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摘要：纵观各国关于目标公司反收购的法律规制，既有共同之处又有差异，这恰好反应了各国的法制背景和公司文化。通过对国外目标公司反收购法律规制的比较分析，发现其对完善我国目标公司反收购法律规制提供很多借鉴。我国大陆立法者需要从法律是否允许反收购、有无必要明确立法、反收购决定权归属、如何规制反收购行为的行使等四个层面进行考量。
关键词：国外；目标公司；反收购；法律规制
中图分类号：DF411.91
文献标识码：A
文章编号：1009-0118（2013）03-0119-03
一、国外目标公司反收购法律规制比较
（一）美国
总体说来，美国联邦与各州的立法和判例法对反收购行为的规制是相当宽松的，对目标公司董事的反收购行为的约束越来越少。
美国司法实践中的观点倾向于在面临敌意收购时，目标公司管理层有权力甚至有义务采取反收购措施，只要目标公司管理层合理的认为反收购措施符合公司的最佳利益，而非用来维护其对公司的控制权。当然，公司的最佳利益主要指股东的利益，同时也包括对利益相关者利益的保护。美国也从最初在反收购中单纯注重对目标公司及其股东利益的保护到更加注重保护反收购过程中公司的利益相关者，体现为反收购中保护更多利益相关主体的社会化。
而对目标公司管理层的制约手段不是通过具体的立法，而是通过司法审查来对董事的信义义务作出判断。因为无论是联邦立法还是州立法都没有在法律上直接明确规定董事会的那些反收购措施是违法的还是合法的，而是通过反面的规定来对董事的义务加以约束。“美国的法院在对董事会反收购措施进行合法性判断时采用了不同的标准，并在个案中形成了不同的规则”。据此，美国发展出了一系列的反收购行为的法律规制制度，在给予目标公司管理层以反收购决策权的同时，通过Mite法案、Unocol原则、Revlon义务等判例法形式，确保管理层在反收购过程中的忠实与尽职，避免反收购沦为管理层维护现有控制权的工具，力求最大限度发挥反收购的正面作用。推而论之，即使管理层反收购措施损害了公司及股东的利益，但只要符合董事信义义务的要求，同样可以根据经营判断准则免除董事的个人责任。
（二）英国
英国对目标公司反收购的法律规制主要体现在《收购与合并城市法典》中，英国的《收购与合并城市法典》（City Code on Take-overs and Mergers）是由英国公司收购的重要监管机构合并与收购委员会（Takeover and Merger Panel）起草并制定的。该《法典》性质属于自律性的，并不具有法律效力，共包括10条基本原则和38条规则，详细规定了在合并和收购中保护股东利益的各种措施，既是规范收购行为的重要规则，也是调整反收购行为的重要准则。
保护目标公司股东利益是《收购与合并城市法典》的精神所在。该法典中有关目标公司反收购规制主要体现在规则第7条和第21条，该《法典》在第7条基本原则中规定，“当一项善意的要约收购已被通知给目标公司的董事会（经营管理层），或者目标公司董事会有理由相信一项善意的要约收购已发生或即将发生时，目标公司的董事会不得在未经公司股东大会批准的情况下，就公司事务采取一切行动，以使该要约收购受到阻碍；或者该行为会使目标公司的股东失去对该收购要约进行价值判断而做出正确决定的机会。”修订后的《城市收购与合并法典》第21条规则规定：“在收购要约期间，甚至在要约发出之前（如果受要约公司有理由相信一项善意的收购要约将要发生的话），在没有获得股东大会批准的情况下，目标公司董事会禁止从事以下两种情形下的具体行为：第一种情形：做出任何挫败证券持有者根据一项善意的收购要约的价值出价做出选择的机会的行为；第二种情形是列举式的规定，具体包括：第一，发行任何已经授权但尚未发行的股票；第二，就任何尚未发行的股票发行授予认股权；第三，创设或者发行，或者同意创设或发行任何带有换股权或认股权的证券；第四，出让、处分或者获取，或者同意出让、处分或获取重大价值的资产；第五，签订正常经营范围以外的合同。”由此分析，这些规定反映了英国对反收购措施的一如既往的严格限制，更加侧重于保护公司股东的利益，从而确立了目标公司董事会所采取的反收购行为都必须经公司的股东大会批准。
据此我们可以认为：英国原则上禁止目标公司管理层独断采取反收购措施，公司是否反收购以及采何种措施由股东来决定，此即股东大会决定模式。该模式坚持一种纯客观的标准：不经股东大会同意，禁止董事从事任何可能产生挫败公司收购效果的行为。至于从事这些行为的董事的主观愿望如何，法律并不关心。对于为了股东的利益挫败收购的借口（如美国），立法保持一种理智的冷漠。立法者认为，这样可以从根本上保证股东利益，减少董事会与公司股东的利益冲突。
然而，现实之中，收购战役往往是紧迫的，反收购的时机稍纵即逝，完全由股东大会来决策，往往不利于及时采取有效的应对措施，缺少灵活性。因此，《收购与合并城市法典》也规定了股东决策反收购行为的一些具体的例外，并明确规定下列反收购行为经营者可以直接采用：向股东提供详细利弊分析，劝说他们拒绝收购要约；劝说有关部门将收购提交垄断与兼并委员会；寻找白衣骑士。上述规定目标管理层所采取的措施，与其说是后者的权利，不如说是其义务更为恰当。因为这些措施始终围绕着在收购中保护目标公司股东利益这一中心。为此，目标管理层不管是将收购要约提交兼合并与收购委员会还是寻找“白衣骑士”，其要旨均为目标管理层为股东寻求最好价格。
英国除该《法典》外，还通过判例法加强了对反收购行为的法律规制，特别是针对该《法典》着重对即将发生的或已经发生的收购而采取的反收购行为进行规制的情况，通过判例法着重从事前防御措施的角度加强了对目标公司管理层行为及其义务的规定。尽管英国目标管理层的反收购权力已经很有限，但还是受到该国公司法“董事的信托义务”原理的限制。同美国一样，董事的信托义务也包括两方面的内容：一为忠实义务，二为注意义务。 （三）德国
与英美国家相比较，德国的股份公司治理结构形式独特，在监督权与经营权相分离的情况下，监事会行使监督权、董事会行使经营权，二者既相互合作也相互制约，同时侧重突出了涉及重大事项时董事会向监事会报告的义务与监事会的批准权。这同样反映在目标公司反收购中。《德国公司治理法典》强调“在要约收购的情况下，目标公司监事会与董事会的职责包括对要约表达其立场并说明理由，以便股东能在获得充分信息的情况下对此要约作出合理决策；当公布要约收购后，除非经股东大会授权或监事会同意，董事会在正常交易行为之外，不得采取任何可能阻止要约收购成功的举措。董事会与监事会的决议受股东及企业的利益最大化所拘束；在适当情况下，董事会可召开临时股东大会，使股东能在会议中讨论合并议案。”
德国关于公司收购方面的规定体现在《股份有限公司法》的第三、四编中，根据该规定，只有通过股东会授权或者经过监事会的批准，目标公司管理层才能采取一些规定的反收购措施，例如出售公司资产或者向第三人发行股票等。这在某种程度上扩大了目标管理层的权力，但是又缺乏通过受信义务限制董事会权利的规定，导致了可能造成管理层权力滥用的隐患。2001年12月20日，德国联邦议会又颁布了《证券取得和收购法》，该法进一步完善了公司收购方面的法律制度，而后又根据《欧洲议会和欧盟理事会要约收购指令》的要求，对该《收购法》做出了相应的修改和补充。根据该《收购法》中的有关规定，德国对上市公司收购中接受要约一方的管理层的行为进行了一定的限制，但是并没有绝对的排除管理层在面临收购时采取反收购措施的权力。按照该《收购法》第33条的规定，从发出要约的决定公布之后直至依法公布要约结果这段期间内，“目标公司董事会不得采取任何可能阻碍要约成功的行动。但是不包括规范的和审慎的公司经营管理人员作出的与要约不相关的行为、寻找竞价要约的行为，以及目标公司监事会批准的行为”。如此看来，该《收购法》开辟了目标公司管理层可以适当采取反收购措施的先河。当然，如果在公司章程中排除了第33条的规定，此时目标公司管理层的反收购的决定权是很少的。而目标公司管理层若想采取反收购措施，必须获得股东大会的事先授权或事后追认。而即便有股东大会的事先授权，也仍然需要得到监事会的批准，显然，德国法对目标公司管理层采取反收购措施也设置了很多限制。
（四）日本
日本基于保护投资者及维护市场秩序的需要，于昭和46年（1971）在《证券交易法》中引入了公开收购制度，并于1990年进行了全面修改。由于日本在股权结构、主银行制度方面与德国的公司内部治理结构有很大的相似之处，再加上日本内部本身对敌意收购的反对，所以至今在日本还没有进行过典型的公开收购。
根据日本证券交易法的规定，如果要约人通过非竞价交易方式，收购目标公司的股份数量超过目标公司表决权股份数量的三分之一，收购必须通过要约收购的方式；对于收购价格，日本证券交易法并没有进行严格的限制，要约价格可以低于市场价格。
综上所述，各个国家关于目标公司反收购的法律规制，既有相同之处又存在着差异，通过这些差异的比对，能为完善我国目标公司反收购法律规制提供借鉴。
二、对我国立法的启示
（一）法律是否允许反收购
这与各国对敌意收购的态度密切相关。对敌意收购持完全肯定态度，在反收购规制方面则比较严厉，反对任何反收购的立法与行为，这种立法例基本没有，主要是理论上的观点；相反，对敌意收购持否定态度的，主张应允许公司采取反收购行为，如德、日的传统观点，再如美国各州立法一贯赋予反收购较大空间；对敌意收购持部分肯定论者认为，敌意收购只是一种市场行为，其作用不可一概而论，他们对收购和反收购立法持中立态度，既不鼓励，亦不限制。如英国及美国联邦立法基本持中立态度，两国法律背后的立法思想都认同敌意收购是公司外部治理手段之一，但对其局限性也有清醒的认识。
（二）有无必要明确立法
反收购是对敌意收购的反收购，一国反收购立法的状况与敌意收购的状况相适应。在大陆法系国家，法律并不禁止反收购，但由于公司股权分散的程度尚不严重，大股东牢牢掌握着公司的控制权，且其公司治理理论、法律环境和文化传统都在一定程度上排斥敌意收购，所以敌意收购极少发生，对反收购的法律规制相应地也就少见。但如上文所述，在以德国为代表的大陆法系国家有所调整，他们借鉴英国的立法例积极规范反收购行为。但在英、美等国家，从本世纪50年代起，敌意收购发展迅速，规模越来越大，与此相应的反收购活动也层出不穷，所以，对反收购也有明确的成文法规制兼以判例法辅助。
（三）如果允许实施反收购，谁来行使决定权
有学者指出：我国对反收购的法律规制借鉴了英国的立法模式，反收购的决定权由股东享有，严格限制了董事的权力。这种立法模式僵硬有余，灵活不足。应充分吸收美国反收购立法中的相关制度，如信息披露、商业判断规则以及相应的举证制度，在我国的法律环境和实践基础上，建立起一套符合自身需求的新的制度。
不过，也有学者认为：中英两国的证券市场是从不同的政治经济环境下建立和发展起来的，二者担负着不同的经济功能，面临着不同的公司治理命题，其反收购立法迫切要解决的核心问题和反收购立法的立法任务也不同。采纳英国股东大会中心主义的反收购立法，将反收购措施决定权授予股东大会，在我国高度集中的股权结构大背景下，无法保护全体股东的利益，反而容易滋生控股股东操控股东会利用反收购措施强占和滥用公司控制权，牺牲少数股东的权益，为自己攫取利益的现象。我国反收购立法不宜不加改良地采纳股东大会中心主义的反收购立法。
由股东大会决定还是管理层决定？这是目标公司采取反收购措施首先遇到的一个法律问题。理论上的差异导致了实践中的对立，就国外立法例看，世界各国对目标公司反收购决定权的归属大致可以概括为两种模式：一是英国股东大会决定模式，包括欧盟、德国；二是美国目标公司管理层决定模式，即赋予目标公司管理层广泛的反收购权力。 英国采取股东大会决定模式，其实质是将采取反收购的决定权授予目标公司股东，在实际效果上是限制反收购措施。这种模式是传统的股东大会中心主义的公司治理结构沿袭的结果。不论目标管理层出于何种目的或理由（比如说追求股东的最大利益），只要未经股东大会批准，目标公司管理层就不能擅自采取反收购行动。
而在美国，法律将目标管理层的反收购行动视为公司商业活动的一部分，因此，目标管理层有权就是否采取反收购措施，以及采取什么样的反收购措施自行作出决定。只要目标公司董事在采取反收购行动时，按照经营判断规则的要求履行了对公司股东的信义义务，他们就受到该规则的保护。
相比较而言，英国模式客观上防止了目标管理层滥用权力，保护了股东利益。但是，这一模式也有其自身的局限性：一方面，部分股东对公司的经营状况极为淡漠，对公司的整体利益和长期利益也很少关心，他们很难形成一个有效的整体力量来对公司的反收购策略作出有效决定；另一方面，很多股东因为信息不对称因素，也难以胜任决定权；另外，有些投机性股东，根本就不考虑公司的整体和长远利益，只追求自己短期利益。因此，股东即便作出了决议，也并非都是符合公司整体和长远利益的最佳选择。
美国模式充分肯定并发挥了目标公司管理层进行反收购的权力，由管理层以反收购措施为后盾，同收购者进行讨价还价，无疑可增强目标公司的谈判实力，对股东利益的保护（尤其是获得较高收购溢价）确有裨益，这是其优点；但另一方面，由于董事会与目标公司股东之间尚存在利益冲突，董事会有可能利用其反收购决策权谋求自身利益的最大化则股东的利益便会受损这是其缺点。
（四）如何规制反收购行为的行使
这里主要是对目标公司管理层的规制，因为无论是股东大会决定还是管理层决定，反收购行为主要由管理层实施。而管理层在反收购中处于严重的利益冲突之下，所以，如何保证管理层是为目标公司及股东利益而非自己利益而战是反收购立法规制的核心内容。英美模式区别在于英国对于目标公司的反收购行为有明确的规定，《城市收购与合并法典》限制乃至取消管理层的反收购行为。美国联邦立法对公司反收购行为不作特别规定，只是证券法和公司法从不同侧面进行规范。证券法侧重于对反收购信息披露的审查，公司法侧重于对公司管理层行为是否符合董事义务的审查。两者共同点是强调收购人、目标公司、第三人的信息公开，使股东能够在信息公开的环境中自主判断，来确定如何保护自己的利益。再者英国模式以董事义务及主要目的测试来判断董事反收购行为是否合法，美国以经营判断准则及其衍生规则来判定，其本质都是促使管理层“忠诚”，使反收购成为保护公司与股东利益的工具，而非维护管理层利益的手段。但值得一提的是，公司社会责任理论对此产生了冲击。后者认为现代公司的发展已使公司不再只与股东的利益有关，还涉及到雇员、消费者、债权人、供应商以及社区乃至国家等多方的利益。尽管公司社会责任的理论仍存在争论，但是该理论已影响了美国的立法，美国二十几个州的公司立法，均授权公司管理层在作出决策时可以不局限于使股东的利益最大化，而考虑其他非股东实体的利益。笔者认为，公司的社会责任的理论有其合理性，但是在收购与反收购中，应该坚持以股东利益为本位，同时兼顾利益相关者利益。不能因公司承担的社会责任而否定目标公司股东的利益，对于利益相关者的保护需要借助于其它法律手段，如合同法、劳动合同法、社会保险法等。而公司收购涉及到公司终极控制权的转移，是对公司命运至关重要的事项，理应由公司的最高权力机关全体股东代表大会讨论和决定。而且，公司收购作为一种证券交易，其交易双方是收购者和目标公司股东，对于交易价格和条件是否接受或满意，也理应由股东来决定。
关键词：国外；目标公司；反收购；法律规制
中图分类号：DF411.91
文献标识码：A
文章编号：1009-0118（2013）03-0119-03
一、国外目标公司反收购法律规制比较
（一）美国
总体说来，美国联邦与各州的立法和判例法对反收购行为的规制是相当宽松的，对目标公司董事的反收购行为的约束越来越少。
美国司法实践中的观点倾向于在面临敌意收购时，目标公司管理层有权力甚至有义务采取反收购措施，只要目标公司管理层合理的认为反收购措施符合公司的最佳利益，而非用来维护其对公司的控制权。当然，公司的最佳利益主要指股东的利益，同时也包括对利益相关者利益的保护。美国也从最初在反收购中单纯注重对目标公司及其股东利益的保护到更加注重保护反收购过程中公司的利益相关者，体现为反收购中保护更多利益相关主体的社会化。
而对目标公司管理层的制约手段不是通过具体的立法，而是通过司法审查来对董事的信义义务作出判断。因为无论是联邦立法还是州立法都没有在法律上直接明确规定董事会的那些反收购措施是违法的还是合法的，而是通过反面的规定来对董事的义务加以约束。“美国的法院在对董事会反收购措施进行合法性判断时采用了不同的标准，并在个案中形成了不同的规则”。据此，美国发展出了一系列的反收购行为的法律规制制度，在给予目标公司管理层以反收购决策权的同时，通过Mite法案、Unocol原则、Revlon义务等判例法形式，确保管理层在反收购过程中的忠实与尽职，避免反收购沦为管理层维护现有控制权的工具，力求最大限度发挥反收购的正面作用。推而论之，即使管理层反收购措施损害了公司及股东的利益，但只要符合董事信义义务的要求，同样可以根据经营判断准则免除董事的个人责任。
（二）英国
英国对目标公司反收购的法律规制主要体现在《收购与合并城市法典》中，英国的《收购与合并城市法典》（City Code on Take-overs and Mergers）是由英国公司收购的重要监管机构合并与收购委员会（Takeover and Merger Panel）起草并制定的。该《法典》性质属于自律性的，并不具有法律效力，共包括10条基本原则和38条规则，详细规定了在合并和收购中保护股东利益的各种措施，既是规范收购行为的重要规则，也是调整反收购行为的重要准则。
保护目标公司股东利益是《收购与合并城市法典》的精神所在。该法典中有关目标公司反收购规制主要体现在规则第7条和第21条，该《法典》在第7条基本原则中规定，“当一项善意的要约收购已被通知给目标公司的董事会（经营管理层），或者目标公司董事会有理由相信一项善意的要约收购已发生或即将发生时，目标公司的董事会不得在未经公司股东大会批准的情况下，就公司事务采取一切行动，以使该要约收购受到阻碍；或者该行为会使目标公司的股东失去对该收购要约进行价值判断而做出正确决定的机会。”修订后的《城市收购与合并法典》第21条规则规定：“在收购要约期间，甚至在要约发出之前（如果受要约公司有理由相信一项善意的收购要约将要发生的话），在没有获得股东大会批准的情况下，目标公司董事会禁止从事以下两种情形下的具体行为：第一种情形：做出任何挫败证券持有者根据一项善意的收购要约的价值出价做出选择的机会的行为；第二种情形是列举式的规定，具体包括：第一，发行任何已经授权但尚未发行的股票；第二，就任何尚未发行的股票发行授予认股权；第三，创设或者发行，或者同意创设或发行任何带有换股权或认股权的证券；第四，出让、处分或者获取，或者同意出让、处分或获取重大价值的资产；第五，签订正常经营范围以外的合同。”由此分析，这些规定反映了英国对反收购措施的一如既往的严格限制，更加侧重于保护公司股东的利益，从而确立了目标公司董事会所采取的反收购行为都必须经公司的股东大会批准。
据此我们可以认为：英国原则上禁止目标公司管理层独断采取反收购措施，公司是否反收购以及采何种措施由股东来决定，此即股东大会决定模式。该模式坚持一种纯客观的标准：不经股东大会同意，禁止董事从事任何可能产生挫败公司收购效果的行为。至于从事这些行为的董事的主观愿望如何，法律并不关心。对于为了股东的利益挫败收购的借口（如美国），立法保持一种理智的冷漠。立法者认为，这样可以从根本上保证股东利益，减少董事会与公司股东的利益冲突。
然而，现实之中，收购战役往往是紧迫的，反收购的时机稍纵即逝，完全由股东大会来决策，往往不利于及时采取有效的应对措施，缺少灵活性。因此，《收购与合并城市法典》也规定了股东决策反收购行为的一些具体的例外，并明确规定下列反收购行为经营者可以直接采用：向股东提供详细利弊分析，劝说他们拒绝收购要约；劝说有关部门将收购提交垄断与兼并委员会；寻找白衣骑士。上述规定目标管理层所采取的措施，与其说是后者的权利，不如说是其义务更为恰当。因为这些措施始终围绕着在收购中保护目标公司股东利益这一中心。为此，目标管理层不管是将收购要约提交兼合并与收购委员会还是寻找“白衣骑士”，其要旨均为目标管理层为股东寻求最好价格。
英国除该《法典》外，还通过判例法加强了对反收购行为的法律规制，特别是针对该《法典》着重对即将发生的或已经发生的收购而采取的反收购行为进行规制的情况，通过判例法着重从事前防御措施的角度加强了对目标公司管理层行为及其义务的规定。尽管英国目标管理层的反收购权力已经很有限，但还是受到该国公司法“董事的信托义务”原理的限制。同美国一样，董事的信托义务也包括两方面的内容：一为忠实义务，二为注意义务。 （三）德国
与英美国家相比较，德国的股份公司治理结构形式独特，在监督权与经营权相分离的情况下，监事会行使监督权、董事会行使经营权，二者既相互合作也相互制约，同时侧重突出了涉及重大事项时董事会向监事会报告的义务与监事会的批准权。这同样反映在目标公司反收购中。《德国公司治理法典》强调“在要约收购的情况下，目标公司监事会与董事会的职责包括对要约表达其立场并说明理由，以便股东能在获得充分信息的情况下对此要约作出合理决策；当公布要约收购后，除非经股东大会授权或监事会同意，董事会在正常交易行为之外，不得采取任何可能阻止要约收购成功的举措。董事会与监事会的决议受股东及企业的利益最大化所拘束；在适当情况下，董事会可召开临时股东大会，使股东能在会议中讨论合并议案。”
德国关于公司收购方面的规定体现在《股份有限公司法》的第三、四编中，根据该规定，只有通过股东会授权或者经过监事会的批准，目标公司管理层才能采取一些规定的反收购措施，例如出售公司资产或者向第三人发行股票等。这在某种程度上扩大了目标管理层的权力，但是又缺乏通过受信义务限制董事会权利的规定，导致了可能造成管理层权力滥用的隐患。2001年12月20日，德国联邦议会又颁布了《证券取得和收购法》，该法进一步完善了公司收购方面的法律制度，而后又根据《欧洲议会和欧盟理事会要约收购指令》的要求，对该《收购法》做出了相应的修改和补充。根据该《收购法》中的有关规定，德国对上市公司收购中接受要约一方的管理层的行为进行了一定的限制，但是并没有绝对的排除管理层在面临收购时采取反收购措施的权力。按照该《收购法》第33条的规定，从发出要约的决定公布之后直至依法公布要约结果这段期间内，“目标公司董事会不得采取任何可能阻碍要约成功的行动。但是不包括规范的和审慎的公司经营管理人员作出的与要约不相关的行为、寻找竞价要约的行为，以及目标公司监事会批准的行为”。如此看来，该《收购法》开辟了目标公司管理层可以适当采取反收购措施的先河。当然，如果在公司章程中排除了第33条的规定，此时目标公司管理层的反收购的决定权是很少的。而目标公司管理层若想采取反收购措施，必须获得股东大会的事先授权或事后追认。而即便有股东大会的事先授权，也仍然需要得到监事会的批准，显然，德国法对目标公司管理层采取反收购措施也设置了很多限制。
（四）日本
日本基于保护投资者及维护市场秩序的需要，于昭和46年（1971）在《证券交易法》中引入了公开收购制度，并于1990年进行了全面修改。由于日本在股权结构、主银行制度方面与德国的公司内部治理结构有很大的相似之处，再加上日本内部本身对敌意收购的反对，所以至今在日本还没有进行过典型的公开收购。
根据日本证券交易法的规定，如果要约人通过非竞价交易方式，收购目标公司的股份数量超过目标公司表决权股份数量的三分之一，收购必须通过要约收购的方式；对于收购价格，日本证券交易法并没有进行严格的限制，要约价格可以低于市场价格。
综上所述，各个国家关于目标公司反收购的法律规制，既有相同之处又存在着差异，通过这些差异的比对，能为完善我国目标公司反收购法律规制提供借鉴。
二、对我国立法的启示
（一）法律是否允许反收购
这与各国对敌意收购的态度密切相关。对敌意收购持完全肯定态度，在反收购规制方面则比较严厉，反对任何反收购的立法与行为，这种立法例基本没有，主要是理论上的观点；相反，对敌意收购持否定态度的，主张应允许公司采取反收购行为，如德、日的传统观点，再如美国各州立法一贯赋予反收购较大空间；对敌意收购持部分肯定论者认为，敌意收购只是一种市场行为，其作用不可一概而论，他们对收购和反收购立法持中立态度，既不鼓励，亦不限制。如英国及美国联邦立法基本持中立态度，两国法律背后的立法思想都认同敌意收购是公司外部治理手段之一，但对其局限性也有清醒的认识。
（二）有无必要明确立法
反收购是对敌意收购的反收购，一国反收购立法的状况与敌意收购的状况相适应。在大陆法系国家，法律并不禁止反收购，但由于公司股权分散的程度尚不严重，大股东牢牢掌握着公司的控制权，且其公司治理理论、法律环境和文化传统都在一定程度上排斥敌意收购，所以敌意收购极少发生，对反收购的法律规制相应地也就少见。但如上文所述，在以德国为代表的大陆法系国家有所调整，他们借鉴英国的立法例积极规范反收购行为。但在英、美等国家，从本世纪50年代起，敌意收购发展迅速，规模越来越大，与此相应的反收购活动也层出不穷，所以，对反收购也有明确的成文法规制兼以判例法辅助。
（三）如果允许实施反收购，谁来行使决定权
有学者指出：我国对反收购的法律规制借鉴了英国的立法模式，反收购的决定权由股东享有，严格限制了董事的权力。这种立法模式僵硬有余，灵活不足。应充分吸收美国反收购立法中的相关制度，如信息披露、商业判断规则以及相应的举证制度，在我国的法律环境和实践基础上，建立起一套符合自身需求的新的制度。
不过，也有学者认为：中英两国的证券市场是从不同的政治经济环境下建立和发展起来的，二者担负着不同的经济功能，面临着不同的公司治理命题，其反收购立法迫切要解决的核心问题和反收购立法的立法任务也不同。采纳英国股东大会中心主义的反收购立法，将反收购措施决定权授予股东大会，在我国高度集中的股权结构大背景下，无法保护全体股东的利益，反而容易滋生控股股东操控股东会利用反收购措施强占和滥用公司控制权，牺牲少数股东的权益，为自己攫取利益的现象。我国反收购立法不宜不加改良地采纳股东大会中心主义的反收购立法。
由股东大会决定还是管理层决定？这是目标公司采取反收购措施首先遇到的一个法律问题。理论上的差异导致了实践中的对立，就国外立法例看，世界各国对目标公司反收购决定权的归属大致可以概括为两种模式：一是英国股东大会决定模式，包括欧盟、德国；二是美国目标公司管理层决定模式，即赋予目标公司管理层广泛的反收购权力。 英国采取股东大会决定模式，其实质是将采取反收购的决定权授予目标公司股东，在实际效果上是限制反收购措施。这种模式是传统的股东大会中心主义的公司治理结构沿袭的结果。不论目标管理层出于何种目的或理由（比如说追求股东的最大利益），只要未经股东大会批准，目标公司管理层就不能擅自采取反收购行动。
而在美国，法律将目标管理层的反收购行动视为公司商业活动的一部分，因此，目标管理层有权就是否采取反收购措施，以及采取什么样的反收购措施自行作出决定。只要目标公司董事在采取反收购行动时，按照经营判断规则的要求履行了对公司股东的信义义务，他们就受到该规则的保护。
相比较而言，英国模式客观上防止了目标管理层滥用权力，保护了股东利益。但是，这一模式也有其自身的局限性：一方面，部分股东对公司的经营状况极为淡漠，对公司的整体利益和长期利益也很少关心，他们很难形成一个有效的整体力量来对公司的反收购策略作出有效决定；另一方面，很多股东因为信息不对称因素，也难以胜任决定权；另外，有些投机性股东，根本就不考虑公司的整体和长远利益，只追求自己短期利益。因此，股东即便作出了决议，也并非都是符合公司整体和长远利益的最佳选择。
美国模式充分肯定并发挥了目标公司管理层进行反收购的权力，由管理层以反收购措施为后盾，同收购者进行讨价还价，无疑可增强目标公司的谈判实力，对股东利益的保护（尤其是获得较高收购溢价）确有裨益，这是其优点；但另一方面，由于董事会与目标公司股东之间尚存在利益冲突，董事会有可能利用其反收购决策权谋求自身利益的最大化则股东的利益便会受损这是其缺点。
（四）如何规制反收购行为的行使
这里主要是对目标公司管理层的规制，因为无论是股东大会决定还是管理层决定，反收购行为主要由管理层实施。而管理层在反收购中处于严重的利益冲突之下，所以，如何保证管理层是为目标公司及股东利益而非自己利益而战是反收购立法规制的核心内容。英美模式区别在于英国对于目标公司的反收购行为有明确的规定，《城市收购与合并法典》限制乃至取消管理层的反收购行为。美国联邦立法对公司反收购行为不作特别规定，只是证券法和公司法从不同侧面进行规范。证券法侧重于对反收购信息披露的审查，公司法侧重于对公司管理层行为是否符合董事义务的审查。两者共同点是强调收购人、目标公司、第三人的信息公开，使股东能够在信息公开的环境中自主判断，来确定如何保护自己的利益。再者英国模式以董事义务及主要目的测试来判断董事反收购行为是否合法，美国以经营判断准则及其衍生规则来判定，其本质都是促使管理层“忠诚”，使反收购成为保护公司与股东利益的工具，而非维护管理层利益的手段。但值得一提的是，公司社会责任理论对此产生了冲击。后者认为现代公司的发展已使公司不再只与股东的利益有关，还涉及到雇员、消费者、债权人、供应商以及社区乃至国家等多方的利益。尽管公司社会责任的理论仍存在争论，但是该理论已影响了美国的立法，美国二十几个州的公司立法，均授权公司管理层在作出决策时可以不局限于使股东的利益最大化，而考虑其他非股东实体的利益。笔者认为，公司的社会责任的理论有其合理性，但是在收购与反收购中，应该坚持以股东利益为本位，同时兼顾利益相关者利益。不能因公司承担的社会责任而否定目标公司股东的利益，对于利益相关者的保护需要借助于其它法律手段，如合同法、劳动合同法、社会保险法等。而公司收购涉及到公司终极控制权的转移，是对公司命运至关重要的事项，理应由公司的最高权力机关全体股东代表大会讨论和决定。而且，公司收购作为一种证券交易，其交易双方是收购者和目标公司股东，对于交易价格和条件是否接受或满意，也理应由股东来决定。