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摘 要：通常一个国家证券市场的完善与否是衡量一个国家经济环境的指标。我国证券市场发展较晚，较之欧美发达国家有很大差距。早期，我国证券市场鱼龙混杂，操作极不规范，在证券业、证券交易方面，我国法律留有很大空白，许多人为了巨大的利益，不惜铤而走险，给我国刚刚起步不久的证券市场造成不小冲击（如327国债事件）。《证券法》的出台，无疑是我国法制的进步，但是，在这短短十多年中，我国证券业飞速发展，由于法律的滞后性，导致现有的证券法律法规在调整现有证券业法律关系时，显得漏洞百出。虽然，证券场外交易相对于正式的场内交易发展一样迅猛，但是法律法规对其的规制却远不如场内交易，许多学者都建议对《证券法》及相关法律进行修订，增加诸如规范场外交易的法律规范。
关键词：证券法；场外交易；证券市场
一、证券场外交易的产生
证券上市提高了证券的流通性和兑现性，解决了发行人追求资金的长期稳定性和投资人希望证券的及时获利性的矛盾，也能为短期资金加入长期证券投资提供了可能，从而增加了对投资人的吸引力，扩大了上市公司筹资的来源，但是证券上市需要满足的条件也很苛刻。《证券法》第50条规定："股份有限公司申请股票上市，应当符合下列条件：（一）股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行；（二）公司股本总额不少于人民币三千万元；（三）公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上；（四）公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。证券交易所可以规定高于前款规定的上市条件，并报国务院证券监督管理机构批准。此外，《证券法》第49条规定，上市公司丧失公司法规定的上市条件的，其股票依法暂停上市或者终止上市，而那些先前持有上市公司股票的持有人，在上市公司退市以后如何进行证券交易，也成为了一个问题，对此，场外交易的出现为这个问题的解决提供了一个途径。
二、场外交易的特点
场外交易的特点可以简单概括为以下几点：
1.场外交易可以为未上市的、特别是规模小知名度低的未上市证券流通提供方便；既能使活跃证券流通，也能使冷门证券流通。
2.场外交易与场内交易共同构成了证券交易场所。场外交易是证券交易所发展的基础，优势证券交易所的补充。例如，美国的场外交易场所[1]已经有上百年的历史，至今仍发挥着重要作用。
3.场外交易是一种证券交易双方互相协商的过程。在场外交易中，证券交易双方可以互相协商，最后达成双方买卖证券的协议。
三、我国场外交易所面临的问题
从我国场外交易市场的发展历程看，我国分散的场外交易市场存在的风险主要源于以下原因:
1. 场外市场缺少规划
美国的场外交易市场包括公告板市场(OTCBB)①、粉单( PinkSheet s)市场②和许多多层次场外交易市场，不同的市场为不同需求的公司提供交易服务。然而，在我国，缺乏场外交易市场发展的统一规划，从而导致目前市场恶性竞争，风险不断扩大。有的还违规进行证券回购业务，导致我国证券市场的不稳定。
2. 交易品种匮乏
与发达国家证券市场相比，我国场外交易市场中的交易品种相当匮乏。由于我国场外交易市场中投资种类仅限于股票，而没有权证、国债、公司债、金融衍生品等，投资者很难通过有效的投资组合来规避风险，也不能够通过投资衍生品来进行套期保值，所以会在一定程度上影响其流动性。
3. 监管失灵
我国场外交易市场的监管失灵主要表现在监管部门过多、监管标准不一。中国证监会、中国证券业协会是主要的监督管理机构，深圳证券交易所、中央登记计算公司深圳分公司担当一线监管职责，是制度设计的主要参与者。中关村园区企业挂牌以来，北京市政府、科技部乃至北京中关村科技园区管委会都承担了部分监管责任。随着更多开发区、科技园区的介入，将会有更多的地方政府和国家部委参与进来。各地方产权交易市场监管缺乏统一的监管规则，导致制定的信息披露、挂牌、交易等规则标准不同乃至冲突，容易造成监管失灵。
四、对规范我国场外交易的几点建议
结合前面国外以及我国台湾地区对场外监管的方法。笔者认为以下几点是我国目前当务之急需要解决的问题。
1. 完善场外交易市场的法律法规
为促进场外交易发展，需结合我国实际出台场外交易的法律法规，明确场外交易市场的合法地位，避免因法律真空导致市场无序、损害投资者利益。2009年上海首例非上市股份公司股票买卖纠纷上诉案件，对在场外购买非上市公司股票的上诉人要求确认享有的股东身份和股东权利的诉请不予支持。终审判决认为，个人从场外取得的股票不具有法律效力，其股东权利不受法律保护。此案一出，引起许多争议，但是在这些争议背后，我们应当看到场外交易的次序混乱，制定完善的规范进行管理已经迫在眉睫。笔者认为，目前，我国《证券法》对于场外交易的规定鲜有涉及，有关发展其他证券交易场所，明确场外交易市场的规定是将来我国《证券法》修改的添加的重要部分，这些规定应当明确场外交易市场的操作流程，主体资格，法律责任等，为建立全国统一的场外交易市场奠定基础。
2. 完善我国场外交易信息的披露
我国证券信息披露的不规范可以说是与证券的中介机构存在着千丝万缕的关系。会计事务所、律师事务所、证券公司等在提供中介服务时有可能会接触到敏感性的信息而从事不法的交易，所以有必要对此种行为进行监控。然而，在实际业务中，证券公司利用先占性的信息进行违法交易已是众所周知的事实，所以信息的流通渠道并没有被隔离。有些学者提出我国应引进"中国墙制度"，[2]以阻滞和控制信息在不同部门间流通与利用的可能性，笔者对这种观点持肯定态度。"中国墙制度的"的建立一定能从本质上减少我国证券市场所存在的信息不对称，从而减少不法分子利用此信息不对称从事违法犯罪活动的可能性。
3. 建立综合的监管模式
实行严格有效的市场监管制度，首先要建立政府统一监管与行业自律监管相结合的综合监管模式。政府应适度放松管制，监管重点是对场外交易市场进行定期检查，督察交易主体履行职责，监管重大事项，并明确证监会与自律机构的权利义务关系，证监会在宏观方面对场外交易主体进行监督，微观方面由挂牌公司、做市商等进行自我监管。其次要充分发挥自律监管的作用。场外交易市场以中小企业为融资主体，这些企业经济实力较弱，经营风险和道德风险突出，强化自律监管，督促上市公司自我管理约束、规范运作尤为重要。此外， 我国可以借鉴英国AIM③的终身保荐人制度④，通过保荐人的终身责任，保证上市公司持续遵守市场规则，防止恶性造假丑闻的发生。
注释：
①现在OTCBB已终止，取而代之的是一个更高级的市场--公告板市场(Bulletin Board Exchange),简称BBX。本质上BBX 还是"三板市场"，是纳斯达克主板市场之外的补充性市 场。但是，它将不再是柜台交易市场，而是正式的上市交易市场。
②粉单市场(Pink Sheet)原名National Quotation Bureau，简称NQB（全国报价局），在1913年成立，为一私人企业，因最初是把报价印刷在粉红色的单子上而得名。
③即Alternative Investment Market ，英国另项投资市场。
④最大特点在于终身制。上市企业在任何时候都必须聘请一名符合法定资格的公司作为其保荐人，以保证企业持续地遵守市场规则，增强投资者的信心。保荐人的任期以上市企业的存续时间为基础，如果保荐人因辞职或被解雇而导致缺位，被保荐企业的股票交易将被立即停止，直至新的保荐人到任正式履行职责，才可恢复进行交易。
参考文献：
[1]吴林祥．何为"OTC"--话说美国场外证券市场[J]．深交所，2010（2）．
[2]龙柯宇．论我国证券场外交易法律控制的建构[J]．商业时代，2008（19）．
作者简介：郝伟（1987-），男，上海人，上海海事大学2010级经济法硕士研究生。
关键词：证券法；场外交易；证券市场
一、证券场外交易的产生
证券上市提高了证券的流通性和兑现性，解决了发行人追求资金的长期稳定性和投资人希望证券的及时获利性的矛盾，也能为短期资金加入长期证券投资提供了可能，从而增加了对投资人的吸引力，扩大了上市公司筹资的来源，但是证券上市需要满足的条件也很苛刻。《证券法》第50条规定："股份有限公司申请股票上市，应当符合下列条件：（一）股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行；（二）公司股本总额不少于人民币三千万元；（三）公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上；（四）公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。证券交易所可以规定高于前款规定的上市条件，并报国务院证券监督管理机构批准。此外，《证券法》第49条规定，上市公司丧失公司法规定的上市条件的，其股票依法暂停上市或者终止上市，而那些先前持有上市公司股票的持有人，在上市公司退市以后如何进行证券交易，也成为了一个问题，对此，场外交易的出现为这个问题的解决提供了一个途径。
二、场外交易的特点
场外交易的特点可以简单概括为以下几点：
1.场外交易可以为未上市的、特别是规模小知名度低的未上市证券流通提供方便；既能使活跃证券流通，也能使冷门证券流通。
2.场外交易与场内交易共同构成了证券交易场所。场外交易是证券交易所发展的基础，优势证券交易所的补充。例如，美国的场外交易场所[1]已经有上百年的历史，至今仍发挥着重要作用。
3.场外交易是一种证券交易双方互相协商的过程。在场外交易中，证券交易双方可以互相协商，最后达成双方买卖证券的协议。
三、我国场外交易所面临的问题
从我国场外交易市场的发展历程看，我国分散的场外交易市场存在的风险主要源于以下原因:
1. 场外市场缺少规划
美国的场外交易市场包括公告板市场(OTCBB)①、粉单( PinkSheet s)市场②和许多多层次场外交易市场，不同的市场为不同需求的公司提供交易服务。然而，在我国，缺乏场外交易市场发展的统一规划，从而导致目前市场恶性竞争，风险不断扩大。有的还违规进行证券回购业务，导致我国证券市场的不稳定。
2. 交易品种匮乏
与发达国家证券市场相比，我国场外交易市场中的交易品种相当匮乏。由于我国场外交易市场中投资种类仅限于股票，而没有权证、国债、公司债、金融衍生品等，投资者很难通过有效的投资组合来规避风险，也不能够通过投资衍生品来进行套期保值，所以会在一定程度上影响其流动性。
3. 监管失灵
我国场外交易市场的监管失灵主要表现在监管部门过多、监管标准不一。中国证监会、中国证券业协会是主要的监督管理机构，深圳证券交易所、中央登记计算公司深圳分公司担当一线监管职责，是制度设计的主要参与者。中关村园区企业挂牌以来，北京市政府、科技部乃至北京中关村科技园区管委会都承担了部分监管责任。随着更多开发区、科技园区的介入，将会有更多的地方政府和国家部委参与进来。各地方产权交易市场监管缺乏统一的监管规则，导致制定的信息披露、挂牌、交易等规则标准不同乃至冲突，容易造成监管失灵。
四、对规范我国场外交易的几点建议
结合前面国外以及我国台湾地区对场外监管的方法。笔者认为以下几点是我国目前当务之急需要解决的问题。
1. 完善场外交易市场的法律法规
为促进场外交易发展，需结合我国实际出台场外交易的法律法规，明确场外交易市场的合法地位，避免因法律真空导致市场无序、损害投资者利益。2009年上海首例非上市股份公司股票买卖纠纷上诉案件，对在场外购买非上市公司股票的上诉人要求确认享有的股东身份和股东权利的诉请不予支持。终审判决认为，个人从场外取得的股票不具有法律效力，其股东权利不受法律保护。此案一出，引起许多争议，但是在这些争议背后，我们应当看到场外交易的次序混乱，制定完善的规范进行管理已经迫在眉睫。笔者认为，目前，我国《证券法》对于场外交易的规定鲜有涉及，有关发展其他证券交易场所，明确场外交易市场的规定是将来我国《证券法》修改的添加的重要部分，这些规定应当明确场外交易市场的操作流程，主体资格，法律责任等，为建立全国统一的场外交易市场奠定基础。
2. 完善我国场外交易信息的披露
我国证券信息披露的不规范可以说是与证券的中介机构存在着千丝万缕的关系。会计事务所、律师事务所、证券公司等在提供中介服务时有可能会接触到敏感性的信息而从事不法的交易，所以有必要对此种行为进行监控。然而，在实际业务中，证券公司利用先占性的信息进行违法交易已是众所周知的事实，所以信息的流通渠道并没有被隔离。有些学者提出我国应引进"中国墙制度"，[2]以阻滞和控制信息在不同部门间流通与利用的可能性，笔者对这种观点持肯定态度。"中国墙制度的"的建立一定能从本质上减少我国证券市场所存在的信息不对称，从而减少不法分子利用此信息不对称从事违法犯罪活动的可能性。
3. 建立综合的监管模式
实行严格有效的市场监管制度，首先要建立政府统一监管与行业自律监管相结合的综合监管模式。政府应适度放松管制，监管重点是对场外交易市场进行定期检查，督察交易主体履行职责，监管重大事项，并明确证监会与自律机构的权利义务关系，证监会在宏观方面对场外交易主体进行监督，微观方面由挂牌公司、做市商等进行自我监管。其次要充分发挥自律监管的作用。场外交易市场以中小企业为融资主体，这些企业经济实力较弱，经营风险和道德风险突出，强化自律监管，督促上市公司自我管理约束、规范运作尤为重要。此外， 我国可以借鉴英国AIM③的终身保荐人制度④，通过保荐人的终身责任，保证上市公司持续遵守市场规则，防止恶性造假丑闻的发生。
注释：
①现在OTCBB已终止，取而代之的是一个更高级的市场--公告板市场(Bulletin Board Exchange),简称BBX。本质上BBX 还是"三板市场"，是纳斯达克主板市场之外的补充性市 场。但是，它将不再是柜台交易市场，而是正式的上市交易市场。
②粉单市场(Pink Sheet)原名National Quotation Bureau，简称NQB（全国报价局），在1913年成立，为一私人企业，因最初是把报价印刷在粉红色的单子上而得名。
③即Alternative Investment Market ，英国另项投资市场。
④最大特点在于终身制。上市企业在任何时候都必须聘请一名符合法定资格的公司作为其保荐人，以保证企业持续地遵守市场规则，增强投资者的信心。保荐人的任期以上市企业的存续时间为基础，如果保荐人因辞职或被解雇而导致缺位，被保荐企业的股票交易将被立即停止，直至新的保荐人到任正式履行职责，才可恢复进行交易。
参考文献：
[1]吴林祥．何为"OTC"--话说美国场外证券市场[J]．深交所，2010（2）．
[2]龙柯宇．论我国证券场外交易法律控制的建构[J]．商业时代，2008（19）．
作者简介：郝伟（1987-），男，上海人，上海海事大学2010级经济法硕士研究生。