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无论哪个国家和地区的IPO,一般都不会有过多的“超募”事件,然而,在刚刚尝试市场化发行的中国A股市场,大规模的“超募”正在不断上演。“超募”这种竭泽而渔的做法正在破坏我们的股市“生态”
截至5月25日的一项统计显示,新股发行改革一年来,在A股首发累计募集的3895亿元资金中,超募资金达2057亿元,超募比例高达112%。其中创业板和中小板的超募比例更是分别高达225%、140%。太多的超募资金不仅给发行人也给整个市场带来了一个天大的难题:对于太多了的超募资金来说,钱还只是它原来意义上的钱吗?尽管到目前为止,有人尚不承认超募的说法,但是,“超募”却已经是一种无法不面对的现实。
“超募”的烦恼
对于超募资金来说,钱多是一种幸福,太多的钱则是烦恼。如果超募资金不需要追加披露使用计划,也没有使用方向上的限制,发行人或可尽情享受“闷声发大财”的快感、体验消费升级的幸福,然而,不依不饶的信息披露规则却毫不留情地把他们的烦恼暴露于光天化日之下。
也许有人会说,花钱的计划还不好编吗?但是如果需要面对很多专家和投资大众“横挑鼻子竖挑眼”的监督,来编制资金使用计划却绝非易事。尽管有久经沙场的投行保荐人捉刀代笔,发行人也必须穷思竭虑,极尽其对于本行业、本企业的“远见卓识”,才有可能勉强做到不仅大体上“说得过去”。没想到,计划赶不上资金超募带来的变化。在这么短的时间里,要想再重新赶制出一个比原来自以为已经够尽善尽美的融资计划还要好几倍甚至十倍的计划谈何容易?
从一位习惯了一个铜板掰三瓣的小企业主,成长为一个懂得运筹几亿数十亿大资金的大企业家,就像一个刚学会驾驶汽车的司机,一下子就要求他去驾驭航天飞船一样,相差的不只是一个等级的专业水平,而是需要更多的时间才能填补的知识空间。发行人不是魔术师,他们一时之间编造不出太多的“创造发明”用以更新计划,于是就只好拿铺点设摊、买地买房之类的外延业务增长的老一套来敷衍搪塞投资大众。这与其说是钱太多了的烦恼,不如说是知识和经验不足的烦恼。
“超募”不是免费的午餐
太多的钱是动力,更是压力。相对于缺钱的时候来说,有了钱,企业就可以做原来想做而做不到的事情,这对于企业的发展进步,当然是很大的动力。但是,当企业所可以用的资金是来自股权资本的大幅度骤增,而不是自己的盈利累积的时候,企业的价值观也会发生巨大的变化。
在市场经济体制下,企业无论从何种资金渠道筹集资金,都不是“免费的午餐”,而是有一定代价的。在这方面,IPO募集资金和银行信贷并无本质的区别,只不过前者所需要付出的代价表现为权益成本,后者则表现为债务成本而已。在资本成本面前,企业所做的任何创造并不是创造越多越增值,也不是利润越高股权价值就越高,而是只有在剔除了债务资本,即还本付息的同时,也满足对于股权资本的成本回报要求之后的增加利润才是企业创造的真正价值,即“正价值”,否则,就是“负价值”。如果,一家公司的利润低于资金成本,尽管公司还在缴纳企业所得税,公司表面上好像还在盈利,但是实际上却已经处于亏损状态。这种公司利润低于资金成本时,创造出来的所谓价值,其实已经是属于“负价值”的盈利。这种“负价值”对于企业和投资大众的现实盈利有什么意义呢?
传统观念上的资本成本概念把“公司为筹集和使用资金而付出的代价”仅仅理解为发行人为发行上市所必须支付的各种费用,根本就没有考虑到对投资者应有的回报。重融资轻回报是我国资本市场最为突出的一大定位误区。著名的《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》对资本成本给出的权威定义明确表示:“资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益。以价值最大化为目标的公司经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或最低回报率。”用资本成本的眼光看问题,完善新股发行定价的市场约束机制,从根本上说,也就是完善资本成本约束机制。资本扩容获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险,并满足投资者获得风险投资回报的要求,这对于融资企业尤其是超募企业来说虽然是一种极大的压力,然而,更是它们义不容辞的责任。
对于企业来说,适度的募集资金有助于改善企业的财务基础,增强它们创新发展的能力。募集资金的数量只有在同企业自身的资金周转需要相适应,而且同企业的总资产也应保持一定的适当比例的情况下才是合理的和有益的。但是,如果企业对募集资金没有特定的投资需求时,过剩的资金就像系在鸟翼上的黄金,构成了企业发展的潜在灾难。
企业在资金较多的情况下更需要从制度上提高企业管理者的资本成本意识,保证资金的有效运用,改善和提高资本配置效率,提高盈利水平,提高资本使用效率,从而才有可能在一定时期内为股东持续创造具有保值、增值意义的经济价值。否则,随上市时间的推移,无论是企业资金被长期免费占用或冻结,企业的资金使用效益不能补偿资金成本,还是企业长短期投资的失败而造成资产严重浪费,企业最终都将承担权益资本的成本,为资金的不合理占用付出应有的代价。如果企业因为超募资金过多或账面财富膨胀得太快而失去了继续搞好实业和创造新的财富的动力,那么,也就从根本上失去了募集资金的积极意义。
在财富面前没有“有钱的闲人”,只有“人不留财,财不留人”的无情法则。个人如此,企业如此,资本市场更是如此。
珍惜上市资源 不能竭泽而渔
在发行资格依然还需要行政审核,上市公司目前依然还属于稀缺资源的条件下,市场在资源配置中的基础性作用不能得到有效发挥。这致使一些发行人不免会为了骗取发行资格而难以抑制虚假陈述、欺诈上市的冲动,而且,诱使部分发行人和保荐人,以及询价机构为了瓜分巨大的发行定价利益,而联手哄抬发行定价。
超募的情形就是在这样的背景下发生的。大量的事实表明,超募尤其是大比例超募并不是市场意愿的真实反映,而是严重违背了市场资源优化配置原则、人为操纵发行定价的结果。超募不仅严重透支上市企业的成长性,给企业业绩高增长的可持续性带来巨大的压力,而且也容易形成对“高送转”的误导,引发市场炒作和内幕交易。超募是对市场资源的严重掠夺、竭泽而渔,对市场生态也是严重的破坏。用超募的方法制造“破发”效应,不仅打击了投资者追逐新股的热情,而且搬起石头砸自己的脚,在投资者利益受到严重伤害的同时,最终受到损害的不仅将是市场眼前的稳定,更是关乎市场长远发展前景的资源配置功能,尤其是融资功能的可持续性。
惜钱惜福是一种传统美德,珍惜上市资源是一种生态意识。
企业的可持续发展、经济发展方式的转型都要求我们加倍珍惜上市资源。不要说在金融危机阴影还没有真正消失,就是在未来经济条件有所好转的情况下,珍惜上市资源也是我们须臾不能忘记的“生态意识”。适当控制募集资金的规模,才是对发行上市企业的真正关爱,对投资者投资热情的切实维护,对市场“生态环境”的有效保护。
(责任编辑于小龙)
截至5月25日的一项统计显示,新股发行改革一年来,在A股首发累计募集的3895亿元资金中,超募资金达2057亿元,超募比例高达112%。其中创业板和中小板的超募比例更是分别高达225%、140%。太多的超募资金不仅给发行人也给整个市场带来了一个天大的难题:对于太多了的超募资金来说,钱还只是它原来意义上的钱吗?尽管到目前为止,有人尚不承认超募的说法,但是,“超募”却已经是一种无法不面对的现实。
“超募”的烦恼
对于超募资金来说,钱多是一种幸福,太多的钱则是烦恼。如果超募资金不需要追加披露使用计划,也没有使用方向上的限制,发行人或可尽情享受“闷声发大财”的快感、体验消费升级的幸福,然而,不依不饶的信息披露规则却毫不留情地把他们的烦恼暴露于光天化日之下。
也许有人会说,花钱的计划还不好编吗?但是如果需要面对很多专家和投资大众“横挑鼻子竖挑眼”的监督,来编制资金使用计划却绝非易事。尽管有久经沙场的投行保荐人捉刀代笔,发行人也必须穷思竭虑,极尽其对于本行业、本企业的“远见卓识”,才有可能勉强做到不仅大体上“说得过去”。没想到,计划赶不上资金超募带来的变化。在这么短的时间里,要想再重新赶制出一个比原来自以为已经够尽善尽美的融资计划还要好几倍甚至十倍的计划谈何容易?
从一位习惯了一个铜板掰三瓣的小企业主,成长为一个懂得运筹几亿数十亿大资金的大企业家,就像一个刚学会驾驶汽车的司机,一下子就要求他去驾驭航天飞船一样,相差的不只是一个等级的专业水平,而是需要更多的时间才能填补的知识空间。发行人不是魔术师,他们一时之间编造不出太多的“创造发明”用以更新计划,于是就只好拿铺点设摊、买地买房之类的外延业务增长的老一套来敷衍搪塞投资大众。这与其说是钱太多了的烦恼,不如说是知识和经验不足的烦恼。
“超募”不是免费的午餐
太多的钱是动力,更是压力。相对于缺钱的时候来说,有了钱,企业就可以做原来想做而做不到的事情,这对于企业的发展进步,当然是很大的动力。但是,当企业所可以用的资金是来自股权资本的大幅度骤增,而不是自己的盈利累积的时候,企业的价值观也会发生巨大的变化。
在市场经济体制下,企业无论从何种资金渠道筹集资金,都不是“免费的午餐”,而是有一定代价的。在这方面,IPO募集资金和银行信贷并无本质的区别,只不过前者所需要付出的代价表现为权益成本,后者则表现为债务成本而已。在资本成本面前,企业所做的任何创造并不是创造越多越增值,也不是利润越高股权价值就越高,而是只有在剔除了债务资本,即还本付息的同时,也满足对于股权资本的成本回报要求之后的增加利润才是企业创造的真正价值,即“正价值”,否则,就是“负价值”。如果,一家公司的利润低于资金成本,尽管公司还在缴纳企业所得税,公司表面上好像还在盈利,但是实际上却已经处于亏损状态。这种公司利润低于资金成本时,创造出来的所谓价值,其实已经是属于“负价值”的盈利。这种“负价值”对于企业和投资大众的现实盈利有什么意义呢?
传统观念上的资本成本概念把“公司为筹集和使用资金而付出的代价”仅仅理解为发行人为发行上市所必须支付的各种费用,根本就没有考虑到对投资者应有的回报。重融资轻回报是我国资本市场最为突出的一大定位误区。著名的《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》对资本成本给出的权威定义明确表示:“资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益。以价值最大化为目标的公司经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或最低回报率。”用资本成本的眼光看问题,完善新股发行定价的市场约束机制,从根本上说,也就是完善资本成本约束机制。资本扩容获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险,并满足投资者获得风险投资回报的要求,这对于融资企业尤其是超募企业来说虽然是一种极大的压力,然而,更是它们义不容辞的责任。
对于企业来说,适度的募集资金有助于改善企业的财务基础,增强它们创新发展的能力。募集资金的数量只有在同企业自身的资金周转需要相适应,而且同企业的总资产也应保持一定的适当比例的情况下才是合理的和有益的。但是,如果企业对募集资金没有特定的投资需求时,过剩的资金就像系在鸟翼上的黄金,构成了企业发展的潜在灾难。
企业在资金较多的情况下更需要从制度上提高企业管理者的资本成本意识,保证资金的有效运用,改善和提高资本配置效率,提高盈利水平,提高资本使用效率,从而才有可能在一定时期内为股东持续创造具有保值、增值意义的经济价值。否则,随上市时间的推移,无论是企业资金被长期免费占用或冻结,企业的资金使用效益不能补偿资金成本,还是企业长短期投资的失败而造成资产严重浪费,企业最终都将承担权益资本的成本,为资金的不合理占用付出应有的代价。如果企业因为超募资金过多或账面财富膨胀得太快而失去了继续搞好实业和创造新的财富的动力,那么,也就从根本上失去了募集资金的积极意义。
在财富面前没有“有钱的闲人”,只有“人不留财,财不留人”的无情法则。个人如此,企业如此,资本市场更是如此。
珍惜上市资源 不能竭泽而渔
在发行资格依然还需要行政审核,上市公司目前依然还属于稀缺资源的条件下,市场在资源配置中的基础性作用不能得到有效发挥。这致使一些发行人不免会为了骗取发行资格而难以抑制虚假陈述、欺诈上市的冲动,而且,诱使部分发行人和保荐人,以及询价机构为了瓜分巨大的发行定价利益,而联手哄抬发行定价。
超募的情形就是在这样的背景下发生的。大量的事实表明,超募尤其是大比例超募并不是市场意愿的真实反映,而是严重违背了市场资源优化配置原则、人为操纵发行定价的结果。超募不仅严重透支上市企业的成长性,给企业业绩高增长的可持续性带来巨大的压力,而且也容易形成对“高送转”的误导,引发市场炒作和内幕交易。超募是对市场资源的严重掠夺、竭泽而渔,对市场生态也是严重的破坏。用超募的方法制造“破发”效应,不仅打击了投资者追逐新股的热情,而且搬起石头砸自己的脚,在投资者利益受到严重伤害的同时,最终受到损害的不仅将是市场眼前的稳定,更是关乎市场长远发展前景的资源配置功能,尤其是融资功能的可持续性。
惜钱惜福是一种传统美德,珍惜上市资源是一种生态意识。
企业的可持续发展、经济发展方式的转型都要求我们加倍珍惜上市资源。不要说在金融危机阴影还没有真正消失,就是在未来经济条件有所好转的情况下,珍惜上市资源也是我们须臾不能忘记的“生态意识”。适当控制募集资金的规模,才是对发行上市企业的真正关爱,对投资者投资热情的切实维护,对市场“生态环境”的有效保护。
(责任编辑于小龙)