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中图分类号：F275 文献标识：A 文章编号：1006-7833(2011)12-000-02
摘 要 在经济全球化发展的今天，并购已成为市场经济发展的产物，企业并购现象在企业发展过程中越来越普遍。特别是世界范围的经济危机爆发以来，各国并购市场都迸发出巨大的热情，各行各业都弥漫着并购的气息，企业并购和跨国并购直接影响一个国家的发展。本文首先介绍了研究背景与问题的提出。然后重点分析了企业并购的各种财务动因，包括筹资因素，财务协同因素，企业增值因素等等。最后在以上分析的基础上，提出了企业并购中不可回避的几个财务问题，并给出相关建议。
关键词 企业并购 财务动因 财务协同效应
一、研究背景与问题的提出
企业并购作为一种企业在市场经济条件下的行为，在西方发达国家的发展史上经久不衰，特别从20世纪90年代开始，企业并购现象更是愈演愈烈。企业并购是市场经济发展的产物，也已经成为西方发达国家十分重要的一个经济现象。在市场经济发达的国家，企业越来越重视利用并购手段来寻求自我发展。从我国建立社会主义市场经济以来，企业并购逐渐成为我国经济的一项重要内容，也逐渐成为企业深化改革、加快发展及提高市场竞争力的一个重要途径。国有企业改革重组、国有经济结构的调整、外资企业进入中国、民营企业做大做强及中国企业走向世界等都需要并购。特别是中国加入WTO以来，我国经济又受到企业并购浪潮的巨大冲击和影响，使并购成为中国企业在市场竞争中寻求快速发展的必然选择。
因此，深入研究企业的并购问题，对指导我国企业的资产重组，实现企业资产的优化配置、促进企业经济效益提高，都具有十分重要的现实意义。挖掘和分析企业并购的动因，把握企业并购的趋向也至关重要。而并购财务动因作为企业并购的重要内容就成了我们分析的重中之重。
二、企业并购的相关理论
（一）并购的含义
综合来讲，并购一般以企业产权作为交易对象，并以并购企业取得控制权为目的，以现金、证券或者其他资产购买目标企业的全部或者部分产权或资产为实现方式。在当今经济快速发展的时代，企业并购已演变成企业生存和发展的重要途径。
（二）企业并购理论
1.竞争优势理论
并购的竞争优势理论的出发点在于三个方面：第一,并购的动机源于竞争的压力，并购方在竞争中通过消除或控制被并购方来提高自身的竞争实力；第二,企业的竞争优势的存在是企业并购产生的基础，企业通过并购将从外部获得竞争优势；第三,并购动机的实现过程是竞争优势的双向选择并产生新的竞争优势的过程，并购方在选择目标企业时针对的正是自己所需的目标企业的特定优势。
2.规模经济理论
古典经济学和产业组织理论分别从不同的角度解释规模经济。古典经济学主要从成本的角度论证企业经济规模的确定取决于多大的规模能使包括各工厂成本在内的企业总成本最小；产业组织理论则是从市场结构效应的理论方面来论证行业规模经济，同一行业内的大多生产者应考虑竞争费用和效用的比较。企业并购可以获得企业所需要的产权和资产、实行一体化经营、获得规模效益。
3.交易成本理论
该理论认为节约交易费用是企业并购活动的动因，在适当的交易条件下，企业的组织成本可能低于在市场上进行同样交易的成本，即市场为企业所替代。企业并购实质上是公司组织对市场的替代，是为了减少生产经营活动的交易费用而进行的一种行为。
4.代理理论
1976年，詹森和梅克林從企业所有权结构入手提出了代理成本，它包括所有者与代理人订立契约成本、对代理人的监督与控制成本等。并购可以降低代理成本，通过公平收购或代理权的争夺，公司的现任管理者将被代替，兼并机制下的接管威胁可降低代理成本。
5.价值低估理论
该理论认为在一个完整的资本市场上，当目标公司的市场价值因某种原因而未能反映出真实价值或潜在价值的时候，并购活动将会发生。企业并购的发生主要是由于目标公司的价值被低估，低估的主要原因有以下三个方面：第一，经济管理能力并没有发挥应有的潜力；第二，并购公司得到内幕消息，认为会从并购中获益；第三，经济环境的变化。
6.财务协同理论
该理论认为并购有助于降低企业的资本成本和提高公司的负债能力。并购后企业投资活动被内化，并购后的企业有较多条件来提高资本的使用效率，实现企业资本成本的降低。此理论也可表达为1+1>2效应。
三、企业并购的财务动因
（一）筹资因素
首先，并购一家握有大量资金盈余而市盈率偏低的企业，可获取其资金以弥补自身的资金不足。通过拆分股票的方式筹备并购资金是并购企业筹集资金的一个有效方法。由于企业并购的协同效应，股市对并购公司未来前景看好，因此，并购公司拆分后的股票价格会上涨，从而达到筹资的目的。
其次，利用外资并购也是目前我国招商引资的一条渠道。2003年4月12日，我国开始施行《外国投资者并购境内企业暂行规定》。此外，随着我国金融体制的改革和国际经济一体化的增强，筹资渠道逐渐扩展到了证券市场和国际金融市场，许多业绩良好的企业出于成长的考虑寻求并购。
（二）财务协同效应
财务协同效应是指并购对企业的财务方面所产生的有利影响。财务协同效应理论认为并购可以给企业提供成本较低的融资。例如，当一方具有充足的现金流量却缺乏适当的投资机会，而另一方有很大的成长潜力却缺乏融资渠道时，两者的合并就会产生协同效应。另外，财务协同效应理论还认为，起因于财务目的的兼并，会取得节省筹资成本和交易成本两方面的好处。下面讨论几种重要的财务协同效应。
l.充分利用企业内部自由现金流量
一些产品处于成熟阶段的企业，其营业现金流量往往超过内部可行投资机会的需要，就会形成大量的“自由现金流量”。而另外的一些产品处于发展阶段的企业，虽然具有较多可获利的投资机会，却面临严重的现金短缺。若上述的两种企业合二为一，自由现金流量就可以得到充分而有效的利用。
2.合理避税
许多国家税法规定：如果某公司在某一年度出现了营业净亏损，那么，它不仅可免付当年的所得税，并且其亏损还可以向前结转若干年(如果以前年度有盈利的话)，以从政府取得退税款，或向后(即未来年度)递延若干年，以盈亏相抵后的净收益向政府纳所得税。这一规定促成了众多的企业并购。
3.融资成本的降低和举债能力的提高
企业并购扩大了企业规模。一般情况，大企业会更容易进入资本市场，它们可以大批量的发行证券，从而相对的降低证券的发行成本(即财务规模经济)。并购还可以降低企业经营收益和现金流量的可变性，从而使企业的财务风险降低。
（三）企业增值因素
通常被并购企业的股票市盈率偏低，往往低于并购方。这样，并购完成后市盈率就可以维持在较高的水平上，通过股价上升使每股的收益得到改善，从而提高股东的财富价值。因此，企业在实施并购后，企业的绝对规模和相对规模都会得到扩大，控制成本价格、生产技术和资金来源及顾客购买行为的能力也会增强，企业能够在市场发生突变的情况下降低企业的风险，提高企业安全程度和盈利总额。同时，企业的资信等级上升，筹资的成本下降，反映在证券市场上即为使并购双方股价上扬，企业的价值增加。
（四）价值低估因素 企业并购的发生主要动因之一是目标公司的价值被低估。并购公司发现目标公司的实际价值低于账面价值的资产时，并购行为就会发生。
通常被用来衡量企业价值是否被低估的指标是托宾q比率。q等于企业市场价值与其重置成本的比值。当q值小于l时，表明企业的价值被低估。例如，如果q值等于0.5，即使并购成本为并购企业市场价值的1.8倍，但总成本仍只有被并购企业重置成本的90％，并购企业仍然是有利可图的。
（五）投机因素
企业并购的证券交易、会计处理、税收处理等所产生的非生产性的收益，可以改善企业财务状况，在此同时也助长了投机行为。在我国出现的外资并购活动中，投机现象逐渐增多，他们以大量举债的方式通过股市收购目标企业股权，再将其部分资产出售，然后对目标公司进行整顿，再以高价卖出，充分利用被低估的资产来获取并购收益。
（六）借壳上市
上市公司是稀缺资源，通过并购获得目标企业的上市资格、注入优良资产、提高自身的知名度，然后对部分资产整合高价出售，从而取得并购收益。
四、企业并购中财务问题与相关建议
目前，我国企业并购的方式是多种多样的，有购买吸收式并购、承担债务式并购、控股式并购、资产划转式并购、协议授让国有股和法人股和灭壳上市等形式。
實际操作中企业并购会不可回避的遇到几个财务问题：第一，信息不对称导致企业价值评估难以做到非常准确。第二，占用企业大量流动性资源，导致企业资产的流动性降低。第三，需筹集大量资金，导致企业融资困难，限制了企业的正常运作与开展，甚至使企业的资金运作受到较大限制，使其资金周转不灵。
针对以上问题，企业可采取如下措施。第一，改善信息不对称的状况，采用合适的收购评估模型，合理确定目标公司价值。第二，合理安排资金的支付方式、时间和数量，以降低融资成本。第三，创建流动性资产组合，加强对营运资金的管理。第四，根据企业自身特点，来选择适当的会计处理方法。第五，结合经营的实际情况，有效控制企业并购成本。
综上所述，企业并购作为企业资本运营的一个重要手段，对于企业的发展有着重要的意义。并购在给企业带来收益的同时也带来一系列的问题。在并购的过程中，为了降低风险，减少或规避各种不利因素影响，并购企业应谨慎选择理想的目标公司，审慎评估目标公司价值，力求在整合目标企业的过程中，创造最优的目标公司资本结构，增加公司价值，使并购充分发挥协同效应，迅速地进入市场，提高企业经营规模，挖掘出公司管理经营等各个方面的潜力。同时，并购是一个多因素的综合平衡的过程，既有有利因素，也有不利因素，并购活动是在企业的内因和外因的交互作用下产生和发展的。因此，在实际进行并购决策时，要结合企业自身特点进行全面的分析与论证，这样才能对并购的绩效作出正确评价。
参考文献：
[1]李茜.浅谈企业并购的财务动因.改革与开放.2009(22).
[2]陆东辉.企业并购的财务动因分析.商业研究.2005(20).
[3]陈莉存.企业并购的财务动因分析.湖南税务高等专科学校学报.2008(1).
[4]刘桂林.企业并购财务动因初探.现代企业教育.2009(19).
[5]刘玉娟.企业并购中的财务会计问题探讨.现代商业.2008(32).
[6]郭德兵.企业并购的财务动因分析.现代商业.2009(20).
[7]张巧文.基于财务角度的企业并购动因分析.中国商界.2009(8).
[8]马继玉.国际金融业并购的财务动因分析及其借鉴.山东经济.2005(4).
[9]Jaikumar Vijayan. Security Vendors Say Merger Will Give Them More Financial Heft. Computerworld.2006(22).
[10]The Determinants of Merger Waves.Discussion Paper SP II 2006 – 01. http：//paper.
ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=881745
摘 要 在经济全球化发展的今天，并购已成为市场经济发展的产物，企业并购现象在企业发展过程中越来越普遍。特别是世界范围的经济危机爆发以来，各国并购市场都迸发出巨大的热情，各行各业都弥漫着并购的气息，企业并购和跨国并购直接影响一个国家的发展。本文首先介绍了研究背景与问题的提出。然后重点分析了企业并购的各种财务动因，包括筹资因素，财务协同因素，企业增值因素等等。最后在以上分析的基础上，提出了企业并购中不可回避的几个财务问题，并给出相关建议。
关键词 企业并购 财务动因 财务协同效应
一、研究背景与问题的提出
企业并购作为一种企业在市场经济条件下的行为，在西方发达国家的发展史上经久不衰，特别从20世纪90年代开始，企业并购现象更是愈演愈烈。企业并购是市场经济发展的产物，也已经成为西方发达国家十分重要的一个经济现象。在市场经济发达的国家，企业越来越重视利用并购手段来寻求自我发展。从我国建立社会主义市场经济以来，企业并购逐渐成为我国经济的一项重要内容，也逐渐成为企业深化改革、加快发展及提高市场竞争力的一个重要途径。国有企业改革重组、国有经济结构的调整、外资企业进入中国、民营企业做大做强及中国企业走向世界等都需要并购。特别是中国加入WTO以来，我国经济又受到企业并购浪潮的巨大冲击和影响，使并购成为中国企业在市场竞争中寻求快速发展的必然选择。
因此，深入研究企业的并购问题，对指导我国企业的资产重组，实现企业资产的优化配置、促进企业经济效益提高，都具有十分重要的现实意义。挖掘和分析企业并购的动因，把握企业并购的趋向也至关重要。而并购财务动因作为企业并购的重要内容就成了我们分析的重中之重。
二、企业并购的相关理论
（一）并购的含义
综合来讲，并购一般以企业产权作为交易对象，并以并购企业取得控制权为目的，以现金、证券或者其他资产购买目标企业的全部或者部分产权或资产为实现方式。在当今经济快速发展的时代，企业并购已演变成企业生存和发展的重要途径。
（二）企业并购理论
1.竞争优势理论
并购的竞争优势理论的出发点在于三个方面：第一,并购的动机源于竞争的压力，并购方在竞争中通过消除或控制被并购方来提高自身的竞争实力；第二,企业的竞争优势的存在是企业并购产生的基础，企业通过并购将从外部获得竞争优势；第三,并购动机的实现过程是竞争优势的双向选择并产生新的竞争优势的过程，并购方在选择目标企业时针对的正是自己所需的目标企业的特定优势。
2.规模经济理论
古典经济学和产业组织理论分别从不同的角度解释规模经济。古典经济学主要从成本的角度论证企业经济规模的确定取决于多大的规模能使包括各工厂成本在内的企业总成本最小；产业组织理论则是从市场结构效应的理论方面来论证行业规模经济，同一行业内的大多生产者应考虑竞争费用和效用的比较。企业并购可以获得企业所需要的产权和资产、实行一体化经营、获得规模效益。
3.交易成本理论
该理论认为节约交易费用是企业并购活动的动因，在适当的交易条件下，企业的组织成本可能低于在市场上进行同样交易的成本，即市场为企业所替代。企业并购实质上是公司组织对市场的替代，是为了减少生产经营活动的交易费用而进行的一种行为。
4.代理理论
1976年，詹森和梅克林從企业所有权结构入手提出了代理成本，它包括所有者与代理人订立契约成本、对代理人的监督与控制成本等。并购可以降低代理成本，通过公平收购或代理权的争夺，公司的现任管理者将被代替，兼并机制下的接管威胁可降低代理成本。
5.价值低估理论
该理论认为在一个完整的资本市场上，当目标公司的市场价值因某种原因而未能反映出真实价值或潜在价值的时候，并购活动将会发生。企业并购的发生主要是由于目标公司的价值被低估，低估的主要原因有以下三个方面：第一，经济管理能力并没有发挥应有的潜力；第二，并购公司得到内幕消息，认为会从并购中获益；第三，经济环境的变化。
6.财务协同理论
该理论认为并购有助于降低企业的资本成本和提高公司的负债能力。并购后企业投资活动被内化，并购后的企业有较多条件来提高资本的使用效率，实现企业资本成本的降低。此理论也可表达为1+1>2效应。
三、企业并购的财务动因
（一）筹资因素
首先，并购一家握有大量资金盈余而市盈率偏低的企业，可获取其资金以弥补自身的资金不足。通过拆分股票的方式筹备并购资金是并购企业筹集资金的一个有效方法。由于企业并购的协同效应，股市对并购公司未来前景看好，因此，并购公司拆分后的股票价格会上涨，从而达到筹资的目的。
其次，利用外资并购也是目前我国招商引资的一条渠道。2003年4月12日，我国开始施行《外国投资者并购境内企业暂行规定》。此外，随着我国金融体制的改革和国际经济一体化的增强，筹资渠道逐渐扩展到了证券市场和国际金融市场，许多业绩良好的企业出于成长的考虑寻求并购。
（二）财务协同效应
财务协同效应是指并购对企业的财务方面所产生的有利影响。财务协同效应理论认为并购可以给企业提供成本较低的融资。例如，当一方具有充足的现金流量却缺乏适当的投资机会，而另一方有很大的成长潜力却缺乏融资渠道时，两者的合并就会产生协同效应。另外，财务协同效应理论还认为，起因于财务目的的兼并，会取得节省筹资成本和交易成本两方面的好处。下面讨论几种重要的财务协同效应。
l.充分利用企业内部自由现金流量
一些产品处于成熟阶段的企业，其营业现金流量往往超过内部可行投资机会的需要，就会形成大量的“自由现金流量”。而另外的一些产品处于发展阶段的企业，虽然具有较多可获利的投资机会，却面临严重的现金短缺。若上述的两种企业合二为一，自由现金流量就可以得到充分而有效的利用。
2.合理避税
许多国家税法规定：如果某公司在某一年度出现了营业净亏损，那么，它不仅可免付当年的所得税，并且其亏损还可以向前结转若干年(如果以前年度有盈利的话)，以从政府取得退税款，或向后(即未来年度)递延若干年，以盈亏相抵后的净收益向政府纳所得税。这一规定促成了众多的企业并购。
3.融资成本的降低和举债能力的提高
企业并购扩大了企业规模。一般情况，大企业会更容易进入资本市场，它们可以大批量的发行证券，从而相对的降低证券的发行成本(即财务规模经济)。并购还可以降低企业经营收益和现金流量的可变性，从而使企业的财务风险降低。
（三）企业增值因素
通常被并购企业的股票市盈率偏低，往往低于并购方。这样，并购完成后市盈率就可以维持在较高的水平上，通过股价上升使每股的收益得到改善，从而提高股东的财富价值。因此，企业在实施并购后，企业的绝对规模和相对规模都会得到扩大，控制成本价格、生产技术和资金来源及顾客购买行为的能力也会增强，企业能够在市场发生突变的情况下降低企业的风险，提高企业安全程度和盈利总额。同时，企业的资信等级上升，筹资的成本下降，反映在证券市场上即为使并购双方股价上扬，企业的价值增加。
（四）价值低估因素 企业并购的发生主要动因之一是目标公司的价值被低估。并购公司发现目标公司的实际价值低于账面价值的资产时，并购行为就会发生。
通常被用来衡量企业价值是否被低估的指标是托宾q比率。q等于企业市场价值与其重置成本的比值。当q值小于l时，表明企业的价值被低估。例如，如果q值等于0.5，即使并购成本为并购企业市场价值的1.8倍，但总成本仍只有被并购企业重置成本的90％，并购企业仍然是有利可图的。
（五）投机因素
企业并购的证券交易、会计处理、税收处理等所产生的非生产性的收益，可以改善企业财务状况，在此同时也助长了投机行为。在我国出现的外资并购活动中，投机现象逐渐增多，他们以大量举债的方式通过股市收购目标企业股权，再将其部分资产出售，然后对目标公司进行整顿，再以高价卖出，充分利用被低估的资产来获取并购收益。
（六）借壳上市
上市公司是稀缺资源，通过并购获得目标企业的上市资格、注入优良资产、提高自身的知名度，然后对部分资产整合高价出售，从而取得并购收益。
四、企业并购中财务问题与相关建议
目前，我国企业并购的方式是多种多样的，有购买吸收式并购、承担债务式并购、控股式并购、资产划转式并购、协议授让国有股和法人股和灭壳上市等形式。
實际操作中企业并购会不可回避的遇到几个财务问题：第一，信息不对称导致企业价值评估难以做到非常准确。第二，占用企业大量流动性资源，导致企业资产的流动性降低。第三，需筹集大量资金，导致企业融资困难，限制了企业的正常运作与开展，甚至使企业的资金运作受到较大限制，使其资金周转不灵。
针对以上问题，企业可采取如下措施。第一，改善信息不对称的状况，采用合适的收购评估模型，合理确定目标公司价值。第二，合理安排资金的支付方式、时间和数量，以降低融资成本。第三，创建流动性资产组合，加强对营运资金的管理。第四，根据企业自身特点，来选择适当的会计处理方法。第五，结合经营的实际情况，有效控制企业并购成本。
综上所述，企业并购作为企业资本运营的一个重要手段，对于企业的发展有着重要的意义。并购在给企业带来收益的同时也带来一系列的问题。在并购的过程中，为了降低风险，减少或规避各种不利因素影响，并购企业应谨慎选择理想的目标公司，审慎评估目标公司价值，力求在整合目标企业的过程中，创造最优的目标公司资本结构，增加公司价值，使并购充分发挥协同效应，迅速地进入市场，提高企业经营规模，挖掘出公司管理经营等各个方面的潜力。同时，并购是一个多因素的综合平衡的过程，既有有利因素，也有不利因素，并购活动是在企业的内因和外因的交互作用下产生和发展的。因此，在实际进行并购决策时，要结合企业自身特点进行全面的分析与论证，这样才能对并购的绩效作出正确评价。
参考文献：
[1]李茜.浅谈企业并购的财务动因.改革与开放.2009(22).
[2]陆东辉.企业并购的财务动因分析.商业研究.2005(20).
[3]陈莉存.企业并购的财务动因分析.湖南税务高等专科学校学报.2008(1).
[4]刘桂林.企业并购财务动因初探.现代企业教育.2009(19).
[5]刘玉娟.企业并购中的财务会计问题探讨.现代商业.2008(32).
[6]郭德兵.企业并购的财务动因分析.现代商业.2009(20).
[7]张巧文.基于财务角度的企业并购动因分析.中国商界.2009(8).
[8]马继玉.国际金融业并购的财务动因分析及其借鉴.山东经济.2005(4).
[9]Jaikumar Vijayan. Security Vendors Say Merger Will Give Them More Financial Heft. Computerworld.2006(22).
[10]The Determinants of Merger Waves.Discussion Paper SP II 2006 – 01. http：//paper.
ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=881745