笔者最近看到这样一篇报道：国内首家有限合伙制创投机构—深圳市南海成长创业投资合伙企业（以下简称为南海成长）正遭遇成长的烦恼。2008年9月中旬，证监会发审委表示，由于有限合伙企业不属于法人或自然人，尚不能开立证券账户，因此目前无法核准有限合伙企业入股的公司发行上市。由于金融危机的影响、IPO大闸的关闭，南海成长一批已经进入批准程序的项目重新进入了等待期，南海成长遭遇了退出的难题。
　　近年来，私募股权投资基金在国内一直保持持续发展的状态。甚至在2008年金融海啸席卷全球之际，私募股权投资基金依然保持了逆势升温的态势。在国内私募股权基金市场如此活跃之时，南海创投为什么会遭遇退出困境？目前国内私募股权基金的发展到底存在哪些不利因素？
　　首先，国内资本市场的退出机制仍不理想。退出渠道的拓宽依然是私募股权投资者们最为关注的问题之一。私募股权投资基金进入不是为了长期持有一个公司的股权，其目的就是为了成功的退出。有一位成功的股权投资高手曾说：“当你看到我成功并购并进入目标企业，不要鼓掌；当你看到我实现利润并成功退出，请给我鲜花。”
　　国内尚未完全建立多层次的资本市场体系，以主板市场为主，创业板市场并没有得到很好的发展，并且场外交易市场的发育明显滞后。这种情况下私募资本不能有效地实现投资回报，不利于私募股权投资基金市场的长远发展。这个道理很简单，就像一个投资者买了一个企业的股权，他想退出时才发现没有办法退出，这必然会影响投资者的积极性。因为只有成功完成资本市场的退出才意味着投资者达到了自己的目的—赢利。
　　私募股权基金主要有四种退出方式：①目标企业实现首次公开发行股票并上市（IPO）；②股权转让，将公司的股权通过被收购或者与其他公司合并的方式转让给下一个接手的私募股权投资基金；③目标公司回购股权或者管理层收购；④目标企业的清算。但是，由于金融危机的影响，私募股权投资基金退出渠道并不是特别乐观，这导致了许多私募股权投资基金对市场呈观望态度。
　　目前国内主要的退出方式是IPO，但是在金融危机的影响下，那些通过IPO来实现退出的私募股权投资基金受到了很大的影响，尤其是那些以Pre-IPO项目（预期将上市项目）为主或短期内就想退出套现的私募股权投资基金。据有关统计，2008年私募股权投资基金以IPO方式退出的案例数为19笔，占2008年度退出案例总数的79.2%，但与2007年79笔IPO退出相比锐减60笔。2008年第四季度国内私募股权市场仅发生2笔退出交易。此外，国家外汇管理局出台了一系列的外汇管制文件，离岸资本的运作、红筹上市等私募股权投资到国外上市的退出方式受到了一定的限制。
　　其次，交易完成后公司的治理以及风险控制问题。在国内，等级、孝道和面子已经是国人根深蒂固的观念，这些文化问题已经在国内企业的经营方式中起了很大的作用。当投资者试图执行公司治理的规则和规定时，这些文化问题往往会成为投资者和创始人之间的产生冲突的原因。
　　国内存在大量的家族企业，其中许多经营非常出色的企业引起了私募股权投资者的投资兴趣。但是在交易完成之后，投资者经常会与创始人在公司治理、合理规划以及透明度问题上存在分歧。这无疑会给私募股权基金的发展带来困扰，影响私募股权基金的成功退出。随着我国私募股权基金政策法规的不断完善以及外部商业环境的不断发展，国内市场对公司治理和透明度规则提出了更高的要求。基于以上原因，投资者应当在完成交易之后聘请会计师及律师作为其独立的审计及法律顾问，代表私募股权基金完成公司治理和风险控制。
　　再次，LP（有限合伙人，Limited Partners）与GP（普通合伙人,General Partners）之间地位失衡。金融危机进一步加剧了二者之间的不平衡。
　　在国内目前有三种私募股权投资基金组织形式：公司型私募股权投资基金、合伙型私募股权投资基金以及契约型私募股权投资基金。在国内运用较多的是合伙型私募股权投资基金，深圳的南海成长是新修订的《合伙企业法》实施后国内第一家以有限合伙方式组织的创业投资企业。
　　合伙型私募股权投资基金由GP充当基金的管理人。国际通行的模式是：LP与GP“有钱出钱，有力出力”，各安其位。国内的合伙型私募股权基金正处于初级的“妻管严”阶段：LP希望更多的参与GP的管理。业内有关人士表明：由于金融海啸的冲击，私募股权投资面临周期性下滑趋势，也开始出手谨慎，LP与GP之间的地位将越来越不平衡。LP将更多的干预GP的投资，业绩不好的GP将受到打压。这导致了中国LP与GP走向真正的国际通行模式的时间将不得不被推迟。
　　最后，法律法规的不健全，具体操作规范也存在空白。
　　一是私募股权投资基金设立模式存在运作障碍。以公司制设立的私募股权投资基金存在“双重征税”问题；以契约制设立的私募股权投资基金不具备上市发起人资格，且由于投资者不参与基金的运作管理，管理团队存在内部代理风险。二是未全面建立私募股权投资基金合格投资者制度。目前我国只对投资人的数量有规定，在其他条件，比如，投资者的资金量或从业经验等问题上并没有规定。
　　2007年新修订的《合伙企业法》扫除了私募股权投资基金合法性以及组织形式方面的障碍。但是合伙型的私募股权基金亦存在缺陷：有限合伙制的市场认知度较低；与有限合伙相关的法律制度还不完善，使得采用有限合伙的方式存在一定障碍。目前《证券法》以及相关法律规定，开立证券账户的必须是中国公民或者法人，使得有限合伙无法开立证券账户，也无法成为上市公司的股东。据此，中国证监会在IPO审核中，不建议以有限合伙为形式的基金作为拟上市公司的股东。这使得那些寻求通过IPO退出的私募股权投资基金都只能采取其他组织形式或者通过自然人或者其他机构代持股份。这也是为什么一些私募股权投资基金的项目暂时搁浅的原因。
　　国内的法律对私募股权投资基金的纠纷解决和监管问题没有专门的规定，这导致不同监管部门之间的协调存在较大问题。但是市场经济是法治经济，如果市场参与者的行为长期处在无法可依的状态，这个市场即便有再大的吸引力，也不可能持续健康发展。
　　一些私募股权投资基金之所以遭遇现在的局面，既有其自身管理的因素，但外部的商业与法律环境也是不容忽视的原因。在目前国际和国内的经济背景下，私募股权投资基金作为一种新兴的投融资方式能使处于不同发展阶段的企业有机地与多层次资本市场对接起来，有助于提高金融市场的资源配置能力，并为经济结构调整与产业创新发挥积极的推动作用。因此，制定完善的法律、法规；加快发展多层次资本市场，建立顺畅的退出机制对国内私募股权投资基金的发展有重要的意义。（作者系亿达律师事务所高级合伙人）