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摘 要 我国自加入WTO以来，对外贸易不断发展。近年来更是出现资本账户和经常账户“双顺差”的情况，同时外汇储备增长势头强劲。本文从我国外汇储备的发展现状出发，进而探讨引起外汇储备持续增长的原因，进一步分析剧增的外汇储备对现阶段我国的经济产生的影响，以期为外汇储备的妥善管理提出相关依据。
关键词 外汇储备 原因 经济影响
中图分类号：F830.92 文献标识码：A
一、我国外汇储备的发展现状
我国外汇储备经历了几个较为明显的发展阶段。1994年之前，我国的外汇储备一直处于较小的规模，增长速度较为缓慢。1994年我国政府对外汇管理体制进行了一次重大改革，实施了汇率并轨、实行银行结售汇制、成立银行间外汇交易市场，这些操作在很大程度上促进了我国企业的出口及外商投资的积极性。我国在经常项目及资本项目出现较大顺差。加入WTO之后，贸易额逐年攀升，外汇储备快速增长，在2006年达到10663.44亿美元，超过日本成为全球最大外汇储备国。由图1可知，近年来，外汇储备增速放缓，但总额仍在逐年攀升。截至2011年末，我国外汇储备总额达到31811.48亿美元。外汇储备额及其增长情况如下图1所示。
图1
数据来源：国家外汇管理局网站
二、我国外汇储备持续增长的原因
（一）直接原因。
我国外汇储备持续增长的直接原因是国际收支经常项目和资本金融项目持续的双顺差。在不考虑统计误差的情况下，一国（或地区）的储备资产差额与经常项目差额以及资本和金融项目差额有如下关系：储备资产差额=经常账户差额+资本和金融账户差额。外汇储备不仅在数值上占储备资产的绝大部分，而且其变动额占储备资产变动额的比例也一直很高。因此，上述的关系可以表示为：外汇储备增减=经常账户差额+资本和金融账户差额。此外，笔者对2006年到2011年我国国际收支平衡表进行汇总如下：
图2
资料来源: 国家外汇管理局
从以上图表中我们可以看出，2006-2011年间外汇储备总增长23621.28亿美元，经常账户顺差合计为17667亿美元，而资本和金融账户顺差合计为7875亿美元，印证了此前的观点，即外汇储备的持续增长可由我国长期处于“双顺差”的格局来解释。在“走出去，请进来”战略的指导下，我国先后出台了一系列鼓励外商投资的优惠政策，并不断改善我国投资环境，对外资产生了强大的吸引力。FDI的持续增长，在一定程度上促进了我国经济发展，但也带来了双顺差和高外汇储备问题。并且，这些债务性储备存在着不稳定性，因为资本和金融账户盈余来自国际投资和信贷，这些终归是要还的，而随着人民币不断升值，美元相对不断贬值，我国外汇储备风险不断增大。
（二）制度原因。
外汇储备持续增长的制度性原因有很多，其中最突出的是我国的外汇管理制度和人民币汇率制度。首先，1994年外汇体制改革后，我国实行强制结售汇制度。在这种外汇管理制度下，最终外汇都集中于中央银行，形成大量的外汇储备。而虽然在08年外汇体制改革条件下取消了外汇收入强制调回境内的要求，允许外汇收入按照规定的条件、期限等调回境内或者存放境外等，但是企业实际拥有的外汇仍然远小于国家允许留存的外汇，外汇储备持续增长的总体趋势并没有发现根本性改变。其次，在汇率制度方面，我国目前实行的汇率制度是2005年7月21日起开始实施的“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的、有管理的浮动汇率制度”，但其后人民币的小幅度升值被外界认为仍然没有实现人民币的实际价值，人民币升值压力巨大。事实上，截至2012年2月26日，人民币汇率为1 美元对6.2978元人民币,自05年汇改时累计升值1.9784元，升值幅度达到31.4%。人民币近来的大幅度升值，进一步加强了人们对人民币的升值心理预期，一方面国内企业加大出口创汇的力度和速度，推迟大型机械设备的进口，同时持汇的意愿也有所减弱；另一方面，国际游资也出于投机套利的目的，通过各种途径, 进入我国证券和房地产市场。这些“国际热钱”进一步加快了外汇储备的增长，而外汇储备的增长又会进一步加大人民币升值压力，形成一道恶性循环。
（三）根本原因。
储蓄率过高、国内需求不足是外汇储备增长的根本原因。余永定、覃东海（2006）对于中国储蓄—投资缺口和外汇储备变化之间的关系进行分析后得出结论：正的家庭和政府储蓄－投资缺口之和等于外汇储备的增加。正是因为国内生产不能被国内货币消费能力吸收，即国内总需求不足，在宏观上表现为国内储蓄率大于投资率，导致了我国的“双顺差”和外汇储备持续增长的现状。事实上，我国储蓄率从1994年以来就一直大于投资率，且一直保持较高水平。2007年国民总储蓄占当年GDP的51%，而同期美国仅占14%，在数据上也证明了前述观点。
三、外汇储备快速增长对经济的影响
（一）正面影响。
外汇储备的快速增长无疑会给中国经济带来许多正面影响。首先，利于防范外部金融和政治风险。随着世界经济一体化的发展，我国与世界其他国家的关联性明显提高。国家持有大量外汇储备，明显提高了我国对世界经济的适应能力。其次，有利于维护国家和企业的对外信誉，增强海内外对我国经济和人民币的信心。一个国家持有大量的外汇储备，能够提高货币政策的信誉，稳定汇率的预期。再次，有利于企业实施“走出去战略”。剧增的外汇储备有利于国内企业对外投资的扩大，通过对外直接投资，这些企业可以将将生产转向其他发展中国家，实现跨国发展的战略。最后，充足的外汇储备也是人民币最终实现彻底可自由兑换的一个必备条件。
（二）负面影响。
1、影响我国金融稳定。
近年来，外汇储备发展过快，通过外汇占款方式所投放的基础货币在总的基础货币中的比重越来越大，从而造成我国的货币供给量高速增长。2011年我国外汇储备新增3338.1亿美元，如果按1:6.3的汇率进行运算，则2011年间向银行体系投放基础货币高达21030.03亿人民币，乘以货币乘数之后这一数字将更为惊人。由此可见，如此庞大的货币增量，必将导致流动性过剩，从而引起信贷失控及投资增速，从而出现较为严重的投资过热、资产泡沫和通货膨胀。外汇储备增长过快将进一步扩大通货膨胀的压力。另一方面，人民币升值预期不断增强，国际“热钱”不断涌入我国市场，人民币面临越来越大的升值压力。我国近几年对外贸易不断迅猛展，国际收支持续的双顺差导致了外汇净流入越来越大，外汇市场上的外汇资金一直处于供给大于需求的状态，从而造成了人民币升值的巨大压力。不断增长的外汇储备确实为我国的金融稳定带来了不小的冲击。
2、削弱货币政策的有效性。
不断增长的外汇储备使我国基础货币供给结构发生了巨大变化，外汇占款成为最主要方式，挤占了其他的可能途径。同时外汇储备的急剧增长引起我国货币供给量大幅增加，对我国货币供给产生了深刻影响。央行处于被动地位，对货币供给量的控制力急剧降低，无法有效控制货币投放量。上世纪90年代以后，我国货币政策的最终目标被确定为以保持人民币币值稳定为首要目标，达到促进经济增长的目的。保持货币币值稳定应包括两个方面的内容：一是货币的对内价值，即物价的稳定；二是货币的对外价值，即汇率的稳定。一方面，内部经济要求实行紧缩的货币政策以保持物价稳定；而另一方面为了维持人民币汇率稳定，外部经济又要求增加外汇储备、扩大基础货币的投放以抑制本币升值。因此央行陷入维持汇率稳定和抑制通货膨胀的两难境地。最后由于外汇储备的剧增，各种冲销工具均面临制约因素，导致货币政策工具逐渐失效。庞大的外汇储备在很大程度上削弱了货币政策的有效性。
3、高额的机会成本损失。
任何资本占用都有机会成本，外汇储备也不例外。康立（2009）指出积累的巨额外汇储备主要投资回报率很低的美国国债和政府机构债券，这些债券只有4 % - 5 %的名义收益率，如果考虑到美国的通货膨胀和美元贬值，这些债券的实际收益率更低。而同期国内资本平均回报率却高达10 %以上。因此，我国实际上是用海外低收益资产替换了国内高收益资产。张曙光、张斌(2007) 运用多种指标 测算了国内投资收益率，假定中国的外汇资产收益率一般为3. 5 % ，估算出2010 年我国外汇储备最高的机会成本达22098 亿元人民币。这是一个多么惊人的数据。由此可见，持有巨额外汇储备的同时我们正蒙受着高额的机会成本的损失。
（作者单位：华中师范大学经济学院）
参考文献：
[1] 王永锋.我国外汇储备增长过快研究.现代商贸工，2009 (12 ):157
[2] 许河森.关于我国外汇储备管理的研究.南京:南京财经大学，2009
[3] 陈利明.浅析我国外汇储备规模的增长和适度性问题.复旦大学，2008
[4] 张亮.我国外汇储备增长过快的深层次原因及其优化路径分析.当代经济管理，2011( 5):62-63
[5] 余永定,覃东海.中国的双顺差：性质、根源和解决办法. 何帆，张斌.寻找内外平衡的发展战略.上海财经大学出版社，2006.
[6]李英.我国高额外汇储备的原因及负面影响.经营与管理，2008(10):20-21
[7]刘春芳.外汇储备剧增对我国货币政策有效性影响研究.中国政法大学，2008
[8]康立.我国外汇储备增长的负效应及对策研究.山东经济，2009 (3)：26-27
[9]张曙光、张斌.外汇储备持续积累的经济后果.经济研究，2007 (04) ：23
关键词 外汇储备 原因 经济影响
中图分类号：F830.92 文献标识码：A
一、我国外汇储备的发展现状
我国外汇储备经历了几个较为明显的发展阶段。1994年之前，我国的外汇储备一直处于较小的规模，增长速度较为缓慢。1994年我国政府对外汇管理体制进行了一次重大改革，实施了汇率并轨、实行银行结售汇制、成立银行间外汇交易市场，这些操作在很大程度上促进了我国企业的出口及外商投资的积极性。我国在经常项目及资本项目出现较大顺差。加入WTO之后，贸易额逐年攀升，外汇储备快速增长，在2006年达到10663.44亿美元，超过日本成为全球最大外汇储备国。由图1可知，近年来，外汇储备增速放缓，但总额仍在逐年攀升。截至2011年末，我国外汇储备总额达到31811.48亿美元。外汇储备额及其增长情况如下图1所示。
图1
数据来源：国家外汇管理局网站
二、我国外汇储备持续增长的原因
（一）直接原因。
我国外汇储备持续增长的直接原因是国际收支经常项目和资本金融项目持续的双顺差。在不考虑统计误差的情况下，一国（或地区）的储备资产差额与经常项目差额以及资本和金融项目差额有如下关系：储备资产差额=经常账户差额+资本和金融账户差额。外汇储备不仅在数值上占储备资产的绝大部分，而且其变动额占储备资产变动额的比例也一直很高。因此，上述的关系可以表示为：外汇储备增减=经常账户差额+资本和金融账户差额。此外，笔者对2006年到2011年我国国际收支平衡表进行汇总如下：
图2
资料来源: 国家外汇管理局
从以上图表中我们可以看出，2006-2011年间外汇储备总增长23621.28亿美元，经常账户顺差合计为17667亿美元，而资本和金融账户顺差合计为7875亿美元，印证了此前的观点，即外汇储备的持续增长可由我国长期处于“双顺差”的格局来解释。在“走出去，请进来”战略的指导下，我国先后出台了一系列鼓励外商投资的优惠政策，并不断改善我国投资环境，对外资产生了强大的吸引力。FDI的持续增长，在一定程度上促进了我国经济发展，但也带来了双顺差和高外汇储备问题。并且，这些债务性储备存在着不稳定性，因为资本和金融账户盈余来自国际投资和信贷，这些终归是要还的，而随着人民币不断升值，美元相对不断贬值，我国外汇储备风险不断增大。
（二）制度原因。
外汇储备持续增长的制度性原因有很多，其中最突出的是我国的外汇管理制度和人民币汇率制度。首先，1994年外汇体制改革后，我国实行强制结售汇制度。在这种外汇管理制度下，最终外汇都集中于中央银行，形成大量的外汇储备。而虽然在08年外汇体制改革条件下取消了外汇收入强制调回境内的要求，允许外汇收入按照规定的条件、期限等调回境内或者存放境外等，但是企业实际拥有的外汇仍然远小于国家允许留存的外汇，外汇储备持续增长的总体趋势并没有发现根本性改变。其次，在汇率制度方面，我国目前实行的汇率制度是2005年7月21日起开始实施的“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的、有管理的浮动汇率制度”，但其后人民币的小幅度升值被外界认为仍然没有实现人民币的实际价值，人民币升值压力巨大。事实上，截至2012年2月26日，人民币汇率为1 美元对6.2978元人民币,自05年汇改时累计升值1.9784元，升值幅度达到31.4%。人民币近来的大幅度升值，进一步加强了人们对人民币的升值心理预期，一方面国内企业加大出口创汇的力度和速度，推迟大型机械设备的进口，同时持汇的意愿也有所减弱；另一方面，国际游资也出于投机套利的目的，通过各种途径, 进入我国证券和房地产市场。这些“国际热钱”进一步加快了外汇储备的增长，而外汇储备的增长又会进一步加大人民币升值压力，形成一道恶性循环。
（三）根本原因。
储蓄率过高、国内需求不足是外汇储备增长的根本原因。余永定、覃东海（2006）对于中国储蓄—投资缺口和外汇储备变化之间的关系进行分析后得出结论：正的家庭和政府储蓄－投资缺口之和等于外汇储备的增加。正是因为国内生产不能被国内货币消费能力吸收，即国内总需求不足，在宏观上表现为国内储蓄率大于投资率，导致了我国的“双顺差”和外汇储备持续增长的现状。事实上，我国储蓄率从1994年以来就一直大于投资率，且一直保持较高水平。2007年国民总储蓄占当年GDP的51%，而同期美国仅占14%，在数据上也证明了前述观点。
三、外汇储备快速增长对经济的影响
（一）正面影响。
外汇储备的快速增长无疑会给中国经济带来许多正面影响。首先，利于防范外部金融和政治风险。随着世界经济一体化的发展，我国与世界其他国家的关联性明显提高。国家持有大量外汇储备，明显提高了我国对世界经济的适应能力。其次，有利于维护国家和企业的对外信誉，增强海内外对我国经济和人民币的信心。一个国家持有大量的外汇储备，能够提高货币政策的信誉，稳定汇率的预期。再次，有利于企业实施“走出去战略”。剧增的外汇储备有利于国内企业对外投资的扩大，通过对外直接投资，这些企业可以将将生产转向其他发展中国家，实现跨国发展的战略。最后，充足的外汇储备也是人民币最终实现彻底可自由兑换的一个必备条件。
（二）负面影响。
1、影响我国金融稳定。
近年来，外汇储备发展过快，通过外汇占款方式所投放的基础货币在总的基础货币中的比重越来越大，从而造成我国的货币供给量高速增长。2011年我国外汇储备新增3338.1亿美元，如果按1:6.3的汇率进行运算，则2011年间向银行体系投放基础货币高达21030.03亿人民币，乘以货币乘数之后这一数字将更为惊人。由此可见，如此庞大的货币增量，必将导致流动性过剩，从而引起信贷失控及投资增速，从而出现较为严重的投资过热、资产泡沫和通货膨胀。外汇储备增长过快将进一步扩大通货膨胀的压力。另一方面，人民币升值预期不断增强，国际“热钱”不断涌入我国市场，人民币面临越来越大的升值压力。我国近几年对外贸易不断迅猛展，国际收支持续的双顺差导致了外汇净流入越来越大，外汇市场上的外汇资金一直处于供给大于需求的状态，从而造成了人民币升值的巨大压力。不断增长的外汇储备确实为我国的金融稳定带来了不小的冲击。
2、削弱货币政策的有效性。
不断增长的外汇储备使我国基础货币供给结构发生了巨大变化，外汇占款成为最主要方式，挤占了其他的可能途径。同时外汇储备的急剧增长引起我国货币供给量大幅增加，对我国货币供给产生了深刻影响。央行处于被动地位，对货币供给量的控制力急剧降低，无法有效控制货币投放量。上世纪90年代以后，我国货币政策的最终目标被确定为以保持人民币币值稳定为首要目标，达到促进经济增长的目的。保持货币币值稳定应包括两个方面的内容：一是货币的对内价值，即物价的稳定；二是货币的对外价值，即汇率的稳定。一方面，内部经济要求实行紧缩的货币政策以保持物价稳定；而另一方面为了维持人民币汇率稳定，外部经济又要求增加外汇储备、扩大基础货币的投放以抑制本币升值。因此央行陷入维持汇率稳定和抑制通货膨胀的两难境地。最后由于外汇储备的剧增，各种冲销工具均面临制约因素，导致货币政策工具逐渐失效。庞大的外汇储备在很大程度上削弱了货币政策的有效性。
3、高额的机会成本损失。
任何资本占用都有机会成本，外汇储备也不例外。康立（2009）指出积累的巨额外汇储备主要投资回报率很低的美国国债和政府机构债券，这些债券只有4 % - 5 %的名义收益率，如果考虑到美国的通货膨胀和美元贬值，这些债券的实际收益率更低。而同期国内资本平均回报率却高达10 %以上。因此，我国实际上是用海外低收益资产替换了国内高收益资产。张曙光、张斌(2007) 运用多种指标 测算了国内投资收益率，假定中国的外汇资产收益率一般为3. 5 % ，估算出2010 年我国外汇储备最高的机会成本达22098 亿元人民币。这是一个多么惊人的数据。由此可见，持有巨额外汇储备的同时我们正蒙受着高额的机会成本的损失。
（作者单位：华中师范大学经济学院）
参考文献：
[1] 王永锋.我国外汇储备增长过快研究.现代商贸工，2009 (12 ):157
[2] 许河森.关于我国外汇储备管理的研究.南京:南京财经大学，2009
[3] 陈利明.浅析我国外汇储备规模的增长和适度性问题.复旦大学，2008
[4] 张亮.我国外汇储备增长过快的深层次原因及其优化路径分析.当代经济管理，2011( 5):62-63
[5] 余永定,覃东海.中国的双顺差：性质、根源和解决办法. 何帆，张斌.寻找内外平衡的发展战略.上海财经大学出版社，2006.
[6]李英.我国高额外汇储备的原因及负面影响.经营与管理，2008(10):20-21
[7]刘春芳.外汇储备剧增对我国货币政策有效性影响研究.中国政法大学，2008
[8]康立.我国外汇储备增长的负效应及对策研究.山东经济，2009 (3)：26-27
[9]张曙光、张斌.外汇储备持续积累的经济后果.经济研究，2007 (04) ：23