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摘要：本文以印花税率变动日05年1月23号及07年5月30日前后三十天数据为样本，进行Brown-Forsythe、GARCH的检验和模拟。根据实际结果对沪市A股采取Brown-Forsythe结果，对深市A股采取GARCH结果，得出结论：税率上调对于股市波动性造成的影响要大于税率下调造成的影响，税率过高会增加市场波动性。
关键词：股票市场；波动性；印花税；Brown-Forsythe GARCH
一、文献综述
从国外的研究来看，交易的成本对于股市的波动性的影响如何颇存争议。Tobin(1974，1978)和Stiglitz(1989)认为提高印花税能够有效地降低股票的波动性。因为股票的波动性大多来自噪声投资者，而理性投资者坚持分析股票的内在价值，交易成本的增加能够有效地降低噪声投资者的操作，降低股票波动性。用托宾(Tobin)的语言说印花税就是“向飞速旋转的轮子上撒一把沙子”，因此有时印花税也叫托宾税。Jackson和O’Donnell(1985)，Lindgren和Westlund(1990)，Ericsson和Lindgren(1992)分别用实证分析的方法验证了相关的结论。但与此同时，Kupiec(1991)，Umlauf(1993)，Campbell和Froot(1994)，Barr和Sellin(1996)却给出了截然不同的结论。他们认为增加交易税并不一定会降低波动性，因为交易税的增加不仅仅影响噪声投资者还影响理性投资者，如何把握其中的平衡是很难把握的事情，而且税率的增加会导致投资者提高相应得贴现率，从而导致当前价格的下降，增加波动性。Sapota和Kan(1997)，Kupiec(1997)，Hu(1998)，Prat(2001)分别给出了相应得实证研究。
在国内，魏兴耘(2000)从国际比较的角度，张炜(2001)，杨大力(2002)，杨红铨(2003)从政策分析的角度对印花税的调整地影响进行分析。但他们的分析大多是进行定性分析，缺乏数据的支撑，说服力不够。东北财大和华夏证券的联合课题组(2002)认为交易印花税率的调整在十个交易日内对证券市场的股票价格具有很大的冲击，随着时间的推移效应会逐渐减少。史永东，蒋贤锋(2003)认为税率上调会提高市场波动性，税率下调则会导致市场波动性一定程度的下降。范南，王礼平(2003)和王聪，李道叶(2007)也均认为印花税的提高对提高大盘指数收益率波动性均产生了明显影响，而印花税的降低对两市的收益率波动性影响不明显。
二、研究方法
三、实证分析
1.Brown-Forsythe检验结果及分析
我们根据税率变动日05年1月23号及07年5月30日前后30天的数据得到结果如下：
从对深市的拟合，总体来看05年的要好，但关键变量的拟合例如成交量，虚拟变量，07年的要更优良。根据图表显示我们看出，在07年，印花税的调整对波动性的影响很大，相对而言也比较显著。这同Brown-Forsythe检验的结果并不吻合，但GARCH结果更为人信服，因为他还考虑到了成交量的影响。
四、结论
可以看到GARCH对深市的模拟要优于沪市的模拟。从对深市的GARCH检验我们看到税率调高对于股市波动性的影响要大于税率调低对股市波动性的影响。对于沪市A股我们采取Brown-Forsythe检验结果，对深市A股我们采取GARCH检验结果，结合认为，对于两者而言，税率上调对于股市波动性造成的影响要大于税率下调造成的影响。监管者应该尽量避免印花税税率的上调，印花税率过高会降低市场流动性，增加股市波动性，不利于股票市场的正常发展。08.4.24国家税务总局将印花税下调至千分之一，这项举措对于市场波动性的影响有待我们的进一步研究。
参考文献：
[1]王聪，李道叶.交易成本对我国股票市场价格波动性的影响分析.南方金融，2007.11.
[2]范南，王礼平.我国印花税变动对证券市场波动性影响实证研究.金融研究，20003.6.
[3]史永东，蒋贤锋.我国证券市场印花税调整的效应分析.世界经济，2003.12.
[4]殷玲，唐杰.GARCH-M模型与我国沪深股市的波动.江南大学学报，2002.4.
[5]史代敏，杜丹青.沪深股票市场弱有效性对比研究.财经科学，1997.6.
[6]Umlauf.S，Transaction Taxes and the Behavior of the Swedish Stock Market. Journal of Financial Economics，1993，Vol.33.
[7]Zhang，Li. The Impact of Transaction Tax of Stock Markets：Evidence from an Emerging Market. Ms research paper，East Carolina University，2001.
(作者单位：南开大学经济学院)
“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”
关键词：股票市场；波动性；印花税；Brown-Forsythe GARCH
一、文献综述
从国外的研究来看，交易的成本对于股市的波动性的影响如何颇存争议。Tobin(1974，1978)和Stiglitz(1989)认为提高印花税能够有效地降低股票的波动性。因为股票的波动性大多来自噪声投资者，而理性投资者坚持分析股票的内在价值，交易成本的增加能够有效地降低噪声投资者的操作，降低股票波动性。用托宾(Tobin)的语言说印花税就是“向飞速旋转的轮子上撒一把沙子”，因此有时印花税也叫托宾税。Jackson和O’Donnell(1985)，Lindgren和Westlund(1990)，Ericsson和Lindgren(1992)分别用实证分析的方法验证了相关的结论。但与此同时，Kupiec(1991)，Umlauf(1993)，Campbell和Froot(1994)，Barr和Sellin(1996)却给出了截然不同的结论。他们认为增加交易税并不一定会降低波动性，因为交易税的增加不仅仅影响噪声投资者还影响理性投资者，如何把握其中的平衡是很难把握的事情，而且税率的增加会导致投资者提高相应得贴现率，从而导致当前价格的下降，增加波动性。Sapota和Kan(1997)，Kupiec(1997)，Hu(1998)，Prat(2001)分别给出了相应得实证研究。
在国内，魏兴耘(2000)从国际比较的角度，张炜(2001)，杨大力(2002)，杨红铨(2003)从政策分析的角度对印花税的调整地影响进行分析。但他们的分析大多是进行定性分析，缺乏数据的支撑，说服力不够。东北财大和华夏证券的联合课题组(2002)认为交易印花税率的调整在十个交易日内对证券市场的股票价格具有很大的冲击，随着时间的推移效应会逐渐减少。史永东，蒋贤锋(2003)认为税率上调会提高市场波动性，税率下调则会导致市场波动性一定程度的下降。范南，王礼平(2003)和王聪，李道叶(2007)也均认为印花税的提高对提高大盘指数收益率波动性均产生了明显影响，而印花税的降低对两市的收益率波动性影响不明显。
二、研究方法
三、实证分析
1.Brown-Forsythe检验结果及分析
我们根据税率变动日05年1月23号及07年5月30日前后30天的数据得到结果如下：
从对深市的拟合，总体来看05年的要好，但关键变量的拟合例如成交量，虚拟变量，07年的要更优良。根据图表显示我们看出，在07年，印花税的调整对波动性的影响很大，相对而言也比较显著。这同Brown-Forsythe检验的结果并不吻合，但GARCH结果更为人信服，因为他还考虑到了成交量的影响。
四、结论
可以看到GARCH对深市的模拟要优于沪市的模拟。从对深市的GARCH检验我们看到税率调高对于股市波动性的影响要大于税率调低对股市波动性的影响。对于沪市A股我们采取Brown-Forsythe检验结果，对深市A股我们采取GARCH检验结果，结合认为，对于两者而言，税率上调对于股市波动性造成的影响要大于税率下调造成的影响。监管者应该尽量避免印花税税率的上调，印花税率过高会降低市场流动性，增加股市波动性，不利于股票市场的正常发展。08.4.24国家税务总局将印花税下调至千分之一，这项举措对于市场波动性的影响有待我们的进一步研究。
参考文献：
[1]王聪，李道叶.交易成本对我国股票市场价格波动性的影响分析.南方金融，2007.11.
[2]范南，王礼平.我国印花税变动对证券市场波动性影响实证研究.金融研究，20003.6.
[3]史永东，蒋贤锋.我国证券市场印花税调整的效应分析.世界经济，2003.12.
[4]殷玲，唐杰.GARCH-M模型与我国沪深股市的波动.江南大学学报，2002.4.
[5]史代敏，杜丹青.沪深股票市场弱有效性对比研究.财经科学，1997.6.
[6]Umlauf.S，Transaction Taxes and the Behavior of the Swedish Stock Market. Journal of Financial Economics，1993，Vol.33.
[7]Zhang，Li. The Impact of Transaction Tax of Stock Markets：Evidence from an Emerging Market. Ms research paper，East Carolina University，2001.
(作者单位：南开大学经济学院)
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