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我国目前的汇率制度实质上是盯住美元的固定汇率制。在东南亚金融危机和美国9.11事件中，这一汇率制度顶住了黑市汇率的冲击，体现了其合理性。但入世后，随着资本流出入管制的逐渐放松，汇率会向自由浮动靠拢，我们将面临着汇率制度的核心问题：如何权衡效率与稳定。
东南亚金融危机期间，人民币对美元的黑市牌价一度达到10∶1。人民币名义上为“有管理的浮动汇率制；，实际操作却是盯住美国的汇率制度，而且是缺乏制度保证的“暂时性盯住”(政府保留在特定时刻突然调整汇率，然后再保持固定的权力)，为人民币预期贬值留下了足够的的想象空间，主观上的心理预期，加上以贬值促进进口的强大呼声，给央行带来了极大的压力。当时“稳定汇率，加大内需”的政策，招致了相当一部分人的异议：中国的社会只能靠公共支出来支撑，且其凯恩斯乘数也太小，兼之中国的外贸依存度越来越大，这种情况下“稳定汇率，加大内需”有不分主次、丢西瓜捡芝麻之嫌。
9.11事件，美元汇率巨幅波动。实质上的盯住汇率制，使人民币跟随着元对其他主要国际货币在一段时间内下跌。又是黑市牌价首先作出反映，人民币对美元一度升至8.25∶1，在资本项目被严格管制的情况下，黑市价成了预期指导下市场供求的晴雨表。一时之间提高人民币汇率的声音见之报端。这次，是连串的数字给出了否定的回答。
(1).2000年，我国货物出口2492.1亿美元，比上年增长27.8%。进入2001年，在外贸出口上半年增幅8%的基础上，虽然国内需求大幅提升，从投资看，一季度增长12%，二季度增长15%，消费增长略高于去年平均水平，但总体增长率却随出口增长曲线趋于下滑，说明中国经济增长的走势目前阶段主要取决于外需，而非内需。而在中国的出口市结构中，2000年美国以五分之一强列于第一位(见表一)，其中还未计入经香港的转口贸易。兼之美国商务部已经宣布，受9.11袭击事件影响，以及大量保险理赔所致，美9月份贸易逆差额缩减至187美元，缩幅创历史最大。考虑到一部分时滞因素，这意味着9.11之前美本土的海外订单就在巨减，9.11之后订单会更少，今后半年内它的逆差缩幅(包括对中贸易逆差缩幅)都可能再创新高。人民币此刻升值，只会使今年增幅急剧回落的外贸出口雪上加霜。进一步分析，随着外贸依存度的不断加大(2000年为44%)，出口对GDP增长率影响极大，对带动相关行业就业率也举足轻重。转型经济时期，中央将适度的GDP增长率和就业率看作关系社会稳定的大事，这不仅是经济目标，更是政治目标。因此，无论从经济层面还是政治层面讲，人民币对美元的汇率都不会升。
(2).9.11之后，美元对主要国际货币的汇率变动(见表二)，呈现显著的W型，这正是美国国内市场消费信心、投资信心的真实写照——紧随美在阿富汗的军事打击形势而升降。同时，也表现出国际资本犹豫不决，流进流出的频繁，毕竟美国在过去10年提供了优惠的条件，其经济结构、市场运作也比其他国家更具优势。随着美军在战场上的节节胜利，美元汇率波幅还有减少，且伴随国内紧急出台的宽松的财政、税收、货币政策，收于阳线的可能性不断加大。此种情况下，人民币就更无升值的需要了。
入世后，随着资本流出入管制的逐渐放松，汇率会向“自由浮动”靠拢。这是一个以稳定换取效率的过程，也出现出汇率制度选择问题的核心：权衡效率与稳定之间的两难。如何权衡，则与国家的经济规模和开放程度、通胀水平、商品市场及劳动力市场的灵活调整性、国内金融市场的浓度、广度密切相关。
今后两三年内，中国还不宜选择浮动 汇率制：
1.国内商品市场分割程度至今较高，信息流动不充分，价格调整的滞后性、迟缓性偏大。而金融市场统一竞价、信息流动相对充分，一价定律基本成立，价格调整较迅速。资产价格的调整速度大于商品价格的调整，加之短期市场预期的影响，更易产生汇率超调，且速度更快、幅度更大，加剧资金的非理性流动及资源的不合理配置。
2.中国外汇市场以前封闭性、计划性太强，短期内难以形成一个“有深度”的市场结构，因而一个充分的市场发育时间段必不可少，市场上的投资者需要不断进行“试错性”的探索式学习。与此期间，绝大多数投资都会呈现出噪声交易的特性，这种非理性投资加大随机扰动的方差(即汇率波动所造成的风险)。
3.今后一段时间内，中国经济仍处于转型当中，如前所述，外贸出口对推动GDP的增长、提高就业率意义非凡。一个稳定的汇率环境中不确定性较小，保证了出口额的稳步上升。另一方面，虽然入世后资本项目是逐步开放的，中国无需马上跳跃到完全浮动制，但随着资本流动不断加剧，央行不可能也没必要总维持人民币固定不变——“稳定”的边际递减值已大大小于“效率”的边际递增值，成本太大。(假设“稳定”和“效率”为两种投入成本，综合经济效应为产出，且“稳定”和“效率”相互制约，此消彼长。)而且：
1.现行的盯住汇率制并不能有效降低名义汇率的波动。包含美国在内的主要发达国家均采取了单独浮动制，人民币盯住美元意味着与其它主要发达国家的货币也是自由浮动的，其加权平均有效汇率完全取决于它们之间汇率的波动状况 ，与本国经济脱节，导致汇率对经济的非均衡影响。
2.中美两国经济增长速度有差异，储蓄和投资结构不一，在通胀和国际收支恶化等客观条件下，人民币汇率长期不变有可能扭曲均衡汇率，对资源配置发出错误信息，且完全丧失汇率对国际经济交易的调节作用。
分析了两种制度的弊端以后，近期(四五年内)汇率政策的设计上，可实现向“有管理的浮动汇率”回归，逐渐减少“管理”的成分，增加“浮动”的因素。具体而言：
1.改变单一盯住美元的状况，加大人民币汇率篮子中其它币种与权重以增大汇率弹性，降低其标评方法上的风险。
2.设计中心汇率及核定汇率浮动区间，且两者都可随宏观经济形势作出动态调整。首先，长期而言，均衡汇率应是购买力平价，但央行只能通过各种经济统计数据及设计相关因素权重，用厘定中心汇率的方法来替代它。其次，央行围绕中心汇率制定一个汇率目标区，不排除中短期内市场汇率远离中心汇率，以实现内部经济的综合平衡。央行要作的是当市场汇率突破目标区上下限时，动用外汇市场平准基金进行适度平衡；而在目标区内浮动时，大可“积极地不干预”，真正发挥汇率应起的价格机制作用。
同时，要做好以下两方面的配套工作，使汇率制度改革有序、稳步进行。
1.根据经济发展状况和金融监管能力，对资本项目的放开采取渐进策略：先放松对资本流入的限制，后放松对资本流出的限制；先开放长期资本市场，后开放短期资本市场；先开放直接投资管制，后开放外债管理。
2.人民币自由兑换，首先将 经常项目的审核工作交外汇指定银行办法，外汇管理部门应集中精力加强对汇兑环节的监管。其次，放松对中长期资本项目的汇兑管制，同时对除贸易融资外的短期资本项目从严监管，对涉及本币汇兑的融资业务严密监测。再次，在坚持人民币非国际化货币的前提下(以防止恶意兑换)，实现资本项目可兑换。
实质上，我们要解决的依然是汇率制度选择的核心问题：如何动态地使“稳定”的边际递减值等于“效率”的边际递增值。
东南亚金融危机期间，人民币对美元的黑市牌价一度达到10∶1。人民币名义上为“有管理的浮动汇率制；，实际操作却是盯住美国的汇率制度，而且是缺乏制度保证的“暂时性盯住”(政府保留在特定时刻突然调整汇率，然后再保持固定的权力)，为人民币预期贬值留下了足够的的想象空间，主观上的心理预期，加上以贬值促进进口的强大呼声，给央行带来了极大的压力。当时“稳定汇率，加大内需”的政策，招致了相当一部分人的异议：中国的社会只能靠公共支出来支撑，且其凯恩斯乘数也太小，兼之中国的外贸依存度越来越大，这种情况下“稳定汇率，加大内需”有不分主次、丢西瓜捡芝麻之嫌。
9.11事件，美元汇率巨幅波动。实质上的盯住汇率制，使人民币跟随着元对其他主要国际货币在一段时间内下跌。又是黑市牌价首先作出反映，人民币对美元一度升至8.25∶1，在资本项目被严格管制的情况下，黑市价成了预期指导下市场供求的晴雨表。一时之间提高人民币汇率的声音见之报端。这次，是连串的数字给出了否定的回答。
(1).2000年，我国货物出口2492.1亿美元，比上年增长27.8%。进入2001年，在外贸出口上半年增幅8%的基础上，虽然国内需求大幅提升，从投资看，一季度增长12%，二季度增长15%，消费增长略高于去年平均水平，但总体增长率却随出口增长曲线趋于下滑，说明中国经济增长的走势目前阶段主要取决于外需，而非内需。而在中国的出口市结构中，2000年美国以五分之一强列于第一位(见表一)，其中还未计入经香港的转口贸易。兼之美国商务部已经宣布，受9.11袭击事件影响，以及大量保险理赔所致，美9月份贸易逆差额缩减至187美元，缩幅创历史最大。考虑到一部分时滞因素，这意味着9.11之前美本土的海外订单就在巨减，9.11之后订单会更少，今后半年内它的逆差缩幅(包括对中贸易逆差缩幅)都可能再创新高。人民币此刻升值，只会使今年增幅急剧回落的外贸出口雪上加霜。进一步分析，随着外贸依存度的不断加大(2000年为44%)，出口对GDP增长率影响极大，对带动相关行业就业率也举足轻重。转型经济时期，中央将适度的GDP增长率和就业率看作关系社会稳定的大事，这不仅是经济目标，更是政治目标。因此，无论从经济层面还是政治层面讲，人民币对美元的汇率都不会升。
(2).9.11之后，美元对主要国际货币的汇率变动(见表二)，呈现显著的W型，这正是美国国内市场消费信心、投资信心的真实写照——紧随美在阿富汗的军事打击形势而升降。同时，也表现出国际资本犹豫不决，流进流出的频繁，毕竟美国在过去10年提供了优惠的条件，其经济结构、市场运作也比其他国家更具优势。随着美军在战场上的节节胜利，美元汇率波幅还有减少，且伴随国内紧急出台的宽松的财政、税收、货币政策，收于阳线的可能性不断加大。此种情况下，人民币就更无升值的需要了。
入世后，随着资本流出入管制的逐渐放松，汇率会向“自由浮动”靠拢。这是一个以稳定换取效率的过程，也出现出汇率制度选择问题的核心：权衡效率与稳定之间的两难。如何权衡，则与国家的经济规模和开放程度、通胀水平、商品市场及劳动力市场的灵活调整性、国内金融市场的浓度、广度密切相关。
今后两三年内，中国还不宜选择浮动 汇率制：
1.国内商品市场分割程度至今较高，信息流动不充分，价格调整的滞后性、迟缓性偏大。而金融市场统一竞价、信息流动相对充分，一价定律基本成立，价格调整较迅速。资产价格的调整速度大于商品价格的调整，加之短期市场预期的影响，更易产生汇率超调，且速度更快、幅度更大，加剧资金的非理性流动及资源的不合理配置。
2.中国外汇市场以前封闭性、计划性太强，短期内难以形成一个“有深度”的市场结构，因而一个充分的市场发育时间段必不可少，市场上的投资者需要不断进行“试错性”的探索式学习。与此期间，绝大多数投资都会呈现出噪声交易的特性，这种非理性投资加大随机扰动的方差(即汇率波动所造成的风险)。
3.今后一段时间内，中国经济仍处于转型当中，如前所述，外贸出口对推动GDP的增长、提高就业率意义非凡。一个稳定的汇率环境中不确定性较小，保证了出口额的稳步上升。另一方面，虽然入世后资本项目是逐步开放的，中国无需马上跳跃到完全浮动制，但随着资本流动不断加剧，央行不可能也没必要总维持人民币固定不变——“稳定”的边际递减值已大大小于“效率”的边际递增值，成本太大。(假设“稳定”和“效率”为两种投入成本，综合经济效应为产出，且“稳定”和“效率”相互制约，此消彼长。)而且：
1.现行的盯住汇率制并不能有效降低名义汇率的波动。包含美国在内的主要发达国家均采取了单独浮动制，人民币盯住美元意味着与其它主要发达国家的货币也是自由浮动的，其加权平均有效汇率完全取决于它们之间汇率的波动状况 ，与本国经济脱节，导致汇率对经济的非均衡影响。
2.中美两国经济增长速度有差异，储蓄和投资结构不一，在通胀和国际收支恶化等客观条件下，人民币汇率长期不变有可能扭曲均衡汇率，对资源配置发出错误信息，且完全丧失汇率对国际经济交易的调节作用。
分析了两种制度的弊端以后，近期(四五年内)汇率政策的设计上，可实现向“有管理的浮动汇率”回归，逐渐减少“管理”的成分，增加“浮动”的因素。具体而言：
1.改变单一盯住美元的状况，加大人民币汇率篮子中其它币种与权重以增大汇率弹性，降低其标评方法上的风险。
2.设计中心汇率及核定汇率浮动区间，且两者都可随宏观经济形势作出动态调整。首先，长期而言，均衡汇率应是购买力平价，但央行只能通过各种经济统计数据及设计相关因素权重，用厘定中心汇率的方法来替代它。其次，央行围绕中心汇率制定一个汇率目标区，不排除中短期内市场汇率远离中心汇率，以实现内部经济的综合平衡。央行要作的是当市场汇率突破目标区上下限时，动用外汇市场平准基金进行适度平衡；而在目标区内浮动时，大可“积极地不干预”，真正发挥汇率应起的价格机制作用。
同时，要做好以下两方面的配套工作，使汇率制度改革有序、稳步进行。
1.根据经济发展状况和金融监管能力，对资本项目的放开采取渐进策略：先放松对资本流入的限制，后放松对资本流出的限制；先开放长期资本市场，后开放短期资本市场；先开放直接投资管制，后开放外债管理。
2.人民币自由兑换，首先将 经常项目的审核工作交外汇指定银行办法，外汇管理部门应集中精力加强对汇兑环节的监管。其次，放松对中长期资本项目的汇兑管制，同时对除贸易融资外的短期资本项目从严监管，对涉及本币汇兑的融资业务严密监测。再次，在坚持人民币非国际化货币的前提下(以防止恶意兑换)，实现资本项目可兑换。
实质上，我们要解决的依然是汇率制度选择的核心问题：如何动态地使“稳定”的边际递减值等于“效率”的边际递增值。