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摘要：随着企业多元化经营战略的推行，越来越多的企业选择了这种战略方式。其中很多企业通过跨行业兼并的方式达到多元化经营。然而，实践中不少的企业最终都以失败告终。该文从跨行业兼并失败的原因着手，分析其产生的协同效应，以及市场风险和内部资本市场效率等原因，试图以此为切入点论证跨行业兼并的不利，进而解决多元化需要注意的问题，旨在提高多元化经营的成功率。
关键词：多元化经营；兼并；协同效应；内部资本市场
中图分类号：F270文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2011）08-0058-01
企业生存与发展的关键之一是选择适合的发展模式。多元化战略作为企业扩张的一种重要途径从20世纪50年代开始风靡全球，曾经一度成为衡量公司是否成功的标准之一；到了20世纪70年代末特别是80年代中期，公司经营又出现集权化，公司多元化经营方式受到挑战。本文通过跨行业兼并产生的财富效应这一点来进行分析，以期解释这一变化，这是由于企业横向兼并与自身处在非相关行业的目标企业，将成为综合性、多远化经营的公司，而兼并的结果将很大程度反映多元化战略的成败。
一、分析思路
很多学者和案例已经论证了兼并可以产生财富效应，而这主要通过企业兼并后追求的协同效应发挥出来。因此，协同效应是企业价值增值的源泉，主要体现在管理协同效应、财务协同效应、经营协同效应以及无形资产协同效应这具体的四方面。通过与相关行业内兼并产生的协同效应相对比，检验跨行业兼并的效果，并评价多元化经营方式。从兼并的结果来分析，相较于相同或相关行业内的兼并结果,企业跨行业兼并结果较为不佳，增加的净财富较少的原因，对如何采取多元化经营方式的一点启发。
二、不同形式兼并的协同效应
协同效应是使得资源共享，实现资源优化配置的方式。而公司规模的不当扩张，集团内部将产生一些矛盾，影响协同整合效应。
(一)跨行业兼并的协同效应
跨行业兼并的理论根源是证券投资组合理论，该理论把公司看成不同业务的组合，因此将不完全相关的业务组合在一起的综合性公司风险要小于业务单一的公司。从这个角度上来看，多元化经营可以获得“财务协同效应”即那些企业财务方面的增效，其来源包括：由于业务的多元化使得公司现金流波动风险降低，从而降低了债务融资成本；公司“内部资本市场”的形成，即综合性公司可以利用现金流充足的子公司向现金流不足的子公司提供融资，而且无须向金融中介机构支付承销费用。这种随业务多元化程度的提高而降低风险使得跨行业兼并可以实现财务协同效应最大化。
由于业务多元化使各个业务之间联系不一定紧密，或者被兼并方的业务若与兼并方无关，则很难实现规模经济、范围经济或者冗余资源的有效利用，经营效率也不能被有效提高；“经营协同效应”很难发挥作用，这也是导致“管理协同效应”效果不显著的原因之一。因为原来的高管人员不一定对自己不熟悉的业务可以很好的管理，过剩的管理资源利用质量不高，公司针对新业务再聘请管理者或者对原有高管进行培训，这都很大提高了公司的管理成本，使得机构设置反而复杂，不利于企业价值提升。即一个公司优秀的管理和营运效率并不能很好的带动效益较差的公司。另外，从无形资产协同效应的角度，品牌协同效应很难在两种不同种类的产品上发挥优势。与此同时，不同的产品生产技术将完全不同，在共享先进技术，缩短研发时间，降低研发费用的技术协同效应也将无效。
兼并能否成功还取决于内外部风险的影响，内部风险主要表现在：内部资源整合，多元化经营往往加大这种风险，如果企业生产经营单位过多，容易导致原有业务削弱，而不同的业务流程和管理机制，使得整合成功更加困难；外部市场风险的存在，也将对业务分散的企业不利，跨行业兼并的业务可能多样化，企业不可能在各个市场上都与竞争对手抗衡。
(二)相关行业内兼并的协同效应
同样相同或相关行业兼并公司的证券持有人能获得显著的净增财富，也与协同效应有关，但不同的是产生的财务效应要小一些。由于处在相同的行业中，使得投资机会的出现对企业集团里的所有公司都有吸引力，这会导致自由现金流量的急缺而不是充分利用。同时，内部资本市场表现为低效率或无效率。内部资本市场是随着企业多元化和规模化的运作环境逐渐形成的，而内部资本市场无效率会造成企业折价。
经营协同效应、管理协同效应与兼并交易双方的业务相似程度成正比，管理上减少了管理费用，联合研发并专业化、规模化生产某种相同或相似的产品，不仅使得各项成本大大削减，而且也在一定程度上降低了该行业自由竞争的程度，使其占有更多的市场份额。同样地，品牌和技术的协同效应也将得以充分发挥。良好的内部资源整合和相关行业内发展特色经营，这不仅利于扩大消费市场，而且总体上提高经营效益。
尽管在相关行业内兼并的公司没有很好的达到分散非系统风险的效果，不能有效降低财务风险，将对融资成本降低，举债能力提高影响不大，但需要指出的是不能因为财务协同效应没有最大化，而认为相关行业兼并中的财务风险较大会导致债权人受损。企业作为一个整体，其他协同效应的发挥有效弥补了这一点，使得公司更有发展潜力，公司价值上升，债权人的保障也相应提高，这也印证了一些学者做的实证分析结果：相关行业兼并债券价格升幅高于跨行业兼并中债券价格的升幅，即相关行业内兼并使得债券持有人的获益程度较高的事实。
三、跨行业兼并及多元化经营评价
实践证明，发展特色经营是企业的一笔无形财富，过分追求多元化经营不可避免会带来企业内部组织机构膨胀，影响企业的正常运营。企业实施多元化经营经常是由于市场压力逐渐扩大所做出的被动选择，导致企业盈利水平变低，市场风险加大。因此，企业要实行多元化经营必须特别关注企业的财务风险，以提高企业竞争力为根本，对财务风险进行有效控制。从社会环境来看，企业对所谓的新领域缺乏熟悉和经验，所以企业多元化经营要考虑未来发展方向，将企业的主营业务放置第一位，多元化经营必须建立在完善稳定的主业之上，否则，就不可能贯彻多元化。另一方面，从净增财富的角度来看，企业兼并同行业企业会使业务紧密相关，不仅提高了股东财富，而且也比跨行业兼并更能使债权人受益。
总而言之，兼并公司与被兼并公司的“相似性”或是“相关性”，是决定兼并的财富效应的重要因素。一般来说，收购公司的管理层进行相关行业兼并，是有利于提高公司股东权益的。相关行业的兼并可以同时提高经营效率、管理效率等。相比较之下，跨行业兼并仅使得财务协同效应最大化，而不利于其他效应的发挥，进而对公司业务多元化优势提出了质疑。这与20世纪80年代多元化大幅折价的存在引发的“敌意接管”的现实状况也是一致的，这是由于将多元化的公司拆成多个效率更高、业务更集中的公司可以获取这部分折价效益。再加之我国内部资本市场的无效或低效，更加使得多元化经营的公司不能按照效益进行资源配置。所以对许多多元化经营的公司，如何提高内部资本市场运作是非常关键的，使内部资本市场发挥替代效应，这样可以弥补外部资本市场不够发达的问题。无疑，多元化和内部资本市场经营方式仍然是企业做强、做大的重要方式之一。
需要注意的是我国政府严厉实施《反垄断法》，行业集中度的提高遭受一定阻力，这给行业内兼并造成一定困难。这是针对我国许多行业与外国同行相比，竞争力与规模弱小的局面，国家促进一些行业如新闻出版业跨行业重组的结果，这无疑造成了对多元化经营的积极推动效应。但是，政府的干预使得多元化经营市场化程度低，有盲目多元化的趋势。依上所述，企业应尽量选择那些处在自身上下游供应链上的，有利于优势互补的企业。如传统的新闻出版业兼并一些网站，成为综合性的传媒公司。总体来说，企业应当在做出科学的兼并计划，提高内部资本市场运作效率的同时，兼并那些主营业务不过于偏离自身业务的企业，是遵守客观事物的发展规律的，因此企业逐步从相同或相似领域的经营做起才能确保企业的核心竞争力。
参考文献
[1]李青原,田晨阳,唐建新,陈晓.公司横向并购动机:效率理论还是市场势力理论[J].会计研究,2011(5):58-64.
[2]陈凤艳.企业并购的效应[J].时代金融,2011(5):80-81.
[3] 袁玲,高巍婷.政府干预对国有上市公司多元化经营的影响[J].财会月刊,2011(2):07-10.
[4]季皓,张芳璐,唐明玉.关于内部资本市场的行业研究及启示[J].中国集体经济,2011(2):115-116.
[5]李颖.非相关多元化经营对企业赢利能力影响的分析——基于双良集团的案例研究[J].经济研究导刊,2011(21):38-39.
[6] 小唐纳德H·丘.新公司金融[M].北京,中信出版社,659-701.
作者简介：牟通（1988-），女，甘肃天水人，在读硕士研究生，研究方向：财务管理。
关键词：多元化经营；兼并；协同效应；内部资本市场
中图分类号：F270文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2011）08-0058-01
企业生存与发展的关键之一是选择适合的发展模式。多元化战略作为企业扩张的一种重要途径从20世纪50年代开始风靡全球，曾经一度成为衡量公司是否成功的标准之一；到了20世纪70年代末特别是80年代中期，公司经营又出现集权化，公司多元化经营方式受到挑战。本文通过跨行业兼并产生的财富效应这一点来进行分析，以期解释这一变化，这是由于企业横向兼并与自身处在非相关行业的目标企业，将成为综合性、多远化经营的公司，而兼并的结果将很大程度反映多元化战略的成败。
一、分析思路
很多学者和案例已经论证了兼并可以产生财富效应，而这主要通过企业兼并后追求的协同效应发挥出来。因此，协同效应是企业价值增值的源泉，主要体现在管理协同效应、财务协同效应、经营协同效应以及无形资产协同效应这具体的四方面。通过与相关行业内兼并产生的协同效应相对比，检验跨行业兼并的效果，并评价多元化经营方式。从兼并的结果来分析，相较于相同或相关行业内的兼并结果,企业跨行业兼并结果较为不佳，增加的净财富较少的原因，对如何采取多元化经营方式的一点启发。
二、不同形式兼并的协同效应
协同效应是使得资源共享，实现资源优化配置的方式。而公司规模的不当扩张，集团内部将产生一些矛盾，影响协同整合效应。
(一)跨行业兼并的协同效应
跨行业兼并的理论根源是证券投资组合理论，该理论把公司看成不同业务的组合，因此将不完全相关的业务组合在一起的综合性公司风险要小于业务单一的公司。从这个角度上来看，多元化经营可以获得“财务协同效应”即那些企业财务方面的增效，其来源包括：由于业务的多元化使得公司现金流波动风险降低，从而降低了债务融资成本；公司“内部资本市场”的形成，即综合性公司可以利用现金流充足的子公司向现金流不足的子公司提供融资，而且无须向金融中介机构支付承销费用。这种随业务多元化程度的提高而降低风险使得跨行业兼并可以实现财务协同效应最大化。
由于业务多元化使各个业务之间联系不一定紧密，或者被兼并方的业务若与兼并方无关，则很难实现规模经济、范围经济或者冗余资源的有效利用，经营效率也不能被有效提高；“经营协同效应”很难发挥作用，这也是导致“管理协同效应”效果不显著的原因之一。因为原来的高管人员不一定对自己不熟悉的业务可以很好的管理，过剩的管理资源利用质量不高，公司针对新业务再聘请管理者或者对原有高管进行培训，这都很大提高了公司的管理成本，使得机构设置反而复杂，不利于企业价值提升。即一个公司优秀的管理和营运效率并不能很好的带动效益较差的公司。另外，从无形资产协同效应的角度，品牌协同效应很难在两种不同种类的产品上发挥优势。与此同时，不同的产品生产技术将完全不同，在共享先进技术，缩短研发时间，降低研发费用的技术协同效应也将无效。
兼并能否成功还取决于内外部风险的影响，内部风险主要表现在：内部资源整合，多元化经营往往加大这种风险，如果企业生产经营单位过多，容易导致原有业务削弱，而不同的业务流程和管理机制，使得整合成功更加困难；外部市场风险的存在，也将对业务分散的企业不利，跨行业兼并的业务可能多样化，企业不可能在各个市场上都与竞争对手抗衡。
(二)相关行业内兼并的协同效应
同样相同或相关行业兼并公司的证券持有人能获得显著的净增财富，也与协同效应有关，但不同的是产生的财务效应要小一些。由于处在相同的行业中，使得投资机会的出现对企业集团里的所有公司都有吸引力，这会导致自由现金流量的急缺而不是充分利用。同时，内部资本市场表现为低效率或无效率。内部资本市场是随着企业多元化和规模化的运作环境逐渐形成的，而内部资本市场无效率会造成企业折价。
经营协同效应、管理协同效应与兼并交易双方的业务相似程度成正比，管理上减少了管理费用，联合研发并专业化、规模化生产某种相同或相似的产品，不仅使得各项成本大大削减，而且也在一定程度上降低了该行业自由竞争的程度，使其占有更多的市场份额。同样地，品牌和技术的协同效应也将得以充分发挥。良好的内部资源整合和相关行业内发展特色经营，这不仅利于扩大消费市场，而且总体上提高经营效益。
尽管在相关行业内兼并的公司没有很好的达到分散非系统风险的效果，不能有效降低财务风险，将对融资成本降低，举债能力提高影响不大，但需要指出的是不能因为财务协同效应没有最大化，而认为相关行业兼并中的财务风险较大会导致债权人受损。企业作为一个整体，其他协同效应的发挥有效弥补了这一点，使得公司更有发展潜力，公司价值上升，债权人的保障也相应提高，这也印证了一些学者做的实证分析结果：相关行业兼并债券价格升幅高于跨行业兼并中债券价格的升幅，即相关行业内兼并使得债券持有人的获益程度较高的事实。
三、跨行业兼并及多元化经营评价
实践证明，发展特色经营是企业的一笔无形财富，过分追求多元化经营不可避免会带来企业内部组织机构膨胀，影响企业的正常运营。企业实施多元化经营经常是由于市场压力逐渐扩大所做出的被动选择，导致企业盈利水平变低，市场风险加大。因此，企业要实行多元化经营必须特别关注企业的财务风险，以提高企业竞争力为根本，对财务风险进行有效控制。从社会环境来看，企业对所谓的新领域缺乏熟悉和经验，所以企业多元化经营要考虑未来发展方向，将企业的主营业务放置第一位，多元化经营必须建立在完善稳定的主业之上，否则，就不可能贯彻多元化。另一方面，从净增财富的角度来看，企业兼并同行业企业会使业务紧密相关，不仅提高了股东财富，而且也比跨行业兼并更能使债权人受益。
总而言之，兼并公司与被兼并公司的“相似性”或是“相关性”，是决定兼并的财富效应的重要因素。一般来说，收购公司的管理层进行相关行业兼并，是有利于提高公司股东权益的。相关行业的兼并可以同时提高经营效率、管理效率等。相比较之下，跨行业兼并仅使得财务协同效应最大化，而不利于其他效应的发挥，进而对公司业务多元化优势提出了质疑。这与20世纪80年代多元化大幅折价的存在引发的“敌意接管”的现实状况也是一致的，这是由于将多元化的公司拆成多个效率更高、业务更集中的公司可以获取这部分折价效益。再加之我国内部资本市场的无效或低效，更加使得多元化经营的公司不能按照效益进行资源配置。所以对许多多元化经营的公司，如何提高内部资本市场运作是非常关键的，使内部资本市场发挥替代效应，这样可以弥补外部资本市场不够发达的问题。无疑，多元化和内部资本市场经营方式仍然是企业做强、做大的重要方式之一。
需要注意的是我国政府严厉实施《反垄断法》，行业集中度的提高遭受一定阻力，这给行业内兼并造成一定困难。这是针对我国许多行业与外国同行相比，竞争力与规模弱小的局面，国家促进一些行业如新闻出版业跨行业重组的结果，这无疑造成了对多元化经营的积极推动效应。但是，政府的干预使得多元化经营市场化程度低，有盲目多元化的趋势。依上所述，企业应尽量选择那些处在自身上下游供应链上的，有利于优势互补的企业。如传统的新闻出版业兼并一些网站，成为综合性的传媒公司。总体来说，企业应当在做出科学的兼并计划，提高内部资本市场运作效率的同时，兼并那些主营业务不过于偏离自身业务的企业，是遵守客观事物的发展规律的，因此企业逐步从相同或相似领域的经营做起才能确保企业的核心竞争力。
参考文献
[1]李青原,田晨阳,唐建新,陈晓.公司横向并购动机:效率理论还是市场势力理论[J].会计研究,2011(5):58-64.
[2]陈凤艳.企业并购的效应[J].时代金融,2011(5):80-81.
[3] 袁玲,高巍婷.政府干预对国有上市公司多元化经营的影响[J].财会月刊,2011(2):07-10.
[4]季皓,张芳璐,唐明玉.关于内部资本市场的行业研究及启示[J].中国集体经济,2011(2):115-116.
[5]李颖.非相关多元化经营对企业赢利能力影响的分析——基于双良集团的案例研究[J].经济研究导刊,2011(21):38-39.
[6] 小唐纳德H·丘.新公司金融[M].北京,中信出版社,659-701.
作者简介：牟通（1988-），女，甘肃天水人，在读硕士研究生，研究方向：财务管理。