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摘 要：以证券市场为代表的金融市场体系和以银行为代表的金融中介体系都通过提供资金支持、信息与风险管理、完善公司治理等各种渠道促进了技术创新。既有研究主要强调前者对技术创新的促进作用，然而，金融中介在某些方面更具优势，发挥着不可替代的重要作用。对长三角地区数据样本的面板数据实证分析结果证明了金融中介对技术创新，特别是原创型发明的推动作用。实证结果还表明金融业的改革创新对其他行业有较强的示范效应。
关键词：金融中介；技术创新；面板数据；实证分析
中图分类号：F204 文献标识码：A
Empirical Analysis about the Promotion Effect of Financial Intermediation
on Technological Innovation
YE Yao-ming,WANG Sheng
(School of Economics and Management, Tongji University, Shanghai 200092, China)
Abstract:Financial market represented by security market and financial intermediation represented by banking systems both promote technological innovation by enhancing corporate governance as well as providing funds,information and risk management services. The former researches mainly deal with the financial market's promotion effect. However, financial intermediation plays an important and irreplaceable part in certain aspects. The empirical analysis of the panel data is based on the sample of the Yangtze River Delta. The results show that financial intermediation promotes the technological innovation, especially the initial invention. It is also revealed that reforms of financial industry can set a good example for the other industries.
Key words: financial intermediation;technological innovation;panel data;empirical analysis
收稿日期：2007-01-20
作者简介：叶耀明(1955-)，女，同济大学经济与管理学院经济与金融系教授、博士生导师。研究方向：金融学、宏观经济学、跨国投资;王胜（1981-），男，同济大学经济与管理学院博士生。研究方向：金融学、跨国投资、资本市场。
一、引言
一般认为，广义的技术创新包括两方面的含义，一方面是知识、技术、工艺、服务等方面的创造与变革，另一方面是这些创造与变革的市场化、进而转化为实际生产力的过程。狭义的技术创新只包括第一方面。
熊彼特在其著作《经济发展理论》中强调了金融对技术创新的重要性。他认为，经济发展的关键在于创新，良好的银行通过甄别并提供资金给那些最具有新产品开发能力的企业，以促进科技创新。英国经济学家希克斯在《经济史理论》一书中认为金融体系增加了长期投资的流动性，促进了对高回报的创新技术项目的投资，使科技成果能够更好地转化为生产力，因此，金融发展在一定程度上促成了产业革命。OECD 在对美国“新经济”的研究报告中，突出了金融对技术创新的推动作用，明确指出，技术创新以及某些新兴产业的兴起，同金融系统的有效性密切相关。Levine (1997)和王广谦（2004）认为金融发展通过促进技术进步促进了经济增长，Calderón César，Liu Lin（2003）则通过实证分析验证了这一观点。
研究者在针对不同金融体系结构、不同融资方式对技术创新的影响进行比较研究时，往往强调金融市场体系，特别是风险投资对技术创新的促进作用。李松涛、余筱箭等（2002）认为技术创新存在自主创新和模仿创新两种模式，而金融体系也可以划分为“基于关系的体系”（以银行为中心的金融中介体系）和“基于法律的体系（保持距离型）”（以证券市场为中心的金融市场体系）两种类型。技术领先者多倾向于依靠直接融资，也即有赖于基于法律的金融体系的支持；而技术追赶者主要的融资方式则是间接融资。孙伍琴（2004）从金融功能出发，分析了不同金融结构——以金融市场为主的金融结构与银行中介为主的金融结构对技术创新的影响。由于银行中介的风险内部化，且在信息处理上不能反映存款人的不同观点，使其不适合为高风险、高收益的高科技产业融资；而金融市场有利于投资者通过资产组合分散风险，且能提供表达不同投资者不同意见的机制，使其更能支持技术创新，Saint-Paul G.(1992)和King 、Levine (1993)也持这样的观点。而李大伟、陈金贤（2003）则通过对金融支持主体与技术创新企业各自的激励约束机制分析，对政府金融、金融机构、风险投资等现行几种金融支持方式进行比较，进而提出建立完善的风险资本支持系统是企业技术创新最佳金融支持模式。
国内这方面的实证研究还较少。卜庆军、古赞歌（2005）对风险投资与浙江高新技术产业互动发展情况进行了实证研究，但是所用的实证方法以列举数据表格为主，样本时间序列也较短，集中于2002年和2003年。以何枫、陈荣（2003）为代表的一部分研究者运用生产函数的随机前沿技术研究了金融系统对我国生产技术效率变化的具体影响，但是，严格地说，生产效率的提高是技术创新与其它因素共同作用的结果，并不是技术创新本身，所以，在研究金融与技术创新关系的时候需要寻找新的实证指标。
总地来说，既有研究主要强调金融发展对创新技术产业化的促进作用，较少涉及金融对技术创新本身的作用；往往将金融体系分为以证券市场为代表的金融市场和以银行体系为代表的金融中介两部分，并强调金融市场，特别是风险投资对科技创新的促进作用，对银行金融中介的作用强调不足；多数研究以理论分析为主，实证研究较少。笔者将以狭义的技术创新与金融中介之间的关系为研究对象，以长三角地区相关数据为样本，以面板数据为实证展开研究分析。
二、金融中介发展对技术创新的促进机制分析
（一）金融促进技术创新的五大渠道
无论是以证券市场为代表的金融市场体系还是以银行机构为代表的金融中介体系，金融体系对技术创新的促进与推动都主要通过五个方面来进行：提供资金支持；甄别选择创新项目进行金融支持；集中处理信息，降低交易成本；协助建立创新的激励与监督机制；控制和降低创新风险。
第一，技术创新是庞大而复杂的系统工程，包含捕捉创新机会、制定创新方案、知识、技术或工艺的发现与发明、市场定位与开拓等众多过程，需要调动管理人员、技术人员、市场营销人员以及一线生产人员等各方面的资源，因而需要大量的资金支持，金融部门正好满足了这样的需求。金融中介提供的贷款和金融市场提供的募股筹资、发行债券筹资等等服务都是技术创新所需资金的重要来源。
第二，以银行为代表的金融中介和以证券市场为代表的金融市场能通过各种事前或者事后的机制甄别选择创新项目进行投资。金融中介能借助自己获取和处理信息的优势，甄别选择有前景的高科技项目，并动员社会资本，对这些企业实行贷款倾斜，为技术创新提供强有力的资金支持。在金融市场上，高科技企业通过股票上市，可以募集到大量资金用于创新项目。但是，如果技术创新项目没有达到预期的利润，这些企业的股票价格就会下跌，企业就会难以进行再融资，因而直接融资方式对新技术的适用性有一种事后筛选和淘汰的机制，只有那些迅速得到市场承认的技术才能生存下来，这也是保证创新能够沿着正确方向前进的重要机制。
第三，评估高技术项目的发展前景需要较强的专业背景，成本也较高。普通投资者没有时间、精力和能力去收集和整理有关信息，高信息成本带来的信息不对称使投资者对创新项目望而却步。金融体系则通过集中处理信息，降低交易成本解决了这一问题。金融中介替代投资者对潜在高科技项目进行评估，减少了重复获取和处理信息的成本，当银行和企业发展了长期的合作关系后，还能进一步降低信息成本；而强有效的金融市场上，信息大量汇集，有助于信息的获取和扩散，并通过价格信号引导资源投向高技术、高回报的产业。
第四，金融体系能够协助建立创新的激励与监督机制。技术创新成功之后所获得的巨大的收益激励是创新主体的动力所在；但是，技术创新存在着技术、市场、财务、政策、生产和管理等客观风险，如果创新主体缺乏必要的监督约束，盲目进行技术创新决策与组织实施，就会带来技术创新的主观风险，加大技术创新的失败可能性。因此，通过引入银行中介、风险投资者等企业外部的金融投资者，引入派送股权、管理层期权激励等金融工具与手段能够促进企业技术创新激励约束机制的建立，一方面能最大限度地发挥企业和个人技术创新的主观能动性；另一方面能监督约束企业和个人的盲目行为，尽可能减少技术创新失败的主观因素。
第五，金融体系还能够发挥控制和降低创新项目风险的作用。企业技术创新由于存在外部环境不确定性，技术创新项目本身难度大，复杂性强，创新者又受到自身能力的局限，使得技术创新项目整体上呈现出较高的风险，主要包括流动性风险和收益率风险。流动性风险是指将资产转化为货币时的不确定性。在流动性风险约束下，投资者往往偏好于短期项目，以致出现流动性低、回报高的创新项目投资不足的现象。金融体系的流动性创造功能就在于为投资者迅速变现投资项目提供了便利，有利于长期资本形成和资源配置，从而促进技术创新。收益率风险是指市场利率、股息和资产价格波动等引起的投资收益率的不确定性。一般来说，越是专业化的技术，收益的波动性也越大。为规避风险，投资者倾向于选择风险小但专业化程度较低的技术，导致高专业化的技术投资不足。而金融市场的发展，使投资者可以通过资产组合来分散这种风险，从而使他们能够选择更加专业化的技术项目进行投资。此外，金融体系中的保险公司还可以对高风险高收益的新兴产业提供保险，以降低其创业者的风险。
（二）银行金融中介发展对于技术创新重要作用的特性分析
以银行为核心的金融中介体系和以证券市场为核心的金融市场体系都通过一定的机制促进了技术创新，但是，由于它们的特点不同，促进技术创新的绩效也不一样。大部分研究者往往强调金融市场通过风险分散化对科技创新的促进作用，他们认为银行中介在风险管理上的特点是内部化，即银行在提供风险管理功能时，首先将所管理的金融风险直接转化成自身所承担的风险，然后再以各种具体机制去管理这些风险。而技术创新是一高风险活动，银行金融机构如果将这样的高风险内部化，无疑与其稳健经营的原则相背离。
应该看到的是，尽管银行金融机构在创新项目风险管理上存在一定劣势，但它在其它方面可能更胜一筹。
第一，金融市场对信息公开有强制性要求，一定程度上使创新项目出现了信息外部性，可能使社会上的技术模仿者受益，使技术创新者受损，降低了创新者的积极性。而以贷款银行为主的金融中介服务就没有针对创新项目的信息披露问题，企业不必担心创新思想被模仿，因此，站在创新企业的角度，金融中介相对于金融市场存在优势。
第二，银行机构与融资企业的联系密切，有利于他们更好地获得有关创新项目的信息，更好地判断项目的前景。银行机构还可以通过集中处理这些信息，从而大大降低了信息处理成本。
第三，在金融市场上进行股权融资很可能导致创新企业股权被稀释，进而造成创新企业家对企业的控制力下降，从这个角度说，创新企业家很可能要选择银行提供的债权融资方式。
因此，银行金融机构在技术创新企业或项目中仍然扮演着十分重要的角色，至少应该与金融市场体系受到同样的重视。在我国的长三角地区，金融中介机构相对发达，它们甄别有前景的创新项目并提供相应的资金与信息支持；通过激励和监督机制引导创新企业完善公司治理；发挥金融功能控制、管理创新项目的流动性风险和收益率风险。这样，在长三角地区金融中介的不断发展带动了该地区的技术创新。
三、数据与模型
（一）指标选取
长三角地区由上海市、南京市、无锡市、常州市、苏州市、南通市、扬州市、镇江市、泰州市、杭州市、宁波市、嘉兴市、湖州市、绍兴市、舟山市、台州市共16个城市组成。笔者使用Goldsmith创立的金融相关比率FIR(Financial Interrelations Ratio)来衡量金融中介机构发展水平；使用发明专利数量、实用新型专利数量、外观专利数量、专利数量总数这一组指标来代表技术创新情况；并引入控制变量地方政府预算内支出，表示政府资金对技术创新的支持情况。
（二）数据收集
1．FIR指标根据《中国城市统计年鉴》、《上海统计年鉴》、《浙江统计年鉴》、《江苏统计年鉴》、《长江和珠江三角洲及港澳特别行政区统计年鉴》各期以及部分城市地方统计年鉴所提供的长三角城市群16城市的相关指标计算得到1985-2004年的相关数据，具体计算公式为：
金融相关比率（FIR）＝（金融机构存款余额＋金融机构贷款余额）/GDP（1）
在收集数据的过程中，个别城市、个别年份只能收集到银行存贷款，而无法收集到金融机构存贷款①。对于1990年之前的数据（不包括1990年），如果有出现类似情况，则用银行存贷款数据代替金融机构存贷数据，因为在1990之前，我国的非银行金融机构比较少，可以认为银行存贷款等同于金融机构存贷款，比如，南京市1989年银行贷款数据为145．7617亿元，则这一年的金融机构贷款数据也是145．7617亿元。对于1990年之后的数据，需要进行特别处理。笔者仔细研究了上海、江苏省、浙江省1990年及其之后的全部金融机构存贷款以及银行存贷款数据，发现它们二者之间的比例较为稳定，也就是说，用银行存贷款数据乘上一定的比例可以较好地拟和金融机构存贷款数据，使用二者之间的比例平均值作为这个乘数。
另外，对于较为完整的时间序列中极个别年份数据缺失的情况，则使用几何平均数进行补充。还需要特别指出的是，通过以上两种方法估计出来的补充数据低于最后样本量总数的5％，所以，并不影响实证分析的结果。
2．地方财政一般预算内支出数据源同FIR指标。
3．使用了中国专利文献数据库（上海市图书馆内部电子资料），该数据库包含了中国专利局自1985年以来公布的所有专利，并将专利分成发明专利、实用新型、外观专利三大类。同时按照申请人地址收集了长江三角洲各城市的专利数据，并按照专利公布时间来划分年份。
（三）面板数据模型与实证方法
引入面板数据模型进行研究，同时，为了减少异方差的影响，对各指标取了自然对数。面板数据估计的一般方程模型形式为：
其中yit是因变量， 和 分别是对应于i=1,2, …,N的截面成员的k维向量和k维参数，N为在截面上选取的个体数，k为解释变量的数目。每个截面成员的观测期为t =1,2,…,T。
常用的有如下三种模型：
判断样本数据究竟符合哪种模型形式，可以利用协方差分析构造统计量F1、F2，冒号右边的是对应的检验临界值：
其中S 分别为模型1、2、3的残差平方和。统计量F1、F2服从特定自由度的F分布。如果F2大（等）于某置信度（如95％）下的同分布临界值，则认为存在非齐性，不能使用模型3；反之，使用模型3。在确定存在非齐性的基础上，进一步使用F1进行检验，如果F1大于等于某置信度下的同分布临界值，则采用模型1；反之，采用模型2。如果选定模型1或者是模型2，还需要选择使用固定效应模型还是随机效应模型。一种假定αi是固定的常数，这种模型被称为固定效应模型（fixed effect model），另一种假定αi不是固定的，而是随机的，这种模型被称为随机效应模型（random effect model）。一般来说，如果仅对样本本身的情况进行分析，则可以使用固定效应模型；如果是用样本推断总体的个体差异情况，则应该采用随机效应模型。
在以下的面板数据实证模型中，分别使用四组数据作为因变量，分别是：发明专利数的对数LnFMZL，代表原创型发明的情况；实用新型专利数的对数LnSYXX，代表模仿再创造型发明的情况；外观专利数的对数LnWGZL；三种专利总数量的对数LnPa，代表技术创新整体情况。使用金融相关比率的对数LnFIR作为解释变量，代表金融中介的发展状况；同时引入地方政府预算内支出的对数LnGOV作为解释变量代表政府资金支持对技术创新的促进作用。由于《中国城市统计年鉴》等主要数据源只有很少一部分年份公布了政府预算内支出中用于科技的比重②，所以，引入了一个假设，即政府预算支出中用于科技的部分占政府预算内支出的比重是稳定的，这样的假设也基本与既有数据吻合。根据这一假设，LnGOV的变化趋势就能够体现政府用于支持科技创新的财政支出变化。以LnFIR和LnGOV为自变量，分别针对四个因变量建立四组面板数据模型。确定因变量与自变量之后，计算F检验值之后，确定使用面板数据模型2，又由于主要是以样本自身效应为条件进行推论，所以选择固定效应模型。同时，使用可行的广义
最小二乘法（GLS）估计，目的是减少由于截面数据造成的异方差影响。
四、实证分析结果与解释
（一）1985-2004年总体情况分析
使用面板数据模型，首先对1985-2004年长三角的金融中介发展与技术创新的关系展开分析，主要结果如表1。
从表1可以看到，模型总体解释效果良好，R平方系数都达到了0．9以上；各系数也都能通过1％置信度水平的检验。良好的效果说明了长三角地区金融中介的发展很好地促进了该地区的技术创新，验证了前文的结论。仔细观察各系数，可以得到以下结论：
第一，金融中介发展对专利总量的弹性达到了0．7364，即金融深化指标每提高1个百分点，专利总量便能提高0．74个百分点，而同期地方财政预算内支出的弹性只有0．53，也就是说，金融中介发展对技术创新的促进作用是地方财政拨款功效的1．4倍。
第二，金融中介发展对发明专利数量的弹性达到了0．7，甚至大于实用新型专利的弹性0．6，充分说明了金融中介对于原创型发明的支持力度也非常大。在长三角经济主体自主创新的过程中，以银行为主的金融中介发挥了重要作用。
第三，金融深化指标对外观专利数量的弹性达到了可观的1．075，远大于FIR指标对发明专利和实用新型专利的弹性。如果说发明专利是原创型专利，是完全自主创新的智慧结晶，而实用新型专利是模仿之后再创造的结果，那么，外观专利则更多的是人们对技术创新理解更为深入的结果。它本身可能并不包含非常高的技术，它的大量增加体现出的是创新主体在创新理念上的提升，是创新主体对创新活动更加重视的表现。对于处于转轨过程中的中国，金融业发展的轨迹本身也伴随着大量观念的更新，是一个不断开放学习并加以本土化的创新过程③，而金融业又是经济体系中备受关注的部门，其每一部改革创新都影响到千家万户。由此猜测，在金融深化的过程中，金融业的开放创新精神起到了较强的示范作用，提高了经济主体的创新意识、市场意识，提升了他们的创新观念。这样一种作用的存在，使金融中介发展对外观专利增加的促进作用体现在了两个层面上：一是对一般技术创新的促进作用；二是对经济主体创新观念的提升上，这双重作用使金融深化指标对外观专利的弹性系数达到了1．075。
（二）1990年前后的不同实证结果及其解释
在反复试算的过程中，发现在1990年前后，模型的估计结果有较大的不同，因此，将样本分为1985-1989年和1990-2004年两个区间进行进一步研究，主要结果见表2和表3。
从表2中可以看到，R平方值仍然较高，表明模型总体效果良好，可以得到以下几点结论：
第一，在以专利总数和发明专利为因变量的模型中，LnFIR指标都无法通过系数检验，表明在1985-1989年，银行金融中介的发展并不能很好地促进技术创新，特别是原创型技术创新的发展。然而，在这两个模型中，LnGOV都通过了1％的检验，表明在1990年之前，财政专款支持仍然是长三角地区技术创新的主要资金支持来源，这与该时期较为浓厚的计划经济体制背景相吻合；此外，该时期的银行机构效率相对低下，不能完全发挥出其对技术创新的促进作用也是重要原因。
第二，在以实用新型专利（LnSYXX）为因变量的模型中，LnFIR的系数通过了5％置信度的检验，这说明该时期的创新主要以模仿并再创造为主，银行机构为其提供了一定的支持。
第三，以外观专利（LnWGZL）为因变量的模型中，LnFIR与LnGOV的系数都无法通过检验，表明这两个变量都无法对1990年以前外观专利的数量做出解释，银行中介和政府支出都无法促进外观专利数量的增加。这可能是由于该时期金融业市场化步伐缓慢，改革创新力度有限，金融行业创新示范效应不够突出的缘故，从某种程度上说，这一结果从反面验证了前面的猜想。
在1990年以后，情况发生了巨大的变化，反映在表3中，R平方值很高，模型中各系数都能通过1％置信度的检验，表明伴随该时期金融市场化程度的提高，金融体制改革不断深入，金融体系效率不断提高，金融中介的发展很好地促进了各种形式的技术创新。
五、结论
金融体系通过各种渠道促进了长三角地区的技术创新。它为创新项目提供资金支持；它能甄别创新项目，并有选择地进行金融支持；它通过集中处理信息，降低了创新项目的交易成本；它还能通过激励和监督机制引导创新企业完善公司治理并通过各种机制控制创新项目的流动性风险和收益率风险。
既有研究往往强调金融市场体系，特别是风险投资对技术创新的推动作用。然而，以银行为代表的金融中介体系在信息处理、创新企业家控制权保护等方面有优势，对技术创新有重大推动作用，对长三角金融中介发展与技术创新专利的面板数据实证分析结果也支持了这一结论。实证结果表明，长三角地区金融深化程度对专利总量的弹性达到了0．7以上，金融中介发展对自主创新的原创型发明也有重要促进作用。而金融业的改革有较强的创新示范效应，也激起了经济主体的创新意识，提升了创新主体的创新理念，加强了创新主体的创新能力，进一步促进了长三角地区的技术创新。因此，应该加快金融体制改革，推动金融市场化与金融创新，提高金融体系效率，完善金融结构，充分发挥金融中介在促进技术创新方面的作用。
注释：
① 虽然银行体系构成了金融中介的主体，是金融中介的代表，但还有一些非银行金融机构也提供存贷款业务，也属于金融中介的一部分，这是在做实证时必须考虑的。
② 部分年份公布的是政府预算内支出中科教文卫支出数据，而另一部分部分年份公布的是科教文数据。
③ 不可否认的是，尽管我国的金融市场开放较晚，但是金融业的经营管理却从未停止过国际化、现代化的过程。
参考文献：
［1］ Ross Levine.Financial development and economic growth: Views and agenda［J］．Journal of Economic Literature,1997，（2）.
［2］ Calderón César, Liu Lin.The direction of causality between financial development and economic growth［J］．Journal of Development Economics，2003,(1).
［3］ 王广谦.中国经济增长新阶段与金融发展［M］．北京：中国发展出版社，2004.
［4］ 孙伍琴.论不同金融结构对技术创新的影响［J］．经济地理,2004（2）.
［5］ Saint-Paul G..Technological Choice, Financial Markets and Economic Development［J］．European Economic Review，1992.［6］ King, R. G., R. Levine.Finance, Entrepreneurship and Growth: Theory and Evidence［J］．Journal of Monetary Economics,1993.
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关键词：金融中介；技术创新；面板数据；实证分析
中图分类号：F204 文献标识码：A
Empirical Analysis about the Promotion Effect of Financial Intermediation
on Technological Innovation
YE Yao-ming,WANG Sheng
(School of Economics and Management, Tongji University, Shanghai 200092, China)
Abstract:Financial market represented by security market and financial intermediation represented by banking systems both promote technological innovation by enhancing corporate governance as well as providing funds,information and risk management services. The former researches mainly deal with the financial market's promotion effect. However, financial intermediation plays an important and irreplaceable part in certain aspects. The empirical analysis of the panel data is based on the sample of the Yangtze River Delta. The results show that financial intermediation promotes the technological innovation, especially the initial invention. It is also revealed that reforms of financial industry can set a good example for the other industries.
Key words: financial intermediation;technological innovation;panel data;empirical analysis
收稿日期：2007-01-20
作者简介：叶耀明(1955-)，女，同济大学经济与管理学院经济与金融系教授、博士生导师。研究方向：金融学、宏观经济学、跨国投资;王胜（1981-），男，同济大学经济与管理学院博士生。研究方向：金融学、跨国投资、资本市场。
一、引言
一般认为，广义的技术创新包括两方面的含义，一方面是知识、技术、工艺、服务等方面的创造与变革，另一方面是这些创造与变革的市场化、进而转化为实际生产力的过程。狭义的技术创新只包括第一方面。
熊彼特在其著作《经济发展理论》中强调了金融对技术创新的重要性。他认为，经济发展的关键在于创新，良好的银行通过甄别并提供资金给那些最具有新产品开发能力的企业，以促进科技创新。英国经济学家希克斯在《经济史理论》一书中认为金融体系增加了长期投资的流动性，促进了对高回报的创新技术项目的投资，使科技成果能够更好地转化为生产力，因此，金融发展在一定程度上促成了产业革命。OECD 在对美国“新经济”的研究报告中，突出了金融对技术创新的推动作用，明确指出，技术创新以及某些新兴产业的兴起，同金融系统的有效性密切相关。Levine (1997)和王广谦（2004）认为金融发展通过促进技术进步促进了经济增长，Calderón César，Liu Lin（2003）则通过实证分析验证了这一观点。
研究者在针对不同金融体系结构、不同融资方式对技术创新的影响进行比较研究时，往往强调金融市场体系，特别是风险投资对技术创新的促进作用。李松涛、余筱箭等（2002）认为技术创新存在自主创新和模仿创新两种模式，而金融体系也可以划分为“基于关系的体系”（以银行为中心的金融中介体系）和“基于法律的体系（保持距离型）”（以证券市场为中心的金融市场体系）两种类型。技术领先者多倾向于依靠直接融资，也即有赖于基于法律的金融体系的支持；而技术追赶者主要的融资方式则是间接融资。孙伍琴（2004）从金融功能出发，分析了不同金融结构——以金融市场为主的金融结构与银行中介为主的金融结构对技术创新的影响。由于银行中介的风险内部化，且在信息处理上不能反映存款人的不同观点，使其不适合为高风险、高收益的高科技产业融资；而金融市场有利于投资者通过资产组合分散风险，且能提供表达不同投资者不同意见的机制，使其更能支持技术创新，Saint-Paul G.(1992)和King 、Levine (1993)也持这样的观点。而李大伟、陈金贤（2003）则通过对金融支持主体与技术创新企业各自的激励约束机制分析，对政府金融、金融机构、风险投资等现行几种金融支持方式进行比较，进而提出建立完善的风险资本支持系统是企业技术创新最佳金融支持模式。
国内这方面的实证研究还较少。卜庆军、古赞歌（2005）对风险投资与浙江高新技术产业互动发展情况进行了实证研究，但是所用的实证方法以列举数据表格为主，样本时间序列也较短，集中于2002年和2003年。以何枫、陈荣（2003）为代表的一部分研究者运用生产函数的随机前沿技术研究了金融系统对我国生产技术效率变化的具体影响，但是，严格地说，生产效率的提高是技术创新与其它因素共同作用的结果，并不是技术创新本身，所以，在研究金融与技术创新关系的时候需要寻找新的实证指标。
总地来说，既有研究主要强调金融发展对创新技术产业化的促进作用，较少涉及金融对技术创新本身的作用；往往将金融体系分为以证券市场为代表的金融市场和以银行体系为代表的金融中介两部分，并强调金融市场，特别是风险投资对科技创新的促进作用，对银行金融中介的作用强调不足；多数研究以理论分析为主，实证研究较少。笔者将以狭义的技术创新与金融中介之间的关系为研究对象，以长三角地区相关数据为样本，以面板数据为实证展开研究分析。
二、金融中介发展对技术创新的促进机制分析
（一）金融促进技术创新的五大渠道
无论是以证券市场为代表的金融市场体系还是以银行机构为代表的金融中介体系，金融体系对技术创新的促进与推动都主要通过五个方面来进行：提供资金支持；甄别选择创新项目进行金融支持；集中处理信息，降低交易成本；协助建立创新的激励与监督机制；控制和降低创新风险。
第一，技术创新是庞大而复杂的系统工程，包含捕捉创新机会、制定创新方案、知识、技术或工艺的发现与发明、市场定位与开拓等众多过程，需要调动管理人员、技术人员、市场营销人员以及一线生产人员等各方面的资源，因而需要大量的资金支持，金融部门正好满足了这样的需求。金融中介提供的贷款和金融市场提供的募股筹资、发行债券筹资等等服务都是技术创新所需资金的重要来源。
第二，以银行为代表的金融中介和以证券市场为代表的金融市场能通过各种事前或者事后的机制甄别选择创新项目进行投资。金融中介能借助自己获取和处理信息的优势，甄别选择有前景的高科技项目，并动员社会资本，对这些企业实行贷款倾斜，为技术创新提供强有力的资金支持。在金融市场上，高科技企业通过股票上市，可以募集到大量资金用于创新项目。但是，如果技术创新项目没有达到预期的利润，这些企业的股票价格就会下跌，企业就会难以进行再融资，因而直接融资方式对新技术的适用性有一种事后筛选和淘汰的机制，只有那些迅速得到市场承认的技术才能生存下来，这也是保证创新能够沿着正确方向前进的重要机制。
第三，评估高技术项目的发展前景需要较强的专业背景，成本也较高。普通投资者没有时间、精力和能力去收集和整理有关信息，高信息成本带来的信息不对称使投资者对创新项目望而却步。金融体系则通过集中处理信息，降低交易成本解决了这一问题。金融中介替代投资者对潜在高科技项目进行评估，减少了重复获取和处理信息的成本，当银行和企业发展了长期的合作关系后，还能进一步降低信息成本；而强有效的金融市场上，信息大量汇集，有助于信息的获取和扩散，并通过价格信号引导资源投向高技术、高回报的产业。
第四，金融体系能够协助建立创新的激励与监督机制。技术创新成功之后所获得的巨大的收益激励是创新主体的动力所在；但是，技术创新存在着技术、市场、财务、政策、生产和管理等客观风险，如果创新主体缺乏必要的监督约束，盲目进行技术创新决策与组织实施，就会带来技术创新的主观风险，加大技术创新的失败可能性。因此，通过引入银行中介、风险投资者等企业外部的金融投资者，引入派送股权、管理层期权激励等金融工具与手段能够促进企业技术创新激励约束机制的建立，一方面能最大限度地发挥企业和个人技术创新的主观能动性；另一方面能监督约束企业和个人的盲目行为，尽可能减少技术创新失败的主观因素。
第五，金融体系还能够发挥控制和降低创新项目风险的作用。企业技术创新由于存在外部环境不确定性，技术创新项目本身难度大，复杂性强，创新者又受到自身能力的局限，使得技术创新项目整体上呈现出较高的风险，主要包括流动性风险和收益率风险。流动性风险是指将资产转化为货币时的不确定性。在流动性风险约束下，投资者往往偏好于短期项目，以致出现流动性低、回报高的创新项目投资不足的现象。金融体系的流动性创造功能就在于为投资者迅速变现投资项目提供了便利，有利于长期资本形成和资源配置，从而促进技术创新。收益率风险是指市场利率、股息和资产价格波动等引起的投资收益率的不确定性。一般来说，越是专业化的技术，收益的波动性也越大。为规避风险，投资者倾向于选择风险小但专业化程度较低的技术，导致高专业化的技术投资不足。而金融市场的发展，使投资者可以通过资产组合来分散这种风险，从而使他们能够选择更加专业化的技术项目进行投资。此外，金融体系中的保险公司还可以对高风险高收益的新兴产业提供保险，以降低其创业者的风险。
（二）银行金融中介发展对于技术创新重要作用的特性分析
以银行为核心的金融中介体系和以证券市场为核心的金融市场体系都通过一定的机制促进了技术创新，但是，由于它们的特点不同，促进技术创新的绩效也不一样。大部分研究者往往强调金融市场通过风险分散化对科技创新的促进作用，他们认为银行中介在风险管理上的特点是内部化，即银行在提供风险管理功能时，首先将所管理的金融风险直接转化成自身所承担的风险，然后再以各种具体机制去管理这些风险。而技术创新是一高风险活动，银行金融机构如果将这样的高风险内部化，无疑与其稳健经营的原则相背离。
应该看到的是，尽管银行金融机构在创新项目风险管理上存在一定劣势，但它在其它方面可能更胜一筹。
第一，金融市场对信息公开有强制性要求，一定程度上使创新项目出现了信息外部性，可能使社会上的技术模仿者受益，使技术创新者受损，降低了创新者的积极性。而以贷款银行为主的金融中介服务就没有针对创新项目的信息披露问题，企业不必担心创新思想被模仿，因此，站在创新企业的角度，金融中介相对于金融市场存在优势。
第二，银行机构与融资企业的联系密切，有利于他们更好地获得有关创新项目的信息，更好地判断项目的前景。银行机构还可以通过集中处理这些信息，从而大大降低了信息处理成本。
第三，在金融市场上进行股权融资很可能导致创新企业股权被稀释，进而造成创新企业家对企业的控制力下降，从这个角度说，创新企业家很可能要选择银行提供的债权融资方式。
因此，银行金融机构在技术创新企业或项目中仍然扮演着十分重要的角色，至少应该与金融市场体系受到同样的重视。在我国的长三角地区，金融中介机构相对发达，它们甄别有前景的创新项目并提供相应的资金与信息支持；通过激励和监督机制引导创新企业完善公司治理；发挥金融功能控制、管理创新项目的流动性风险和收益率风险。这样，在长三角地区金融中介的不断发展带动了该地区的技术创新。
三、数据与模型
（一）指标选取
长三角地区由上海市、南京市、无锡市、常州市、苏州市、南通市、扬州市、镇江市、泰州市、杭州市、宁波市、嘉兴市、湖州市、绍兴市、舟山市、台州市共16个城市组成。笔者使用Goldsmith创立的金融相关比率FIR(Financial Interrelations Ratio)来衡量金融中介机构发展水平；使用发明专利数量、实用新型专利数量、外观专利数量、专利数量总数这一组指标来代表技术创新情况；并引入控制变量地方政府预算内支出，表示政府资金对技术创新的支持情况。
（二）数据收集
1．FIR指标根据《中国城市统计年鉴》、《上海统计年鉴》、《浙江统计年鉴》、《江苏统计年鉴》、《长江和珠江三角洲及港澳特别行政区统计年鉴》各期以及部分城市地方统计年鉴所提供的长三角城市群16城市的相关指标计算得到1985-2004年的相关数据，具体计算公式为：
金融相关比率（FIR）＝（金融机构存款余额＋金融机构贷款余额）/GDP（1）
在收集数据的过程中，个别城市、个别年份只能收集到银行存贷款，而无法收集到金融机构存贷款①。对于1990年之前的数据（不包括1990年），如果有出现类似情况，则用银行存贷款数据代替金融机构存贷数据，因为在1990之前，我国的非银行金融机构比较少，可以认为银行存贷款等同于金融机构存贷款，比如，南京市1989年银行贷款数据为145．7617亿元，则这一年的金融机构贷款数据也是145．7617亿元。对于1990年之后的数据，需要进行特别处理。笔者仔细研究了上海、江苏省、浙江省1990年及其之后的全部金融机构存贷款以及银行存贷款数据，发现它们二者之间的比例较为稳定，也就是说，用银行存贷款数据乘上一定的比例可以较好地拟和金融机构存贷款数据，使用二者之间的比例平均值作为这个乘数。
另外，对于较为完整的时间序列中极个别年份数据缺失的情况，则使用几何平均数进行补充。还需要特别指出的是，通过以上两种方法估计出来的补充数据低于最后样本量总数的5％，所以，并不影响实证分析的结果。
2．地方财政一般预算内支出数据源同FIR指标。
3．使用了中国专利文献数据库（上海市图书馆内部电子资料），该数据库包含了中国专利局自1985年以来公布的所有专利，并将专利分成发明专利、实用新型、外观专利三大类。同时按照申请人地址收集了长江三角洲各城市的专利数据，并按照专利公布时间来划分年份。
（三）面板数据模型与实证方法
引入面板数据模型进行研究，同时，为了减少异方差的影响，对各指标取了自然对数。面板数据估计的一般方程模型形式为：
其中yit是因变量， 和 分别是对应于i=1,2, …,N的截面成员的k维向量和k维参数，N为在截面上选取的个体数，k为解释变量的数目。每个截面成员的观测期为t =1,2,…,T。
常用的有如下三种模型：
判断样本数据究竟符合哪种模型形式，可以利用协方差分析构造统计量F1、F2，冒号右边的是对应的检验临界值：
其中S 分别为模型1、2、3的残差平方和。统计量F1、F2服从特定自由度的F分布。如果F2大（等）于某置信度（如95％）下的同分布临界值，则认为存在非齐性，不能使用模型3；反之，使用模型3。在确定存在非齐性的基础上，进一步使用F1进行检验，如果F1大于等于某置信度下的同分布临界值，则采用模型1；反之，采用模型2。如果选定模型1或者是模型2，还需要选择使用固定效应模型还是随机效应模型。一种假定αi是固定的常数，这种模型被称为固定效应模型（fixed effect model），另一种假定αi不是固定的，而是随机的，这种模型被称为随机效应模型（random effect model）。一般来说，如果仅对样本本身的情况进行分析，则可以使用固定效应模型；如果是用样本推断总体的个体差异情况，则应该采用随机效应模型。
在以下的面板数据实证模型中，分别使用四组数据作为因变量，分别是：发明专利数的对数LnFMZL，代表原创型发明的情况；实用新型专利数的对数LnSYXX，代表模仿再创造型发明的情况；外观专利数的对数LnWGZL；三种专利总数量的对数LnPa，代表技术创新整体情况。使用金融相关比率的对数LnFIR作为解释变量，代表金融中介的发展状况；同时引入地方政府预算内支出的对数LnGOV作为解释变量代表政府资金支持对技术创新的促进作用。由于《中国城市统计年鉴》等主要数据源只有很少一部分年份公布了政府预算内支出中用于科技的比重②，所以，引入了一个假设，即政府预算支出中用于科技的部分占政府预算内支出的比重是稳定的，这样的假设也基本与既有数据吻合。根据这一假设，LnGOV的变化趋势就能够体现政府用于支持科技创新的财政支出变化。以LnFIR和LnGOV为自变量，分别针对四个因变量建立四组面板数据模型。确定因变量与自变量之后，计算F检验值之后，确定使用面板数据模型2，又由于主要是以样本自身效应为条件进行推论，所以选择固定效应模型。同时，使用可行的广义
最小二乘法（GLS）估计，目的是减少由于截面数据造成的异方差影响。
四、实证分析结果与解释
（一）1985-2004年总体情况分析
使用面板数据模型，首先对1985-2004年长三角的金融中介发展与技术创新的关系展开分析，主要结果如表1。
从表1可以看到，模型总体解释效果良好，R平方系数都达到了0．9以上；各系数也都能通过1％置信度水平的检验。良好的效果说明了长三角地区金融中介的发展很好地促进了该地区的技术创新，验证了前文的结论。仔细观察各系数，可以得到以下结论：
第一，金融中介发展对专利总量的弹性达到了0．7364，即金融深化指标每提高1个百分点，专利总量便能提高0．74个百分点，而同期地方财政预算内支出的弹性只有0．53，也就是说，金融中介发展对技术创新的促进作用是地方财政拨款功效的1．4倍。
第二，金融中介发展对发明专利数量的弹性达到了0．7，甚至大于实用新型专利的弹性0．6，充分说明了金融中介对于原创型发明的支持力度也非常大。在长三角经济主体自主创新的过程中，以银行为主的金融中介发挥了重要作用。
第三，金融深化指标对外观专利数量的弹性达到了可观的1．075，远大于FIR指标对发明专利和实用新型专利的弹性。如果说发明专利是原创型专利，是完全自主创新的智慧结晶，而实用新型专利是模仿之后再创造的结果，那么，外观专利则更多的是人们对技术创新理解更为深入的结果。它本身可能并不包含非常高的技术，它的大量增加体现出的是创新主体在创新理念上的提升，是创新主体对创新活动更加重视的表现。对于处于转轨过程中的中国，金融业发展的轨迹本身也伴随着大量观念的更新，是一个不断开放学习并加以本土化的创新过程③，而金融业又是经济体系中备受关注的部门，其每一部改革创新都影响到千家万户。由此猜测，在金融深化的过程中，金融业的开放创新精神起到了较强的示范作用，提高了经济主体的创新意识、市场意识，提升了他们的创新观念。这样一种作用的存在，使金融中介发展对外观专利增加的促进作用体现在了两个层面上：一是对一般技术创新的促进作用；二是对经济主体创新观念的提升上，这双重作用使金融深化指标对外观专利的弹性系数达到了1．075。
（二）1990年前后的不同实证结果及其解释
在反复试算的过程中，发现在1990年前后，模型的估计结果有较大的不同，因此，将样本分为1985-1989年和1990-2004年两个区间进行进一步研究，主要结果见表2和表3。
从表2中可以看到，R平方值仍然较高，表明模型总体效果良好，可以得到以下几点结论：
第一，在以专利总数和发明专利为因变量的模型中，LnFIR指标都无法通过系数检验，表明在1985-1989年，银行金融中介的发展并不能很好地促进技术创新，特别是原创型技术创新的发展。然而，在这两个模型中，LnGOV都通过了1％的检验，表明在1990年之前，财政专款支持仍然是长三角地区技术创新的主要资金支持来源，这与该时期较为浓厚的计划经济体制背景相吻合；此外，该时期的银行机构效率相对低下，不能完全发挥出其对技术创新的促进作用也是重要原因。
第二，在以实用新型专利（LnSYXX）为因变量的模型中，LnFIR的系数通过了5％置信度的检验，这说明该时期的创新主要以模仿并再创造为主，银行机构为其提供了一定的支持。
第三，以外观专利（LnWGZL）为因变量的模型中，LnFIR与LnGOV的系数都无法通过检验，表明这两个变量都无法对1990年以前外观专利的数量做出解释，银行中介和政府支出都无法促进外观专利数量的增加。这可能是由于该时期金融业市场化步伐缓慢，改革创新力度有限，金融行业创新示范效应不够突出的缘故，从某种程度上说，这一结果从反面验证了前面的猜想。
在1990年以后，情况发生了巨大的变化，反映在表3中，R平方值很高，模型中各系数都能通过1％置信度的检验，表明伴随该时期金融市场化程度的提高，金融体制改革不断深入，金融体系效率不断提高，金融中介的发展很好地促进了各种形式的技术创新。
五、结论
金融体系通过各种渠道促进了长三角地区的技术创新。它为创新项目提供资金支持；它能甄别创新项目，并有选择地进行金融支持；它通过集中处理信息，降低了创新项目的交易成本；它还能通过激励和监督机制引导创新企业完善公司治理并通过各种机制控制创新项目的流动性风险和收益率风险。
既有研究往往强调金融市场体系，特别是风险投资对技术创新的推动作用。然而，以银行为代表的金融中介体系在信息处理、创新企业家控制权保护等方面有优势，对技术创新有重大推动作用，对长三角金融中介发展与技术创新专利的面板数据实证分析结果也支持了这一结论。实证结果表明，长三角地区金融深化程度对专利总量的弹性达到了0．7以上，金融中介发展对自主创新的原创型发明也有重要促进作用。而金融业的改革有较强的创新示范效应，也激起了经济主体的创新意识，提升了创新主体的创新理念，加强了创新主体的创新能力，进一步促进了长三角地区的技术创新。因此，应该加快金融体制改革，推动金融市场化与金融创新，提高金融体系效率，完善金融结构，充分发挥金融中介在促进技术创新方面的作用。
注释：
① 虽然银行体系构成了金融中介的主体，是金融中介的代表，但还有一些非银行金融机构也提供存贷款业务，也属于金融中介的一部分，这是在做实证时必须考虑的。
② 部分年份公布的是政府预算内支出中科教文卫支出数据，而另一部分部分年份公布的是科教文数据。
③ 不可否认的是，尽管我国的金融市场开放较晚，但是金融业的经营管理却从未停止过国际化、现代化的过程。
参考文献：
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“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”。