论文部分内容阅读
连续三年大幅上涨的深圳房价自2007年4季度开始出现全面调整。根据深圳市国土和房产资源管理局的统计，2007年10月，深圳一手房价格攀升至17350元/平方米，到2008年5月份，一手房交易均价已跌至11014元/平方米。2008年7月初，关于“深圳断供已过千亿”的说法广为流传，市场对房地产的后市走势更加恐慌。有观点认为，在政府调控政策维持不变的情况下，深圳现象可能会蔓延到全国，引发全国性房价大跌和“断供潮”。
资金链没有想象中悲观
判断房价下跌的观点首先源自于对开发商资金链情况的担忧，认为信贷的紧缩和消费者的观望将导致大量开发商资金链断裂。2008年以来，国内房产销售从癫狂跌落到低迷，武汉上演卖房模特裸体秀、深圳上演买房送宝马、温州铺天盖地的急售房产消息、恒大地产香港招股失败、河南建业香港上市募集资金从计划的80亿元下降到实际募资不足14亿……地产行业整体和开发商个体所面临的资金压力和现金流压力是不言而喻的。根据国泰君安研究所地产分析师孙建平的测算，如果2008年商品房销售额同比下降10％，银行贷款同比不变，开发商自有资金同比增长36％，则2008年房地产行业资金概算缺口7100亿元，相当于行业最高峰时期的2007年新增房地产中长期贷款的2倍。虽然资金缺口确实较大，但是，孙建平指出，开发商也可以通过多种融资方式缩小这一缺口，比如境外上市和境外基金合作，拓展信托、夹层融资、产业基金等其他资金来源，通过项目和股权合作吸引行业外资金流入等。
万科和宏远的股权合作就是资金比较紧张时，开发商联合拿地、合作开发的一个例证。2008年5月14日，广东宏远集团以500万元从北京万信投资发展公司收购东莞万科置地50％股权(原另一股东中国对外经贸信托投资公司因资金期限和拆迁进程等原因而退出)，这意味着2007年4月遗憾没有拿到地的宏远集团将与万科合作开发东莞“水濂山”地块翡丽山项目。5月30日，广东宏远向万科置地提供4.7亿元股东借款，用于支付未付地价款。宏远加入后，东莞项目的土地证可以尽快拿到，拆迁和开发进度都将因新股东和新资金的投入而加快。
在孙建平看来，部分开发商资金链断裂不会导致群体性恶性降价，资金链断裂或者濒临断裂的开发商变卖项目比降价清盘的概率大。因为很多时候变卖资产的时间比降价销售清盘的时间更快，投资回报率也比降价清盘高，尤其是在降价引起连锁反应时。此外，开发商可以保留部分股权、即使降价也无法保证交房时间、最大债权人商业银行以及政府的利益博弈等因素，都会使最终结果倾向于变卖资产。因此，部分企业资金链断裂，更有可能通过上游项目资源的并购整合来结束。比如，在2004—2005年严厉的宏观调控中，遭遇资金链危机的浙江南都、天津顺驰都没有通过大幅降价、贱卖房子来回收资金，而是分别把资产卖给了万科和香港路劲基。
申银万国分析师江征雁和殷姿明确表示，大众对开发商资金链的担忧过于悲观，对于房地产市场短期价格调整的幅度偏于悲观。根据他们的统计，2007年全国土地出让金及住宅投资额占住宅销售额的比例分别为34％和71％，并且这两个比例在过去的4年一直是呈下降趋势的。这表明，虽然2008年信贷紧缩导致开发商资金面有所收紧，但是大部分开发商能够抵御行业资金紧缩的寒冬。虽然不排除部分开发商由于去年高额拿地导致今年的土地开支较大从而带来资金链的断裂，但这不会是行业整体的状况。
成交量下降不足惧
担心房价下跌的另一个原因是需求萎缩。2008年新建商品住宅的销售量同比下降明显，其中深圳和广州2008年新房成交量同比下降50％左右，北京和上海分别同比下降25％和15％左右。这是否意味着房价仍将探底寻找支点呢?
根据江征雁和殷姿的统计，截至2008年5月底，北京、上海、深圳等地的存量商品房面积均小于2007年全年的销售面积，并未由于销售萎缩而带来存量商品房的大量积压；另一方面，土地制度变更以及信贷紧缩，使得未来新增土地和开工面积将继续呈减少趋势，因此，从短期和长期来看，房地产并不会出现严重供过于求的情况。他们判断：深圳、广州已经经历了价格的调整，目前市场处于逐步回升状况；而长三角的市场相对稳定，北京可能需要略微的调整，但是价格幅度不会超过10％，全国整体来看，目前价格并不存在大幅向下的空间。
东方证券研究所地产行业分析师薛和斌对房价前景相当乐观。他表示，供需情况并没有想象中的那么差。成交量的萎缩主要源于政策对可供出售住宅数量即供给方面的抑制，而从市场热度指标即“成交套数/可售套数”的变动可以发现，目前北京市场热度和2007年的3、4月份交易热度情况比较相似，深圳房价已基本企稳，上海的房地产市场仍将向好。他强调，在保持现有经济环境条件和不继续出台严厉房地产调控政策情况下，未来半年内全国房价出现普遍下降15％-20％的情况属于极小概率事件。
房价收入比是测量居民住房可支付能力的指标之一，瑞银证券的一项测算显示，中国大部分工薪家庭难以承受目前城市的房价；而摩根士丹利的一项统计则表明，虽然中国主要城市的住房确实变得较不可负担，但2006全国整体房地产价格与2003年相比稍微变得较可负担了。在薛和斌看来，由于计算方法的差异和统计数据的缺乏，中国的房价收入比根本就不具备国际可比性。根据他搭建的“全国商品房销售均价变化/城镇居民人均可支配收入变化”指标，2007年房价的上涨尽管比2006年泡沫加大，但还是以居民收入水平提高所带来的住房真实需求为依托的。抛开房地产市场本身的供需关系和政府调控的影响，目前“高增长、高通胀、负利率”的宏观经济环境对房价具有一定支撑作用：一方面经济高增长情况下房地产实质有效需求将保持高速增长；另一方面，高通胀和负利率，房地产的保值增值作用会使得房价得到有力支撑。国际历史经验也表明，“高增长、负利率”的同时地产一般都处于牛市当中；当经济出现衰退，同时负利率消失时，房价才出现下跌。
短期方向仍不明朗
虽然房价大跌的可能性很小，但也并不意味着房价会快速走出“谷底”，各专业人士均表示，房价快速回升的可能性很小。联合证券地产分析师鱼晋华从宏观层面分析，当前国内经济正处在人民币升值的冲击之下，产业结构面临升级和转型的特殊时期，房地产作为第三产业，其需求的增长来自其他行业的收入增长，在国内经济尚未走出产业结构调整的压力之前，房地产行业难以出现过去两年极度繁荣的景象。高盛高华证券地产分析师王逸在认为短期房价走势并不乐观：“在相关重要政策，如关于第二套住房的按揭比例无实质性放松的情况下，基本面前景不大可能会有好转。我们预计，交易量不会有显著的复苏，同时，在大量新增供应可能上市的推动下，主要城市的库存水平可能迅速增长，这会在今年晚些时候给房价带来进一步的压力。”
江征雁和殷姿也承认，虽然房地产的供需缺口很大，但2007年房价上涨过快透支了部分需求，加上观望情绪会加剧短期需求的萎缩，从而使短期内可能会形成供过于求。此外，行业紧缩的状况在2008年并不会得到放松。长期的资金紧缩，一方面收缩了流动性，导致市场需求方资金的相对紧张；另一方面，使供给方的资金不断收紧，导致开发商减少拿地规模，降低开发速度，从而导致未来的供给进一步下降。也就是说，紧缩政策实际上是从供给和需求两方面都产生了抑制作用，很难判断哪一方面的抑制更大。
资金链没有想象中悲观
判断房价下跌的观点首先源自于对开发商资金链情况的担忧，认为信贷的紧缩和消费者的观望将导致大量开发商资金链断裂。2008年以来，国内房产销售从癫狂跌落到低迷，武汉上演卖房模特裸体秀、深圳上演买房送宝马、温州铺天盖地的急售房产消息、恒大地产香港招股失败、河南建业香港上市募集资金从计划的80亿元下降到实际募资不足14亿……地产行业整体和开发商个体所面临的资金压力和现金流压力是不言而喻的。根据国泰君安研究所地产分析师孙建平的测算，如果2008年商品房销售额同比下降10％，银行贷款同比不变，开发商自有资金同比增长36％，则2008年房地产行业资金概算缺口7100亿元，相当于行业最高峰时期的2007年新增房地产中长期贷款的2倍。虽然资金缺口确实较大，但是，孙建平指出，开发商也可以通过多种融资方式缩小这一缺口，比如境外上市和境外基金合作，拓展信托、夹层融资、产业基金等其他资金来源，通过项目和股权合作吸引行业外资金流入等。
万科和宏远的股权合作就是资金比较紧张时，开发商联合拿地、合作开发的一个例证。2008年5月14日，广东宏远集团以500万元从北京万信投资发展公司收购东莞万科置地50％股权(原另一股东中国对外经贸信托投资公司因资金期限和拆迁进程等原因而退出)，这意味着2007年4月遗憾没有拿到地的宏远集团将与万科合作开发东莞“水濂山”地块翡丽山项目。5月30日，广东宏远向万科置地提供4.7亿元股东借款，用于支付未付地价款。宏远加入后，东莞项目的土地证可以尽快拿到，拆迁和开发进度都将因新股东和新资金的投入而加快。
在孙建平看来，部分开发商资金链断裂不会导致群体性恶性降价，资金链断裂或者濒临断裂的开发商变卖项目比降价清盘的概率大。因为很多时候变卖资产的时间比降价销售清盘的时间更快，投资回报率也比降价清盘高，尤其是在降价引起连锁反应时。此外，开发商可以保留部分股权、即使降价也无法保证交房时间、最大债权人商业银行以及政府的利益博弈等因素，都会使最终结果倾向于变卖资产。因此，部分企业资金链断裂，更有可能通过上游项目资源的并购整合来结束。比如，在2004—2005年严厉的宏观调控中，遭遇资金链危机的浙江南都、天津顺驰都没有通过大幅降价、贱卖房子来回收资金，而是分别把资产卖给了万科和香港路劲基。
申银万国分析师江征雁和殷姿明确表示，大众对开发商资金链的担忧过于悲观，对于房地产市场短期价格调整的幅度偏于悲观。根据他们的统计，2007年全国土地出让金及住宅投资额占住宅销售额的比例分别为34％和71％，并且这两个比例在过去的4年一直是呈下降趋势的。这表明，虽然2008年信贷紧缩导致开发商资金面有所收紧，但是大部分开发商能够抵御行业资金紧缩的寒冬。虽然不排除部分开发商由于去年高额拿地导致今年的土地开支较大从而带来资金链的断裂，但这不会是行业整体的状况。
成交量下降不足惧
担心房价下跌的另一个原因是需求萎缩。2008年新建商品住宅的销售量同比下降明显，其中深圳和广州2008年新房成交量同比下降50％左右，北京和上海分别同比下降25％和15％左右。这是否意味着房价仍将探底寻找支点呢?
根据江征雁和殷姿的统计，截至2008年5月底，北京、上海、深圳等地的存量商品房面积均小于2007年全年的销售面积，并未由于销售萎缩而带来存量商品房的大量积压；另一方面，土地制度变更以及信贷紧缩，使得未来新增土地和开工面积将继续呈减少趋势，因此，从短期和长期来看，房地产并不会出现严重供过于求的情况。他们判断：深圳、广州已经经历了价格的调整，目前市场处于逐步回升状况；而长三角的市场相对稳定，北京可能需要略微的调整，但是价格幅度不会超过10％，全国整体来看，目前价格并不存在大幅向下的空间。
东方证券研究所地产行业分析师薛和斌对房价前景相当乐观。他表示，供需情况并没有想象中的那么差。成交量的萎缩主要源于政策对可供出售住宅数量即供给方面的抑制，而从市场热度指标即“成交套数/可售套数”的变动可以发现，目前北京市场热度和2007年的3、4月份交易热度情况比较相似，深圳房价已基本企稳，上海的房地产市场仍将向好。他强调，在保持现有经济环境条件和不继续出台严厉房地产调控政策情况下，未来半年内全国房价出现普遍下降15％-20％的情况属于极小概率事件。
房价收入比是测量居民住房可支付能力的指标之一，瑞银证券的一项测算显示，中国大部分工薪家庭难以承受目前城市的房价；而摩根士丹利的一项统计则表明，虽然中国主要城市的住房确实变得较不可负担，但2006全国整体房地产价格与2003年相比稍微变得较可负担了。在薛和斌看来，由于计算方法的差异和统计数据的缺乏，中国的房价收入比根本就不具备国际可比性。根据他搭建的“全国商品房销售均价变化/城镇居民人均可支配收入变化”指标，2007年房价的上涨尽管比2006年泡沫加大，但还是以居民收入水平提高所带来的住房真实需求为依托的。抛开房地产市场本身的供需关系和政府调控的影响，目前“高增长、高通胀、负利率”的宏观经济环境对房价具有一定支撑作用：一方面经济高增长情况下房地产实质有效需求将保持高速增长；另一方面，高通胀和负利率，房地产的保值增值作用会使得房价得到有力支撑。国际历史经验也表明，“高增长、负利率”的同时地产一般都处于牛市当中；当经济出现衰退，同时负利率消失时，房价才出现下跌。
短期方向仍不明朗
虽然房价大跌的可能性很小，但也并不意味着房价会快速走出“谷底”，各专业人士均表示，房价快速回升的可能性很小。联合证券地产分析师鱼晋华从宏观层面分析，当前国内经济正处在人民币升值的冲击之下，产业结构面临升级和转型的特殊时期，房地产作为第三产业，其需求的增长来自其他行业的收入增长，在国内经济尚未走出产业结构调整的压力之前，房地产行业难以出现过去两年极度繁荣的景象。高盛高华证券地产分析师王逸在认为短期房价走势并不乐观：“在相关重要政策，如关于第二套住房的按揭比例无实质性放松的情况下，基本面前景不大可能会有好转。我们预计，交易量不会有显著的复苏，同时，在大量新增供应可能上市的推动下，主要城市的库存水平可能迅速增长，这会在今年晚些时候给房价带来进一步的压力。”
江征雁和殷姿也承认，虽然房地产的供需缺口很大，但2007年房价上涨过快透支了部分需求，加上观望情绪会加剧短期需求的萎缩，从而使短期内可能会形成供过于求。此外，行业紧缩的状况在2008年并不会得到放松。长期的资金紧缩，一方面收缩了流动性，导致市场需求方资金的相对紧张；另一方面，使供给方的资金不断收紧，导致开发商减少拿地规模，降低开发速度，从而导致未来的供给进一步下降。也就是说，紧缩政策实际上是从供给和需求两方面都产生了抑制作用，很难判断哪一方面的抑制更大。